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　　回顾2011年夏季，在华盛顿上演的那场闹剧，白宫和国会长达数月的纠缠，不仅导致美国最终被夺去了其最高的主权信用评级，而且也令其经济发展受到了重创。

　　从近期美国方面所公布的种种经济数据来看，尽管美国似乎正在从衰退的泥潭中逐步恢复过来，但美国的经济发展趋势依然略显疲软，美国量化宽松政策何时退出的争论逐步升级，而美国债务上限问题也逐渐浮出水面。

　　本文将从美国债务运行机制，2012-2013财政年美国财政问题发展历程，美国债务水平分析，美国提高债务上限历史与黄金走势的关系对美国债务上限问题进行阐述，并对2013年美国债务上限问题做出展望。

　　战争伴随了美国建国至今的三百年历史，极度耗费金钱的战争令美国从立国就背上了债务的负担，随着美国的财政政策从原本立足国内的保守政策，转变为充当世界警察的扩张主义，在 1917 年，美国制定债务上限法案。

　　但是美国和欧元区面临的债务问题有着很大区别，美国至少从中期而言是看不到所谓的主权债务危机，目前的债务违约风险更多缘于其国内的政治博弈。此前美国曾100多次提高债务上限，而此次美国将面临的提高债务上限问题将倍受关注，这主要是因为美国将紧缩量化宽松政策的预期炒作的沸沸扬扬，其经济复苏走势倍受大家关注。

　　当前如果有关债务上限问题的谈判再次令美国政府面临违约的可能，那么这对美国经济的复原来讲无疑是雪上加霜的事，全球的经济和金融市场也将随之遭到严重的冲击，而这个结果不论是对民主党还是共和党来讲，都是其所无力承担的，因此世元金行研究中心认为，2013年下半年，美国再次提高债务上限势在必行。

　　美国债务运行机制

　　美国国债的发行虽是其国内行为，但对整个世界的经济产生了重大影响，究其原因，是由于美元的世界货币地位所决定的，美国国债也因此成为世界各国竞相购买以获取稳定收益的投资对象。美国是以“债务”作为宏观经济运行的基础的，即美国政府并不能发行美元，政府融资是通过发债来实现的。

　　美联储必须以购买国债的数量决定印刷美元的数量。美国政府向美联储卖出国债，美联储向其提供等额美元。然而，这里的“等额”通常不是面值的等额。这是因为国债具有偿付期限和利率，因此购买价格往往低于面值，而两者之间的差及利率收入即为国债收益。通过这一过程，美联储拿到美国国债后，既可以拿到债券市场上出售获利，也可以坐收利息；而美国政府也拿到了美元，用于预算支出，维持政府和公共事业的正常运转。

　　因此，在这种运行机制中，国债上限提高就是允许美国财政赤字增加，而财政赤字增加在短期内可以刺激需求和增加产出，这也是美国在国际金融危机期间采取经济刺激方案的主要依据。然而，是债务就有到期偿还的一天，并且为连本带息偿还。

　　所以从长期来看，未来美国政府的全部收入将主要用于偿付到期债务及利息，根本不可能用于其他如国防、教育、卫生等正常的公共开支。届时，美国政府将被“债务大山”压倒。并且，一旦美国政府触及债务上限就不能发行新的债券，而无法通过债券市场融资，其支出将全部依靠收入，即税收和行政收费。不过，美国国债的发行要受到国会的制约，因而发债量不能无限制的提高。

　　在当前世界范围内的货币战争已经爆发，美联储逆世界潮流而动，放出或将缩减QE规模的消息，进而引发投资者对美国利率或将提高的预期，从而吸引海外资金流入套利，外国投资者购买美国国债和其他美元资产，巩固了美元的世界货币地位，降低进口成本，这在一定程度上抵消债务上限提高，财政赤字增加对投资的消极作用。

　　美国债务水平分析

图一：美国债务水平及占GDP百分比

　　如图一所示， 1990年—2001年美国政府债务发行量与其所占GDP比重均呈现上涨趋势，但上涨幅度不明显；2002年开始，发行数量的停滞致使债务占GDP比重维持在60%—70%区间震荡；2008年美国债务发行量得到提升，债务总价值与GDP的比重也随之来到了100%的空前新高度。

　　1990年海湾战争的爆发，迫使美联储下调联邦基金利率来维持美国经济的稳定；低利率的刺激外加经济的萎靡，使得美国债券市场蠢蠢欲动。债务量的多少反应的是美国国内货币难以维持国内经济正常运转而向外借取资金来刺激本国经济增长的资金数量，当美国经济恶化的时候就需要增加债务发行量来扭转经济恶化的局势，所以在此期间内债务量与GDP的比重呈现出上涨的趋势。

　　2008年，为了维持国内经济的稳定，美国大举外债，债务量价值约达15万亿美元，超跃美国当年GDP总值，直至2012年初，此趋势才有所缓解。

　　随着美国经济的复苏，按该国以往惯例以及当前发展趋势，将很有可能还将继续提高债务上限以提高GDP的增长，从而陷入一种恶性循环。预计2013—2018年期间，美国债务量与GDP的比值将会在100%的上方附近呈现出一条平稳向上的曲线。

