2024品种年报丨玻璃纯碱: 需求弱预期下的再平衡_新浪财经

热点栏目自选股数据中心行情中心资金流向模拟交易

客户端

　　转自：财信期货研究

　　核心观点 CORE VIEW

　　摘要：

　　玻璃方面，供给端大幅回落，现货和库存改善较为明显，当前接近供需平衡状态。除低利润的制约，考虑到浮法玻璃为国家多部门节能降碳行动中产能管控的重点行业，政策约束或仍将成为供给不确定的重要因素。需求端，弱竣工需求传导下2025年玻璃需求或仍维持小幅负增长状态，但考虑到供需结构改善&国内政策发力，价格重心或缓慢上移。

　　纯碱方面，2025年国内纯碱产能投放计划合计约220万吨，在产能没有有效出清的背景下，明年的新增产能会进一步激化过剩矛盾。氨碱产能成本线将不断受到冲击，国内碱厂或通过出口缓解库存压力。纯碱价格上涨的驱动将主要来自于供应端的主动或被动减产，但高产能和高库存压力下价格向上弹性或较往年明显缩小。

　　观点：

　　玻璃、纯碱以宽幅震荡看待，预期玻璃主力合约短期运行区间在1300-1800元/吨，纯碱主力合约运行区间在1400-1850元/吨，玻璃需求改善可逢低做多玻璃-纯碱价差，纯碱供应超预期下滑则离场。

　　风险点：玻璃需求不及预期，纯碱供应缩减超出预期

　　研报正文 TEXT

　　2024年玻璃、纯碱行情走势回顾

　　整体来看，2024年全年玻璃、纯碱整体体现为震荡下跌走势。

　　其中，玻璃期货主力价格全年振幅50.8%，下跌37.2%，最高价为2233元/吨，最低价为1139元/吨，中枢在1700元/吨；纯碱期货主力价格全年振幅56.72%，下跌33.4%，最高价为2614元/吨，最低价为1386元/吨，中枢在1850元/吨。

　　主要的节点如下：

　　1-3月的下跌行情：

　　2024年春节前厂家保价促销，沙河地区在年前库存大幅转移至中游环节，但年后下游受深加工回款不足影响，年后拿货积极性大幅降低，且华中、华东及华南等多数地区需求启动不及预期，整体库存快速攀升，全国各地玻璃价格均出现单边下跌。

　　纯碱方面，2023年底纯碱产能大幅投放效果逐步显现，纯碱2024年产量同比大增近20%，出于对产能过剩的担忧，纯碱价格一度下探至氨碱企业成本线附近。

　　4-5月的单边上涨行情：

　　2024年一季度，投资者对海外经济软着陆乃至不着陆的预期加强，商品再通胀交易盛行，海外定价的铜、油等品种上涨带动了商品情绪的回暖，4-5月份，黑色建材型商品也出现了预期的好转。玻璃市场则从4月初开始以价换量，一季度的积压需求得到释放，尽管华东、华南等主销区去库缓慢，沙河地区产销旺盛，在强劲成本及地产预期的带动下，玻璃盘面曲折式反弹，玻璃现货回升则整体较为温和。而二季度纯碱企业开始陆续出现超预期的检修，盘面流畅上行，带动现货跟涨。

　　6月-9月的流程下跌行情：

　　6月中旬开始，玻璃全国产销大幅转弱，现货也处于持续降价，淡季特征十分明显。同时，华南大范围梅雨天气，现实需求不佳，下游预期走弱，加剧了负反馈过程。同时，随着纯碱提前检修潮的结束，开工率出现回升，厂家日产量逐步回升至70万吨上方，中下游放缓采购，盘面开始下跌，中间期现商出货挤压上游出货量，厂家库存累积压力下厂家报价跟随下调，形成了负反馈。

　　9月底-10月的上涨行情：

　　9月底，中央政治局召开会议，分析研究经济形势和经济工作，而后央行、财政部、发改委、住建局等多部门出台一揽子宽松政策，扭转了经济进一步下滑的预期，政策的利多大幅提振了商品情绪。地产领域降存量房贷利率及首付比例、降息降准、全面放松限购、调降税费等一系列组合拳出台，玻璃期货盘面底部抬升迹象，在下游补货需求的加持下，现货积极跟涨，玻璃的供需矛盾也得到明显缓解。

　　11月-12月的震荡下跌行情：

　　10月政策端利多逐步被市场消化，玻璃现货和库存环比改善，供需接近平衡状态。但由于中游库存体量偏大，限制了后续投机需求，盘面逐步接近1400元/吨边际成本线后开始回落。纯碱产能基数庞大，尽管综合开工率环比回落，仍然难以带动上游大幅去库，显示一定的过剩压力，直到12月中下旬远兴检修综合开工回落至80%下方库存才得以去化。

　　2025年玻璃展望：供给回落，需求弹性将引导市场节奏

　　2.1 低利润阶段持续，供给压力缓解

　　供给端，2024年浮法玻璃行业经历明显的产能出清，由于下游需求的回落，从3月初开始玻璃利润持续回落，浮法玻璃日熔量从4月初开始回落，以天然气、煤制气和石油焦为燃料的玻璃产线分别在5月中旬、8月初和9月底进入亏损状态，玻璃冷修量跟随加速回落。

