张忆东最新演讲:现在是流泪撒种的时节,当大家放弃牛市思维时,牛市就要来了

张忆东最新演讲:现在是流泪撒种的时节,当大家放弃牛市思维时,牛市就要来了
2025年01月15日 23:55 资本深潜号

作者 | 冯明

编辑 | 袁畅

兴业证券(6.080, 0.05, 0.83%)全球首席策略分析师张忆东,在富国基金2025海外投资策略会上,以革新“巳”火为主题,分享了对2025年港股、A股和海外资本市场的展望。

他解释,“火”字代表对于中国股市,无论是A股、港股,都认为是有机会有行情的。甚至全年来看,蛇年从春节前后开始,如果起火了,行情值得期待。

“巳”字是蛇年的意思,也是起的意思。革新的革在于变化,新在于新的需求、新的生产力。

张忆东从资金链、基本面和围绕着资本市场的展望以及投资策略,三个角度展开,谈了自己的一些思考。

具体内容采用第三人称,部分内容有删节。

  • 01

  • 边际正在改善

第一个维度来聊聊资金链。

张忆东曾提出,从12月中旬到1月中旬,有可能是个“垃圾时间”。因为整个的货币环境可能会有一定的压力。

现在已经到了1月中旬了,影响过去一个月了。岁末年初的外部资金面的压力,有可能边际改善、边际变化。

第一个结论就是,在岁末年初阶段,资金链对中国资本市场的影响,无论是A股还是港股,影响最明显的阶段可能即将过去、正在逐步过去。

从2月份到2季度末、3季度初,预计美债长债利率有希望迎来走弱,这对于人民币汇率的稳定性以及中国的货币政策空间都是相对正面的。(这种情况)会一直延续到2025年四季度(之前)。

四季度,随着海外经济的复苏和通胀预期重新抬头,美债长期利率不排除再次接近5%的水平。

立足自身,中国无风险收益率在2025年预计仍将保持在较低水平,这将为发展新质生产力、推动高智能发展和扩大内需来贡献政策的力量

就我国的货币政策而言,张忆东建议大家可以看一下1月13日我国央行行长在香港的演讲。

张忆东表示,考虑到人民币汇率在岁末年初的压力逐步缓解,显示出较强的韧性,下一个阶段人民币汇率有望逐步呈现双边波动稳定的格局,这将有利于我国货币政策进一步宽松的趋势。

  • 02

  • 宏观最明显的变化是物价

第二个方面是基本面。

张忆东认为,中国股票的基本面,可以分三个层面讨论。

宏观层面,中国的宏观经济静水深流。2025年中国经济的变化将主要体现在名义GDP,相比2024年会有所提升。

在进行投资时,应关注变化而非众所周知的事情,后者对投资影响有限。相反,变化因素对投资影响显著。

宏观层面,2025年一个明显的变化将是物价平均指数。

当前的情况与90年代末至21世纪初的状态有一定的相似性。因此,2025年中国宏观经济可能与2000年千禧年更为相似。实际GDP只是底部徘徊,而平均指数开始见底回升,这是一个变化。

  • 03

  • 中观的变化革新“巳”火

2025年,中观层面比宏观层面更为重要。中观的变化如同革新“巳”火,更明显。因为最终投资的是上市公司,中观的变化、竞争格局的改善和效率的提升最终将影响每股收益(EPS)。

中观层面可以从新动能和内需两个维度来看。

新动能指的是新质生产力,这是时代的红利,即AI时代。如果说2000年前后是移动通信和互联网1.0的时代,2010年代是移动互联网的时代,那么现在则是智能化浪潮的时代。2025年,应该聚焦于AI、机器人(19.630, 0.23, 1.19%)、半导体等与智能化相关的新科技发展,以及它们对各种产业的影响。这是政策驱动与时代红利的结合。

内需维度又可以分为求新和求变两个角度。“求变”主要从供给侧来看,随着资本市场的活跃,并购重组将进入高潮期。资本市场将通过定增等方式,为优质龙头企业赋能,优化行业竞争格局和产业上下游整合,从而实现市场化的出清。

中国目前处于产能周期和库存周期的低点,这反映了一种出清状态,即供给侧进入临界值,优胜劣汰将随着资本市场并购重组的活跃而加速。无论是消费周期、制造经济还是金融地产领域,都可以找到具有阿尔法的优质公司。

