2025年海外经济展望：动荡伊始|特朗普_新浪财经

（本文作者钟正生，平安证券首席经济学家）

一、特朗普回归后的美国经济。特朗普“减税+关税”的政策方向清晰。展望2025年，我们更加关注政策落地的顺序和力度，以及年内可能产生的综合影响。预计特朗普在上任时就会发布关于关税、移民、放松监管和外交等方面的行政令，上任100天内可能出台扩大住房供给、管控医疗价格等通胀管控政策，年内可能先后推动定向关税、全球关税和减税政策。特朗普新政在2025年内对美国经济的影响可能相对有限，其中减税政策和预期对全年实际GDP增长的拉动或不超过0.6个百分点，而关税政策和移民政策的拖累可能至多0.6个百分点，“去监管”和削减政府支出的影响相对中性。这意味着，美国经济将继续迈向未完成的“软着陆”，预计2025年经济增速回落至2%左右。美国库存周期或将步入“补库存”后半程。美联储全年可能降息2-3次左右，维持“温和限制性”利率，以应对有限的通胀风险。美联储年内可能适时停止缩表。

二、寻求复苏的欧日经济。欧元区方面，预计2025年欧元区实际GDP增速将从2024年的0.8%左右，回升至2025年的1.2%左右。欧央行或有1个百分点左右的降息空间。在复苏的大方向上，欧元区经济主要面临工业萎靡、财政整顿和贸易环境恶化三大逆风。欧元区工业生产在2024年持续下滑态势，在2025年缺乏明显回暖的基础。特朗普的关税政策可能削弱欧盟GDP增长0.1个百分点。日本方面，日本“摆脱通缩”的概率仍在上升。据IMF预测，2025年日本实际和名义GDP增速将进一步上升至1.1%和3.2%。不过，预计2025年日本央行仅加息2次。日本新首相石破茂在货币政策上的表态偏“鸽派”。日本央行的加息行动需要考虑金融市场风险，也需要关注贸易环境恶化的风险。

三、深刻变化的国际政经环境。1）全球政治光谱“向右”。2024年全球多国政治换届落幕，执政党支持率普遍下滑，反映出民众对现有政治经济体系的不满和对变革的渴望。在此背景下，全球内外政治经济不稳定性无疑上升，可能会更加倾向于采取偏向于“民粹主义”的政策，短期或利好经济，但中长期经济风险上升。各国对外政策更不可预测、冲突更难管控。2）地缘冲突“剪不断”。2024年，国际地缘冲突并未降温，俄乌冲突和中东局势持续紧张，朝鲜半岛局势也有所升温。展望2025年，地缘局势继续充满不确定性，尽管特朗普当选后的美国对外政策生变，但能否切实浇灭地缘风险仍待观察。3）产业链重塑孕育新机。特朗普当选后的全球传统贸易关系进一步遭遇挑战，加快全球产业链重塑的脚步，包括中国企业继续“走出去”，为部分新兴市场国家创造新的投资机遇。全球资金在产业链重塑的叙事下正在积极配置有潜力的新兴市场。

四、动荡环境下的大类资产走向。1）美债：利率前高后低。在2025年一季度，10年美债利率较可能阶段上行或保持4%以上高位震荡。在二季度和下半年，10年美债利率的大方向仍是温和下行，有望回落至3.5-4%区间。2）美元：关税加持。美元指数在2025年的波动中枢或在103-104左右，基本持平于2023年以来的“新中枢”。特朗普的关税政策，更可能令美元走强，而不是像其所希望的那样走弱。欧日经济和货币政策在负重中前行，或不足以扭转“强美元”格局。3）美股：谨慎乐观。得益于特朗普和美联储同时为经济“松绑”，美股仍有机会挑战新高。不过，美股调整的风险源也不少，包括通胀反复、关税、AI牛市的潜在拐点等，投资者或需在乐观的同时保持“谨慎”。4）黄金：机遇犹存。2025年，黄金短期或因美债利率和美元汇率偏高而承压，但考虑到全球避险需求、“去美元化”叙事以及中国配置力量的影响，黄金中长期投资机遇良好，金价全年仍有上涨空间。5）原油：中枢下移。2025年，原油市场可能继续面临需求和供给预期的双重担忧。预计国际油价波动中枢为65-70美元/桶，较2024年的75-80美元/桶有所下移。

风险提示：特朗普政策力度超预期或不及预期；美国经济和就业市场弱于预期；美国通胀超预期反弹；美国金融市场出现意外波动；日本加息幅度超预期；全球地缘政治局势超预期紧张等。

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