　　近年来玻璃行业则经历了多次产能去化，如2020年上半年，2022年以及2024年，三次在产产能分别-7.5%、-8.3%、-10.05%，每次产能去化均由需求的超预期下滑引发。截至12月底，全国浮法玻璃日熔量15.84万吨，较3月的高点下降近1.77万吨（-10.05%），全国浮法玻璃产线开工条数229条，全国浮法玻璃开工率77.21 %，浮法玻璃产能利用率79.23 %，均位于历年低位水平。

　　前三季度供给不断回落，9月底在政策催化下中下游开始补库，上游厂家库存从9月底7479万重箱下降至年底的4522万重箱，降幅接近40%。库存的大幅下降一方面得益于价格大幅下降后终端刚性需求的回补，另一方面是低价引发投机需求释放，中游贸易商、期现商大幅补库所致。目前行业利润来看，据隆众资讯生产成本计算模型，12月底以天然气、煤制气和石油焦为燃料的浮法玻璃周均利润分别为-99.46元/吨，106.04元/吨和142.62元/吨，天然气制仍然处于亏损状态，在利润未明显修复的背景下，预计短期供给仍然处于相对低位。

　　从政策端来看，浮法玻璃为国家多部门节能降碳行动中产能管控的重点行业。2024年，工信部等多个部门继续强调严控水泥、平板玻璃新增产能，国务院在5月底印发《2024-2025年节能降碳行动方案》，再度强调落实新改扩建项目满足能效标杆水平、环保绩效A级指标要求，提出2025年玻璃行业能效标杆水平以上产能比例达到20%，基准水平以下产能完成技术改造或淘汰退出。根据2023年文件《工业重点领域能效标杆水平和基准水平》，生产能力>800吨/天和生产能力介于500~800吨/天的平板玻璃生产产线的单位能耗基准水平分别在12和13.5千克标准煤/重量箱，而超出这一水平的产线主要为煤制气产线，政策约束或将成为供给不确定的主要因素之一。

　　此外，目前浮法玻璃行业环保检查约束仍在进行，如2024年6月，华中长利玻璃2条石油焦为燃料的浮法玻璃产线因污染排放问题搬迁，天然气、电气化改造导致供应约束的风险也仍然客观存在。

　　2.2竣工面积预期较弱，关注需求节奏

　　建筑玻璃用途占到浮法玻璃消费的比重接近90%，房地产竣工的景气度是影响的浮法玻璃需求的主要因素。从宏观数据来看，1-11月份全国房屋竣工面积48152万平方米，同比大幅回落至-26.2%，带动玻璃需求直接走弱。理论上，从地产楼盘达到预售条件到竣工通常需要 2-3 年的施工时间，按照2-3年左右的传导时滞，新开工从2021年下半年开始跳水，从顶峰的22亿平左右收缩至8-9亿平，至2024年开始竣工下滑的压力开始体现在玻璃需求端。

　　据Mysteel数据计算，2024年全年玻璃周均表观需求为96.5万吨，同比-3.84%。整体来看，浮法玻璃需求与竣工面积趋势方向较为一致，但并非简单的线性关系。截至12月中旬，璃深加工企业订单天数12.5天，环比+1.63%，同比-39.32%；截至12月底，中国LOW-E玻璃样本企业开工率为80.65%，较上期下降0.5个百分点，同比明显低于往年水平。

　　而竣工需求也受资金、市场预期和下游补库积极性等一系列因素有关。如2016-2019年新开工面积大幅走高，意味着2019-2022年应为竣工大年且竣工面积应逐年递增。但实际来看，2020年受到疫情干扰竣工面积同比-4.9%，2021年竣工面积+11.2%，2022年受资金链压力影响竣工同比-15%。2023年。由于竣工端存在比较大的缺口，“保交楼”贡献了大量竣工需求。2024年开始，“保交楼”需求下降，竣工端进入低景气度阶段，以当前低迷的房地产市场环境，可以预见2025年竣工面积或仍维持大幅下滑，全年浮法玻璃需求整体仍将维持在小幅负增长水平。

　　为计算玻璃需求供需平衡水平，可参考2022、2023年9~11月库存平稳期玻璃，2022、2023年当时的玻璃平均日熔量约为16.2万吨和17.2万吨，而当时的平均玻璃表观需求96.32万吨和100.35万吨，可预计当前玻璃供给平衡位置在16~16.2万吨附近。因此我们看到今年11~12月下游投机需求回落的情况下玻璃维持平库或小幅去库状态。若2025年浮法玻璃需求下降2%，预估浮法玻璃日熔量的的均衡水平在15.8-16万吨。

　　短期来看，随着中下游补库积极性转弱，现实仍然存在一定压力，01盘面价格接近天然气玻璃的完全成本后价格再度回落，而目前沙河地区贸易商样本库存为284万重量箱，处于历年较高水平，决定了后续投机需求有限，且仓单高企，市场预期年后季节性累库或给到盘面压力。因此在需求未证明有系统性回升的背景下，短期玻璃或保持维持低利润状态，以缓解企业潜在复产动能带来的供需压力。

