国泰基金泰周刊：市场暂处于存量博弈阶段

　　上周市场回顾（2022.11.21-2022.11.25）

　　市场回顾 

　　上周上证指数收于3101.69 点，上涨0.14%；深证综指收于1984.18 点，下跌2.22%；沪深300指数收于3775.78 点，下跌0.68%；两市股票累计成交4.05 万亿元，日均成交量较上周下跌3.66%。

　　行业表现回顾 

　　上周表现最好的板块依次是建筑、煤炭、房地产，表现最差的依次是餐饮旅游、计算机、传媒；过去4周涨幅最大的依次是房地产、建材、商贸零售，表现最差的依次是国防军工、电力设备、煤炭。

　　行业涨幅比较图（按中信一级行业分类）  

　　国泰旗下产品业绩回顾 

数据来源：银河证券；时间截至：2022/11/25。基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。基金具体过往业绩及业绩基准表现请详见国泰基金官网

　　未来A股市场展望 

　　11月以来市场反弹的因素是地产放松、疫情防控优化、美元指数下跌。国内“第二支箭”改善房地产企业融资，疫情优化防控二十条等，海外主要有美国CPI数据全面低于预期，美联储放缓加息初步具备基本面基础。短期来看，反弹告一段落，直接原因一是因为疫情发展再成为市场关注的焦点，二是因为地产放松政策处于落地观察效果阶段，根本原因则是信用没有回到扩张，因此市场仍暂处于存量博弈阶段，前期筹码和预期博弈过重的板块面临调整。市场回归上涨需要的是经济重回信用扩张，可以关注12月中央经济工作会议的信号。市场创新低可能性不大，地产、美元都好于10月底，除非再次遭受外部冲击。综上来看，我们仍然建议规避与全球宏观周期等相关度高的方向，关注前期受海内外风险因素压制大、同时中短期在景气度上具备确定性的资产。我们目前关注：符合国家政策方向的，包括短期地产政策调整，长期国家大安全部署的方向，关注地产后周期、医疗基建、信创。关注黄金板块作为美元信用下降的对冲。

　　未来债券市场展望 

　　上周理财赎回引发的正反馈缓和，影响债市的主要矛盾是降准和宽信用的担忧。具体而言，周一受资金面转松等因素影响，债市情绪转暖，当天十年国债活跃券下行1bp。周二，受“保交楼”再贷款等稳地产措施出台影响，债市情绪转向谨慎，当天十年国债活跃券上行1bp。周三晚间国常会释放降准信号，债市情绪全面走强，当天十年国债活跃券下行4.5bp。周四资金面显著收紧，降准的利好出尽，当天十年国债活跃券上行2bp。周五，受六大行对房企进行大额授信影响，房地产转暖预期升温，降准落地但幅度有限，债市遭受冲击，当天十年国债活跃券上行3.5bp。全周十年国债活跃券220019累计上行1 bp，十年国开活跃券220215累计下行2.3bp。

　　我们预计10年国债收益率走势偏震荡，11月收益率的上行有看空预期引发的市场震荡，或存在一定超调，降准后逐步回归合理估值。当前的宏观基本面与2020年4月不可同日而语，目前缺乏央行主动收紧的基础。考虑到债市转熊需要是居民和企业作为加杠杆主体开始扩表与实体经济出现较强复苏，短期并未看到这一迹象。往后看，市场存在对信心的提振与弱基本面、弱社融的博弈，对地产增量政策与短期难以快速提振的地产销售博弈，以及对货币政策松紧的博弈，建议以交易思维为主。此外，地产销售高频数据，以及后续能否真正改善地产企业现金流、居民资产负债表衰退的情况，仍需关注。品种上，降准后中短端确定性较高，长端如上分析存在较为激烈的预期博弈，波动会被放大。

　　未来黄金市场展望 

　　截止至上周五（11月25日），伦敦现货黄金报收1，754.26美元/盎司，上周累计上涨3.9美元/盎司，涨幅0.22%；上周金价周一低开后温和上行，最高上行至1，754.26美元/盎司，最低下探至1，737.55美元/盎司。回顾上周以来海外主要市场动态：美联储纪要偏鸽，12月或放缓加息但后续节奏不定；能源危机考验欧盟团结度，天然气及俄油限价谈判双双陷僵局。总体看经济下行趋势比较确定，对贵金属构成一定利好；长期仍需继续观察全球宏观经济走势及地缘政局势发展，警惕通胀反复、美联储超预期紧缩的风险。

　　上周美联储议息会议纪要偏鸽，大多数美联储官员支持放慢加息步伐，黄金此前因加息受到的压制有所缓解，金价小幅上涨。美联储内部经济学家在会上提出明年经济衰退可能性升高至50%左右，说明加息节奏放缓较为确定；但与会者一致认为通胀压力几乎没有减轻的迹象，并指出通胀前景的风险仍向上行倾斜（能源干扰下通胀更是难以大幅回落），说明加息不会过早结束，何时转向仍需等待。市场对黄金的交易态度也偏向谨慎，可能不会再过度对通胀下降提前定价，美联储也将审慎控制市场预期。但另一方面，经济下行趋势也较为确定，对贵金属依然构成一定利好；无论经济衰退先于通胀回落验证还是实际利率回落提前验证，衰退预期与避险需求对黄金价格均构成一定支撑。下一个风险点出现之前，美元以及实际利率上行空间有限，贵金属有望获得边际反弹动能，贵金属价格大周期的拐点或已显现，但长期仍需继续观察全球宏观经济走势及地缘政局势发展，警惕通胀反复、美联储超预期紧缩的风险。

