创金合信基金闫一帆：波动控制和风险管理是固收投资的重要前提

　　中国基金报 叶诗婕

　　11月以来，债券市场快速调整，跌宕起伏，导致各类债券遭到集中抛售、固定收益类理财产品大规模赎回等现象，引发市场关注。

　　11月1日至11月18日，10年期国债收益率从2.66%一路上行至2.82%，打破了近一年来债券市场的“牛”势。此外，Wind数据显示，截至11月23日的最近一周中，有逾2600只债券基金周内出现负收益，占债基总数比高达八成。

　　“很多‘黑天鹅事件’并不是忽然出现的，它通常在我们身边很久，甚至还飞出来过一两次”，针对近期债券市场突然下跌引发的集中赎回，创金合信基金固定收益部副总监、创金合信鑫日享短债基金经理闫一帆在接受中国基金报记者专访时如是说道。

　　他认为类似现象此前已出现过，但此次市场却仍然遭受了较大的冲击，基金公司需要做好底线思维，对可能面对的风险不要存侥幸心理。

　　闫一帆还指出，本次调整是去年10月理财采用市值法估值后债券市场第一次出现较大幅度的调整，叠加了宏观基本面变化和投资者行为因素，对债券产品的管理人有一定的考验。他预期债市会进入震荡寻找方向的阶段，短端资产进入配置价值区间，长久期资产由于经济恢复会持续承压。

创金合信基金固定收益部副总监、创金合信鑫日享短债基金经理闫一帆

　　组合管理与择债并重 多手段对冲市场波动

　　闫一帆拥有近15年债券投研相关经验，其中5年投资经验。他于2014年8加入创金合信基金，历任固定收益部信用研究主管、投资经理、基金经理，现任固定收益部副总监。

　　在加入创金合信基金前，他于2008年7月就职于国泰君安证券股份有限公司；2011年5月，加入永安财产保险股份有限公司投资管理中心，任固定收益研究员；2012年10月加入第一创业证券资产管理部，任固定收益研究员，负责债券类组合的信用研究、组合投资管理等工作。

　　作为资管行业的投资老将，闫一帆拥有一套完善、成熟的投资方法论。

　　闫一帆将自己的投资框架概括为两方面，即组合管理和选择债券。组合管理是根据所管理产品的波动特征要求，结合经济基本面、货币政策、债券市场情况，选择合适的债券资产，构建出组合的久期、品种、信用及流动性特征，并实时进行调整。

　　择券方面，对于利率债，闫一帆表示会更多地进行利差分析和收益率曲线分析，结合市场的情况进行期限和品种上的选择。对于信用债，他则会采用上下结合的方式，既从宏观和行业的视角去判断行业周期的变化，又会进行债券个体自下而上的研究，主要分析发债企业的经营、财务、事件型机会等。

　　闫一帆将回撤控制视为基金管理人在债券投资中的关键能力之一。面对近期的债券市场调整，他指出，通常有三种方法对冲市场波动风险。

　　首先，由于债券市场投资行为的一致性较强，构建合理的组合久期通常是控制波动最重要的手段；其次，良好的持仓结构也能较好对冲风险，在不同的市场阶段，不同类型、期限的债券品种的回撤幅度有所不同，应该结合市场相对价值和可能的调整原因，调整组合的结构；第三，良好的分散度也能对冲市场波动，这一对冲不仅体现在不同资产的价格对冲效应上，还体现在市场波动的卖出操作上，集中度分散可以有更多的卖出机会，便于组合及时调整。

　　展望后市，闫一帆表示，虽然疫情防控和地产政策出现方向上的调整，但实体经济的恢复是一个缓慢而反复的过程，加之经济数据仍然面临较大的压力，货币政策预计短期内仍会保持较为宽松的状态。

　　他指出，经过前期债券市场的调整，预期债市会进入到一个震荡寻找方向的阶段，短端资产进入配置价值区间，长久期资产由于经济恢复会持续承压。后期债市主要需关注疫情对国内经济的影响变化、货币政策方向、年底中央经济工作会议的相关政策等几个重要方面，这几个方面对债市既是风险也是机会。