　　中期来看，9月以来国内政策全面转向积极，货币、财政、税收、金融等多角度层层加码，促进房地产市场止跌回稳的意图明显。中央国际工作会议提到宏观定向为更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，明年重点任务的首条是大力提振消费、综合整治内卷式竞争、推动科技创新、稳住楼市股市等。考虑到年末地产销售已经大幅改善，如果宏观预期好转或者有更多政策刺激出台，玻璃增量需求或在明年上半年释放，利好玻璃盘面重心上移。预计玻璃主力合约全年运行区间或在1300-1800元/吨，或前高后低，核心驱动则需观察年后需求情况。

　　2025年纯碱展望：宽松格局依旧，利润或继续承压

　　3.1 纯碱供给过剩压力显现

　　纯碱作为高耗能行业，其产能的新建和扩建受到严格的政策约束，行业新增产能项目仍需发改委的严格审批，环保及能耗指标约束逐步增强，但天然碱产能新增不需要通过存量或减量置换施行。2024年初，2023年年底投产的纯碱产能在2024年初开始逐步释放产量，产能增速约20%，而后投产或扩产的厂家为：远兴能源一期四线（100万吨）、阜丰集团（30万吨）、重庆湘渝盐化（20万吨）、中天碱业（30万吨）、连云港德邦碱业（60万吨）合计240万吨新产能贡献，总产能达到4140万吨的历史高位。

　　据统计局数据，2024年1-11月份纯碱产量为3485.89万吨，同比增长17.1%，与产能增速相匹配。产量的同比大增可通过周度的产量数据得到体现，据Mysteel的周度数据，年初至今的纯碱周度产量约为70.83万吨，大幅高于去年全年61.8万吨的周均产量，同比增加近15%。进出口端，据统计局数据，2024年1-11月，累计进口纯碱96.8万吨，累计出口纯碱103.9万吨，净出口7.1万吨，在一至三季度由于国内价格高企甚至维持净进口状态。而在2023年，前11个月累计进口纯碱为61.7万吨，累计出口纯碱140.3万吨，净出口为88.1万吨。今年尤其是前三季度进口大幅增加而出口减少增加了国内供应压力。

　　按投产计划，2025年国内纯碱产能投放量少于2024年，有望落地的项目包括2024年延期连云港碱业120万吨正式投产，2025年上半年湖北双环的30万吨新增产能以及2025年下半年新都化工70万吨计划新增产能，合计新增产能约220万吨。在产能没有有效出清的背景下，明年的新增产能会进一步激化过剩矛盾。

　　3.2 需求或仍将维持相对弱预期状态

　　需求端，2024年纯碱重碱需求下滑尤其明显。在低需求、低利润背景下，下游浮法和光伏产线放水冷修加快，目前二者合计日熔量降至24.2万吨，同比减少3.1万吨（-11.4%），较年内7月初高点减少4.4万吨（-15.3%）。2024年纯碱供给比2023年同期大幅增长，而需求端重碱周度刚需同比大幅下滑，供增需减特征明显，上游厂库则持续累积。尤其前三季度纯碱开工率甚至高于往年水平，过剩格局下上游厂家大幅攀升。2024年国内纯碱上游库存增加105万吨，中游库存累库近40万吨。

　　从2025年需求展望来看，竣工增速系统性回落，浮法玻璃或维持偏需求、低利润和低供给状态，浮法玻璃需求难有明显增量。光伏玻璃方面，2024年国内光伏行业出现全行业亏损，各产业链价格、利润均大幅下降，虽然供给已经有了较为充分的出清，但是行业利润修复依然较为缓慢。2024年11月财政部、国家税务总局公告，将部分光伏产品出口退税率由13%下调至9%，自2024年12月1日开始实施。尽管市场主流机构预计2025年全球装机量或接近600GW，同比增速或达10-15%，在关税摩擦日益频繁，产能出清加速的背景下，预计光伏玻璃供给维持在相对稳定状态，难以给到纯碱明显的需求增量。

　　轻碱端，由于轻碱广泛应用于餐饮、印染、冶金、精制盐水等多行业，与轻工消费和居民消费密切相关，稳增长背景下，轻碱的需求预估略低于GDP增速。近年来新能源带动碳酸锂产业的蓬勃发展，贡献了需求增量，据估计，若明年锂辉石和锂云母增量为15万吨左右，对应轻碱需求增量约为30万吨左右，按照中性假设，明年轻碱周度表需中枢接近30万吨左右。而参考当前重碱周度刚需35-38万吨，而当前纯碱总产能4140万吨，需要将开工率维持在84%下方才能带动产业链去库。

　　整体来看，由于纯碱产能基数庞大，且明年新增产能依然不低，氨碱产能成本线将不断受到冲击。为缓解国内过剩压力，国内碱厂或通过出口缓解库存压力。纯碱价格上涨的驱动将主要来自于供应端的主动被动减产，但高产能和高库存压力下期现货价格向上弹性或较往年明显缩小。总体来看，明年纯碱整体的价格区间在1400-1800左右。