　　美国提高债务上限与黄金走势的关系

图二：美国历次提高债务上限与黄金走势的关系

　　从图二中我们可以看到，从二十世纪末开始，黄金价格的走势与美国面临提高债务上限的趋势基本呈现正相关关系，而从相关性方面分析，二者正相关系数高达0.86。这意味着，每次当美国政府面临财政问题，需要举债来解决的时候，美国政府就会面临提高债务上限的迫切需求。

　　而在这个时候，市场对美国国债的信心急剧下降，而美国债务上限问题将直接面临的是债务违约问题，如果美国发生债务违约也就是意味着全世界最安全的投资品——美国政府债券都是去安全性，美债市场上的大量资金会涌向其他市场，黄金作为保值避险属性较强的产品，自然受到投资者的青睐。如果美国关于上调债务上限的谈判困难重重，无疑会加重全球对于美国债务违约的恐慌，增加评级机构下调美国信用评级的概率，那么最终受益的将是黄金。

　　历史上，美国政府曾有过3次小规模违约记录，但对世界经济的冲击有限，违约之后美元仍被追捧。但此次全球经济深陷金融危机泥潭，各主要经济体复苏势头脆弱，如果美国债务发生违约，其后果相当严重。

　　首先，流通在外的国债将跌破面值，即持有人面临损失本金的风险，大量持有国债的货币市场基金和银行也会面临资本外流，导致经济缺血，重回2008年金融危机时市场流动性紧缺的状态，而美国经济面临20%-30%的下滑。

　　其次，美国国债利率一直被视为市场基准利率，是信贷体系的支柱。政府违约将导致支柱的倒塌，扰乱经济中所有种类的交易，信贷难以准确定价，进一步造成经济流动性缺失。最后，美国政府违约很可能再次导致其信用评级被下调，美国债主要国际投资者，将面临美国债的直接贬值风险和日后如何重新定价的风险。由此来看，本次美国面临的债务上限问题，最终顺利解决是大概率时间。

　　2012-2013财政年美国财政问题发展历程及展望

表一 2012-2013财政年美国财政问题发展历程

　　从表一中可以看到，至2013年9月结束的这一个财政年中，美国政府财政不断面临问题，在美国国会的博弈过程中，这些问题在关键时刻逐一被解决。随着美国的量化宽松政策何时退出的问题被推上风口浪尖，美国提高债务上限问题的限期也将来临，随着八月美国议员夏季假期的结束，关于是否提高债务上限的争论将会再次席卷整个华盛顿。但是从美国提高债务上限的本质来看，美国政党就此问题的谈判不过是一场政治游戏，而民主党共和党都是有着资深经验的谈判高手，最终的结果只是他们计划之中的事，而且无损于美国利益。2013年初始，共和党在财政悬崖问题上已落下风，这次必会迅猛反击，而奥巴马提高债务上限的态度不容置疑，民主党也占有主动，美国再次面临主权违约风险的真正时间是在9月至11月之间。在此之前，民主党和共和党都将会利用债务问题为各自增加谈判的砝码，这将会导致关于债务上限问题的讨论再次陷入僵局。

　　而回顾2011年夏天，美国债务上限的问题导致评级机构下调其主权信用评级，令美元大受打击，因此我们认为，此次虽斗争激烈，但为了维护美元地位，维持债务融资来源，美国政客不会再次牺牲美国的债务评级，以谋得政治得意，在债务上限被触及的最后时刻，为了避免因美国主权信用评级被再次下调而拖累其经济的增长，最终两党将会从大局出发，分别做出一定的让步，以暂时解决由债务上限问题而带来的经济下行风险。若此次美国提高债务上限的过程中，美国的主权信用不再遭受质疑，那么美元指数势必有再创高点的可能，而黄金便会变得暗淡无光。

　　我们预计，鉴于对美国经济复苏前景的考虑，此次谈判中，债务上限将会被再次上调，美国绝不会允许美元形成信用危机。但是此次关于债务上限的讨论也仍然只会是暂时的缓解而并非真正意义上的解决。在2014年或2015年的某个时点，两党将会就此问题进行新一轮的讨论。值得强调的一点是，随着美国“财政悬崖”的持续，为了保证美国经济的稳步复苏，QE政策很有可能会成为财政政策的“替补”，而量化规模缩减时间的推迟最终将会刺激金价的上行。

　　若如我们所料，在经过漫长的争执后，鉴于经济复苏的压力，最终债务上限被再次上调，那么届时市场的风险担忧情绪将会再度升温。

　　更多的投资者将会选择黄金作为避险工具，随着避险买盘的增加，黄金的价格将会出现一定程度的反弹。但是最终随着市场担忧情绪的淡化，黄金将会逐步恢复理性，随后再次陷入此前震荡下行的格局当中。