　　震荡的市况之下，闫一帆建议投资者优选基金公司和基金经理，逐渐建立长期投资理念和选择基金的框架，追求在整个投资期间的稳定收益。他还表示，市场角度来说，若投资者持有的是中短期债券类基金，而产品本身投资的底层资产没有信用风险，通常无须为短期波动择时，因为短期限类产品波动较小、且票息对波动覆盖能力较强，因为下跌过程中择时卖出反而容易错过反弹时机。

　　保持产品良好生命力 坚守底线思维

　　近年来，国内债券市场发生深刻变化，刚性兑付被打破，信用违约常态化，对投资机构的信用研究能力等提出了更高的要求。

　　“在越来越成熟的债券市场，基金公司之间的竞争需要从绝对收益率的竞争转向对产品综合管理能力的竞争”，当谈及近年来行业变化及竞争时，闫一帆说道。

　　他认为，整体来讲，债券产品已经脱离了一配了之的年代，进入了科学协作的阶段，要依靠良好的团队协作，在多方面进行提升和增强，才能让产品保持良好的生命力。

　　具体地，从收益来源角度来说，组合要追求多种收益来源，如骑乘策略、杠杆套利策略、利率债跨市场套利策略等，而不仅仅追逐市场看好的品种；从客户的管理角度来说，需要有稳定的客户负债和预期管理，在产品或市场波动时能有较稳定负债结构，或根据规模变化预期调整组合，反哺组合的管理结果；在风险控制上，对于债券产品而言，控制极端风险优先于创造超额收益，因此在投资交易中，基金管理人需要根据不同的市场阶段，更加灵活地调整组合的资产，对产品进行更为清晰明确的定位，按照产品定位进行投资。

　　近年来，随着信用债市场逐步成熟，市场中也出现了不同类型的债券主体违约，对于如何避免自己的组合“踩雷”，闫一帆也有相应策略。

　　他表示，在个体债券方面，团队以行业和基本面的研究为基础，针对每个行业结合宏观周期、发行人基本面情况、财务特征、行业内横向对比等方面，独立设计适合子行业的分析框架。对于不同的品种，信用评审使用不同的研究流程，以保证信用研究结果的准确性和稳定性，努力在景气周期的行业和区域中寻找资质较好的债券发行人。

　　而风险跟踪方面，团队通过数量化模型结合大量宏观、行业、财务、市场、舆情、工商司法等数据信息，借助自主研发的信用风险研究平台，研究和跟踪信用风险变化，结合经验丰富的信用研究团队，对全市场主流品种和发债主体进行深入分析，对于可能出现问题的债券，设计深度研究方案，及时调整组合的持仓。

　　至于近期债券市场下跌引发的集中赎回，闫一帆表示，类似现象并非首次发生，他认为在委托债券资产管理的过程中，基金公司需要做好底线思维，对可能面对的风险不存侥幸心理，不满足于模糊的正确，努力观察市场变化，实时调整组合的结构。此外，债券产品需更多定位于给客户提供相对稳健的收益，应该避免过多的单一风险暴露，如过度的久期风险暴露、流动性风险暴露、信用风险暴露。

　　闫一帆透露，在本次债券市场波动中，创金合信基金的固收类相关产品整体表现稳定。他还表示，自公司成立伊始，固定收益部便坚持低风险和绝对收益的指导理念，致力于打造有特色的固收业务。

　　闫一帆介绍道，创金合信基金信用研究团队构建于2010年，公司初始团队人员主要来自第一创业证券资产管理部，核心研究员从业年限10年以上，现有信用研究员20名，团队历时五年自建了信用评级、全市场风险跟踪、价格体系监测、财务造假识别、信用质量评价等系统，并拥有自主模型打分的债券估值和隐含级别体系。

　　而在固收投研团队协作方面，闫一帆称，债券投资团队和研究团队在多方面紧密合作，不光是工作流程方面的简单配合，更深层次地，投资和研究团队都需从业务的视角和对于组合标的的选择、信用资产定价、风险管理的控制上进行合作。

　　此外，闫一帆强调，为避免基金经理淡化信用风险，研究员只负责基本面的研究，但不考虑未来市场定价、行业大周期的变动，创金合信基金对研究员和基金经理的考核目标保持一致，基金经理需要对组合信用债的极端风险进行研究和判断，而研究员也需要对债券的价格波动负责。

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责任编辑：常靖蕾