来源：秦朔朋友圈
一波“特朗普2.0交易”已经席卷华尔街，史诗级的轮动就此开启。
在特朗普遭遇枪击后，特朗普2.0的概率甚至出现“红色浪潮”（共和党控制白宫和参众议院多数）的几率都在升高。随后，美国现任总统拜登宣布推出2024总统竞选。
特朗普的胜选通常被认为是美股的利好，而在未来几个月我们甚至有可能看到“降息交易”和“特朗普2.0”这两个市场热点的共存。但短期而言，不确定性风险加剧的同时，科技巨头开始松动，波动也陡然攀升。
当下，市场热点从少数的大型科技股转向更广泛的周期型股和中小盘股。在截至7月19日的五天内，小型股罗素2000指数在至少40年来首次相对于大型股标普500指数表现出最强劲的超额收益，权重科技巨头却不断下挫，这也导致整体美股回调——
标普500从5600点以上回落至5500点附近的关键支撑，而年内气势如虹的纳斯达克100指数则跌破了20000点大关来到19522.62点，17日就下挫2.8%，为2022年12月以来最大单日跌幅。
看似这一场轮动并未结束。已经有美股交易员开了空单，喊话除非科技行业的业绩指引上升，史诗般的逆转可能持续。
“特朗普2.0交易”后续将如何展开？
科技巨头开始松动
美股的集中度风险世人皆知，只是这一度被认为是一种优势，尤其是“科技七巨头”（Magnificent 7）持续发威的这一年。
然而，水能载舟亦能覆舟。
过去两年傲视群雄的科技股，尤其是AI概念股，近期遭遇滑铁卢，导火索也是特朗普，当然过度拥挤的仓位和相对高估值亦是潜伏多时的隐患。
特朗普受访时关于芯片产业和地缘政治的言论直接导致台积电（TSMC）股价上周三（7月17日）重挫8%。而市场更担心的则是特朗普的保护主义政策可能给大型科技股公司带来更持久且广泛的冲击。
由此我们便看到了“血流成河”的大科技板块。更令人担忧的是，拜登同样在考虑升级高科技出口限制。
即使是轮动，一旦科技巨头股价松动，也将在指数层面构成不小的冲击。超大盘科技股的表现提升了美股的集中度，达到了数十年来的最高水平。这六只股票产生了标普500指数21%的收益，占标普500指数市值的30%。它们目前的远期市盈率为30倍，而标普500等权重指数的远期市盈率为16倍。
数据显示，标普500指数年初至今的总回报约为16%，其中英伟达（NVDA）就贡献了四分之一以上。加上微软（MSFT）、苹果（AAPL）、谷歌（GOOGL）、亚马逊（AMZN）和脸书（META），这六只股票贡献了9个百分点，贡献了标普500总回报的55%。
然而，在过去七天内，光是英伟达的股价暴跌了13%（尽管今年以来仍上涨了138%）。其他股票普遍回落约7%（但今年以来仍平均回报23%）。
相比之下，忍气吞声了近3年的小盘股开始有所表现，过去一周罗素2000指数上涨了9%，而标普500指数下跌了1%，差距达10个百分点。
国际投行认为，四个最近的变化解释了市场的急剧轮动：
通胀数据放缓和美联储将在9月降息概率增加。7月11日发布的核心CPI数据远低于共识，核心CPI为3.27%，而共识预期为3.4%。
高盛的美国经济学团队指出，核心CPI通胀放缓至41个月低点，是自2021年1月的冬季疫情高峰以来的最慢增速。
此外，7月12日发布的密歇根大学消费者信心调查显示，消费者对一年的和5～10年的通胀预期略有下降，增强了投资者对美联储即将降息的信心。
罗素2000指数公司的约30%未偿债务为浮动利率借款。当降息周期开启，这些公司的利息支出将减少，分析师将上调其每股收益（EPS）预期。通常在EPS修正为正时，股票会上涨。
周期性股票相对于防御性股票的近期超额表现也表明，市场预期降息将提振美国经济增长，而小盘股对美国增长环境特别敏感。