“求新”则是在人均GDP达到1.2万美元后,服务型消费在消费中的占比将不断提升。随着我国促消费政策的逐步落地,情感消费等,都将在今年大有可为。

  • 04

  • 微观关注股东回报提升

微观层面,要重点关注上市公司提升股东回报,加大分红、加大股票的行为。

因为,后者是在提高核心资产的股东回报,会令相关公司获得重估机会。

次贷危机后,海外进入低增长、低利率、低通胀时代,即2011年至2019年期间,欧美的宏观经济表现平淡。

但反观,当时海外市场的微观层面却非常活跃。上市公司通过股票回购和注销,提升了净资产收益率(ROE),推动了每股收益(EPS)的增长。这有很好的借鉴意义。

  • 05

  • 春节前后可能迎来主升浪

最后,张忆东分享了对资本市场的看法和一些投资思路。

他认为,春节前后将会迎来这轮行情的主升浪。

以924作为这一轮中国式牛市的起点。

中国式牛市更符合中国的特色,是要反哺实业,自己先活跃起来,然后优化资源配置,吸引场外财富进来,为国家解决效率的问题,解决了一些新战略发展的问题,还解决有需求的问题。要接受所处的环境,从而把握住规律,趋利避害。

这轮中国式牛市,很典型的就是大涨、大波动、大分化。所以在“9·24”行情启动至去年10月8日,经历了一轮轰轰烈烈的逼空。后续就一直在震荡消化这轮行情。

之前他曾经有一个经验的判断,这轮行情可以类比1999年到2001年的牛市。当年行情中段的1999年年底,市场大多数人也已经放弃了牛市思维。

目前很多的投资者,并没有经历过90年代的中国式牛市,不了解1999年到2001年那轮牛市的这个过程。

当年的“5·19”行情,自1999年5月19日到6月30日,也是一路逼空大涨。之后经历了长达半年的调整,调到后面,很多人就完全放弃了牛市的思维、牛市逻辑。

但当大家放弃牛市思维、牛市逻辑的时候,牛市的主升浪又来了。

  • 06

  • 进入流泪撒种好时机

2024年9月底,张忆东写了一篇报告,这叫做多中国反转逻辑。提及,他不认为这轮行情是什么信心牛。行情发展要基于逻辑,而不是基于感觉。

从逻辑角度,中国作为一个庞大的经济体,不必追求保持高增长。许多人认为只有高增长才能代表基本面良好,但实际上,对于投资而言,关键在于上市公司的盈利。中观和微观层面的逻辑对基本面更为重要。

目前,中国正处于低利率的时代红利之中。在这种背景下,中国拥有庞大的社会财富,包括148万亿的居民储蓄、约30万亿的银行理财,以及养老社保等其他需要大资产配置的领域。而中国的国债收益率1.6%左右,五年期定期存款利率也不到2%。这一时代红利意味着中国居民社会财富的再配置,将推动中国权益资产的重估。

目前,中国沪深300的估值大约在12倍左右,对应的潜在回报率在百分之七点几。而且中国的风险溢价仍然处于历史高位,大约在6%左右。

风险溢价这一指标非常重要,它等于市盈率(PE)的倒数,反映了隐含回报率减去无风险收益率。

以美国为例,美国的风险溢价为负,意味着标普500的潜在回报率低于其十年期国债收益率。而对中国来说,A股的股息率在9月份时接近百分之七点几,经过几个月的调整,现在仍然维持在百分之六左右的高位。

从历史角度来看,每一次中国的大级别行情,风险溢价都会回归到0左右。

假设贴现率不变,以中国十年期中债利率1.59%为基准,港股的风险溢价仍然高达约10%,这是一个历史极端值。因此,从配置维度来看,内资主导的这类资产依然具有强大的战略配置价值。

因此,对于2025年,他预测恒生指数的表现可能不如中证A500指数(4504.0095, 40.04, 0.90%)然而,从实际角度出发,无论是港股还是A股,自1月中旬开始,都已经进入了流泪撒种的投资时机。

  • 07

  • 关注两个维度

当前的整体风险溢价回到了一个较高位置,应该珍惜中国基本面和资金面的优势,特别是低利率时代的红利。

他建议大家从两个维度来考虑问题。

第一,对新东西、新战略,可以用配置ETF来考虑,如半导体、机器人以及AI应用等。

其次,在相对传统和成熟的行业中,可能需要寻找阿尔法机会。

对于低风险偏好的投资者,建议可以作为底仓配置高股息的港股ETF,其股息率目前高达8%左右。例如,恒生高股息指数的成分股,这类投资类似于债券配置,可能是当前不错的选择。

对于风险偏好中性的投资者,可以围绕消费领域,特别是新兴消费、情绪消费和高性价比消费,结合消费刺激政策,寻找需求侧变化带来的消费细分领域机会。

总体而言,2025年,特别是蛇年,应对中国资产报以期待,不被悲观情绪左右。当市场普遍悲观时,要继续记住流泪、撒种,现在正当时。

本期责任编辑 倪静

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