　　未来海外市场展望 

　　上周海外市场大事件：美联储纪要偏鸽，12月或放缓加息但后续节奏不定。能源危机考验欧盟团结度，天然气和俄油限价谈判陷僵局。欧央行会议纪要支持12月加息50bp，欧洲经济萎缩但韧性好于预期。欧洲理事会主席拟访华，美国压力下欧盟塑造自主对华政策。

　　上周海外各资产表现：股市方面，美股上涨，港股下挫。美股标普、纳斯达克、道琼斯分别上涨1.5%、0.7%、1.8%。美联储11月会议纪要显示大多数官员支持放缓加息步伐，且包括企业活动、失业预期等经济指标显示美国经济衰退的可能性正在加大，紧缩预期有所放松。港股恒生指数、国企指数、科技指数分别下跌2.3%、2.5%、6.5%，防疫管控有所收紧，市场情绪再度回落。面对经济压力加剧，国常会指出要适时适度运用降准等货币政策工具，保持经济运行在合理区间，全面降准25bp已正式实施。寒冬中的地产行业也持续迎来政策暖风。十二大恒生一级行业中，电讯（+4.3%）、能源（+3.8%）和地产建筑（+3.5%）领涨，医疗保健（-7.5%）、资讯科技（-7.5%）和可选消费（-6.6%）领跌。南下资金本周净流出14亿元。债市方面，10Y美债利率大跌。10年期美债利率大跌15.1bp至3.68%。紧缩预期有所放松，根据联邦基金利率期货显示，12月加息75bp的概率从8%小幅升至13%，但23年加息高点从5.1%降至5.0%，23年末利率也略降至4.7%下方。美债期限利差继续加深，3M-10Y美债利差倒挂加深至-64bp。汇市方面，美元下跌。美元指数下跌0.8%至106.1，紧缩预期有所放松。美元对在岸、离岸人民币分别报7.162和7.194。大宗方面，黄金回升，原油大跌。COMEX黄金上涨0.2%至1752.0，美元、美债实际利率回落支撑金价。WTI原油重挫4.6%至76.6美元，OPEC+会议前，来自于国内疫情和美国衰退的担忧均对油价形成压制。但根据伊拉克和沙特石油部长表示，如果需要，该组织将实施措施以实现市场稳定。欧洲对俄油价格上限未达成一致，谈判推迟至下周。

　　本周海外关注事项：

　　- 鲍威尔、拉加德等多位欧美央行官员将就经济和政策等问题发表讲话，美联储将发布褐皮书。重点关注数据包括美国11月就业报告、欧元区11月通胀数据、中国11月官方和财新制造业PMI等。欧洲理事会主席拟于12/1访华，同日法国总统马克龙将访问美国。

　　一周要闻回顾 

• 房贷利率创下2009年来新低 20余城进入“3时代”

　　近日，央行授权全国银行间同业拆借中心公布，1年期贷款市场报价利率（LPR）为3.65%，5年期以上LPR为4.30%，均与上期持平。自8月以来，作为房贷利率定价锚的LPR已连续三个月“按兵不动”，但个人住房贷款利率（加权平均，下同）却在持续下行。自2021年三季度起，个人住房贷款利率便开始一路下行。截至今年三季度末，个人住房贷款利率达到4.34%。央行日前发布的第三季度货币政策执行报告显示，10月新发放个人住房贷款利率为4.3%，较上月下降4个基点，较上年末下降133个基点。这意味着个人住房贷款利率已经与5年期以上LPR持平，并已低于2009年6月创下的有历史记录以来的最低水平（4.34%）。部分城市主流首套房贷利率已降至4%以下。中指研究院监测数据显示，截至目前，已有湛江、济宁、武汉、贵阳、天津、包头、石家庄、昆明、大连、温州、泉州、清远、襄阳等20多个城市将首套房贷利率降至4%以下。这些城市首套房贷主流利率之所以低于5年期以上LPR，主要得益于央行、银保监会今年9月出台的阶段性调整差别化住房信贷政策。该政策指出，符合条件的城市政府，可自主决定在2022年底前阶段性维持、下调或取消当地新发放首套住房贷款利率下限。此后陆续有符合条件的城市下调房贷利率下限，广东湛江、江门、云浮则宣布阶段性取消利率下限。虽然房贷利率降至历史低位，但居民购房意愿仍在底部徘徊，楼市成交依旧低迷。国家统计局数据显示，10月商品房销售面积9757万平，销售金额9452亿元，同比分别下降23.2%和23.7%，降幅较9月均有所扩大。

　　风险提示

　　周刊相关观点不代表任何投资建议或承诺，我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证本基金一定盈利，也不保证最低收益。基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现。基金管理人提醒投资人基金投资的“买者自负”原则，在做出投资决策后，基金运营状况与基金净值变化引致的投资风险，由投资人自行负担。基金有风险，购买过程中应选择与自己风险识别能力和承受能力相匹配的基金，投资需谨慎。

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责任编辑：常靖蕾