经济增长数据仍然稳定。一般而言，降息开始后美股表现并不好，表现好的时期都是市场处于预期降息但未降息的阶段，因为往往是经济趋软才导致降息。
但目前，通胀下行伴随着稳定的经济数据，这无疑是最优的情景。例如，7月16日发布的核心零售销售数据增长了0.9%，比共识预期高出0.7个百分点。
高盛经济学家随后将第二季度GDP预期上调了0.5个百分点至2.3%。
特朗普赢得选举的预测概率已升至70%，并且共和党有望控制参众两院多数席位的概率攀升。许多投资者将小盘股视为潜在的“特朗普交易”。小盘股对美国经济增长环境非常敏感，在特朗普2016年当选后表现强劲。小盘股也比大盘股更具国内导向，较少受到关税的影响。
大盘股的增长溢价将收窄。机构预计AMZN、GOOGL、META、MSFT和NVDA将在2024年实现37%的利润增长，而标普500中位数股票的增长率为5%。
但高盛之前指出，这五只股票的销售增长预期将从2024年第一季度的22%（同比）放缓至第二季度的17%，第三季度的16%，第四季度的14%。
NVDA的销售增长预计将从第一季度的262%放缓至第二季度的111%，第三季度的73%，第四季度的56%。相比之下，标普500中位数股票的销售增长将加速，尽管增速较慢（同比增长2%、3%、4%和5%）。
聚焦科技巨头财报季
这也意味着，除非宏观环境发生重大变化，或超大盘科技股发布的第二季度业绩超预期，否则小盘股的近期趋势将可能持续。
笔者在上一篇专栏中也提及，投资者越来越担心人工智能（AI）领域的“过度投资”，尤其是四大超大型企业（AMZN、META、MSFT和GOOGL）。这些公司在过去四个季度中共计投入了3570亿美元用于资本支出和研发，占所有标普500公司总支出的23%。
这并未说AI没有前景，只是对资本市场而言，短期投入产生的收益无法匹配的风险加剧，轮动的出现将加剧投资者获利了结。
高盛称，2024年和2025年，超大型公司的资本支出和研发支出和销售之间的差距接近300亿美元。从盈利角度看，缺口更小一些，但仍然很大（70亿美元）。
最近几周，几位知名分析师对与人工智能相关的资本支出水平提出了警告，质疑这些“投资”是否有具体的投资回报期可以证明高昂成本的合理性，或者高管们是否只是害怕在投资中被竞争对手抛在后面，而不考虑最终用例。
在1990年代末的互联网泡沫中，销售修正是关键变量，因为它最终表明动量逆转何时会持续。AI交易何时能恢复，将取决于营收预期的修正。如果大型科技股超出预期并提高其前瞻性销售指导意见，标普500将恢复其超额表现。如果没有，小盘股将继续表现优异。
凑巧的是，科技巨头也即将迎来最新的财报发布，检验成色的时间很快将要到来。
机构预计本季度盈利增长的天平将从“七巨头”科技股（微软、苹果、英伟达、Alphabet/谷歌、Meta/脸书和特斯拉）逐步转向“其他493股”。
如下图所示，分析师预计标普500指数除去这七只股票后，将在五个季度内首次出现盈利正增长，而“七巨头”可能连续第二个季度盈利增长放缓。
｜来源：彭博、富国银行另外，“七巨头”面临的政治风险也在上升，税收和半导体芯片额外监管的风险可能会对整个“七巨头”造成压力，从而限制了这些科技巨头的收益在未来继续快速增长。
因此，这些公司对今年剩余时间和2025年的指引和前景，将成为本财报季的关键主题。
以下的财报发布时点至关重要（预计时间）：
1、特斯拉–7月23日。每股收益预计为0.46美元。
2、脸书/Meta平台–7月31日。每股收益预计为4.68美元。
3、微软–7月30日。每股收益预计为2.90美元。
4、Alphabet/谷歌–7月23日。每股收益预计为1.85美元。
5、亚马逊–8月1日。每股收益预计为1.02美元。
6、苹果–8月1日。每股收益预计为1.33美元。
7、英伟达–8月22日。每股收益预计为0.59美元。
不可否认的是，从图形上看，纳斯达克100指数处于岌岌可危的境地。在这个以科技股为主的指数中，“七巨头”的权重占到近50%，而它刚刚跌破近期看涨趋势线和20000点大关。
不过，长期趋势仍然未受波及，50日均线和200日均线仍以稳健的斜率上行。
｜来源：TradingView，StoneX如果未来几周的财报能够达到或超出预期，该指数可能会重新收复20000关口，并可能在短期内重新测试20750附近的历史高点。
但如果不断出现疲软的财报，并且指数无法重新夺回20000点位，则可能会为在夏季三伏天里继续下跌至50日均线所在的19500或前阻力转支撑位18900和18400的局面，奠定基础。
不过，当前市场似乎并不恐慌，更多是一种调仓带来的阵痛。美股的情绪仍然乐观，这种乐观情绪在一定程度上是由对美联储即将降息的预期所推动。
过往的走势表明，科技板块的调整之后通常会出现快速的逢低买入，这表明一旦获利回吐压力消退，行情就有可能修复。因此，标普500指数的前景在能源和金融板块强劲表现的支持下，将保持韧性，有望继续增长。
关注“特朗普2.0”的政策内涵
除了资本市场的变化，“特朗普2.0”还有更多的内涵。
例如，全面回归“常识”的趋势不可避免。在经济政策方面，抗通胀、减税和助创新是核心。
特朗普的核心诉求是：
通过快速释放能源供给，从而对冲潜在通胀上行；
在对外政策方面，特朗普坚持“美国优先”的原则，对非法移民持强硬态度；
在产业政策方面，特朗普倾向于回归传统能源，大力发展本土制造业，优化教育医疗资源配置；
教育方面，共和党鼓励意识形态的“右倾”以及对教育体系的优化；
医疗方面，共和党重点关注医疗系统的财务稳健性和可持续性。
此外，副总统候选人万斯（JD Vance）也值得关注。万斯的经济政策主张倾向于放松监管和减税，他也强烈赞成增加关税；在对外政策方面，万斯的倾向全面渗透着“美国优先”的原则，单边主义色彩浓厚；就产业政策来看，万斯支持回归传统能源和大力发展制造业。特朗普如若胜选，万斯更有可能扮演“执行者”的角色，而非“监督者”或“中间派”。
对中国而言，似乎上述趋势对成长股、制造业、新能源相对利空。但也有交易员认为，“民主党要命，特朗普要钱”，形势虽不乐观，但不需要过度悲观。
至少在强美元见顶的背景下，人民币近两周明显开始企稳。此前美元对离岸人民币一度涨破7.3，如今则稳在7.3以下。
尽管如此，人民币面临的内外部压力仍存，横盘震荡的概率更大。最新公布的上半年经济数据显示，中国GDP增速从一季度的同比增长5.3%放缓至二季度的4.7%，零售数据从5月的同比增长3.7%下降至6月的2.0%，表明内需仍待提振，但出口强劲，6月出口同比增速从7.6%加快至8.6%（市场预期8%）。
展望下半年，人民币汇率的波动率可能低位回升。以1个月期限为例，上半年人民币汇率的历史波动率逼近2015年以来最低位，央行仍通过中间价操作、收紧离岸市场流动性等方式稳定汇率。
未来，在市场交易推动下，人民币波动率向中枢回归的力量逐渐积累；此外，季节性因素可能逐步消退。每年6～8月，在中资企业海外上市分红派息、外资企业利润汇出、居民暑期出境旅游等季节性购汇需求推动下，人民币往往呈现阶段性贬值行情。季节性购汇结束后，这种季节性的贬值压力可能缓和，占据主导的更将是经济基本面以及地缘局势的变化。
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