供需为何明显分化？—4月PMI的5大信号【国盛宏观熊园团队】_

来源：熊园-国盛证券首席经济学家

国盛证券首席经济学家，熊园博士

国盛证券宏观分析师，杨涛

事件：2024年4月制造业PMI 50.4%（前值50.8%）；非制造业PMI 51.2%（前值

53%）。

核心结论：4月PMI季节性回落，重点关注供需分化（出口VS地产；量VS价）。

1、整体看，4月制造业PMI小幅回落、基本符合预期和季节性，和高频数据“温差”有所收敛。

2、结构看，供需明显分化，生产逆势提升、应是受出口偏强拉动，内需回落较多、应是受地产拖累。

3、往后看，5月PMI可能小幅震荡，经济可能延续缓慢修复，短期紧盯两点：

>4月政治局会议最新部署的落地情况，尤其是超长期特别国债、专项债的节奏，可能的降准降息，消化存量房的政策细节，北京上海可能的进一步松地产等；

>水泥、沥青、挖掘机等实物工作量指标变化。

4、具体看，有5大信号：

>生产逆势提升、内需回落较多；

>进出口订单高位回落，受基数下降影响，4月出口增速可能反弹；

>库存小幅回落，价格指数反弹，原材料成本压力增加，预计4月PPI同比微升至-2.5%左右；

>大型企业景气下降，就业仍处收缩区间；

>服务业景气下行、建筑业景气微升。

正文如下：

1、4月制造业、非制造业PMI均回落，基本符合预期和季节性。4月制造业PMI回落0.4个百分点至50.4%，基本符合预期和季节性（春节时间与今年接近的2018/2019/2021年4月PMI平均回落0.4个百分点），连续2个月处于扩张区间。4月非制造业PMI回落1.8个百分点至51.2%；其中服务业PMI回落2.1个百分点至50.3%，建筑业PMI回升0.1个点百分至56.3%。4月综合PMI产出指数回落至51.7%，指向企业景气扩张有所放缓。

2、分项看，可重点关注供需端、贸易端、价格端、库存端、就业端的5大信号：

1）生产逆势提升、内需回落较多。供给端，4月PMI生产指数52.9%，较上月回升0.7个百分点，大幅高于季节性（春节时间与今年接近的2018/2019/2021年4月PMI生产指数平均回落0.8个百分点）；行业看，化纤橡胶塑料制品、铁路船舶航空设备、计算机通信电子设备等行业生产指数较高。需求端，4月PMI新订单指数回落1.9个百分点至51.1%，新出口订单指数回落0.7个百分点至50.6%，指向内外需均回落、内需回落更多；行业看，食品饮料、化纤橡胶塑料制品、汽车、电气机械等行业新订单指数和新出口订单指数均较高。4月PMI生产和需求（尤其是内需）分项走势出现明显背离，可能原因是外需持续较好、而内需明显偏弱，生产主要受到出口偏强的拉动，内需受地产回落的压制。

2）进出口订单高位回落，受基数下降影响，4月出口增速可能反弹。出口端，4月新出口订单回落0.7个百分点至50.6%，高频看，4月前20日韩国出口11.1%（3月11.0%），出口运价高位放缓，指向出口仍然较强，随着基数走低，今年4月出口增速可能有所反弹；进口端，4月进口订单回落2.3个百分点至48.1%，侧面反映经济景气有所回落。

3）价格指数反弹，原材料成本压力增加，预计4月PPI同比微升至-2.5%左右；库存小幅回落。价格端，4月原材料价格、出厂价格指数分别提升3.5、1.7个百分点；结合高频和基数效应，预计4月PPI同比-2.5%左右（3月-2.8%）。此外，调查结果显示，反映原材料成本高的企业占比为46.0%，比上月上升4.2个百分点，指向制造业企业成本压力有所增加，可能对企业利润造成影响。库存端，4月PMI原材料库存、产成品库存分别变动0、-1.6个百分点，产成品库存指数降至47.3%。

4）大型企业景气下降，就业仍处收缩区间。4大中小型企业PMI分别变动-0.8、0.1、0个百分点，均继续处于扩张区间；就业方面，4月制造业、服务业、建筑业从业人员指数分别变动-0.1、0.6、0.4个百分点，制造业就业稳定，而服务业建筑业回升，不过均继续处于收缩区间。

5）服务业景气下行、建筑业景气微升。服务业方面，4月服务业PMI回落1.4个百分点至50.3%，从行业看，交运邮政、电信服务等行业商务活动指数位于55.0%以上较高景气区间，而资本市场服务、房地产等行业商务活动指数低位运行，景气水平偏弱。建筑业方面，4月建筑业PMI回升0.1个百分点至56.3%，可能是基建项目落地、加快推进等因素影响。

3、总体看，4月PMI小幅回落，和高频数据的“温差”有所收敛，需求偏弱的隐忧仍存。一方面，4月制造业、服务业PMI小幅回落、整体符合预期，制造业PMI仍处于扩张区间，4月PMI回落和地产、汽车、PTA开工率等供需端高频指标走弱方向一致，宏微观数据的“温差”有所收敛。但另一方面，新订单指数明显回落，指向需求偏弱的问题仍存，后续可能制约生产端的扩张，同时制约原材料价格压力传导，削弱企业利润。

4、往后看，经济预计延续缓慢修复，5月PMI可能小幅震荡，近期关注4月政治局会议最新部署落地情况、实物工作量变化。基本面看，随着春节扰动减退，5月PMI可能维持小幅震荡；结合近期高频数据，预计出口延续偏强、地产销售低位震荡，经济可能延续缓慢修复，支撑PMI继续处于扩张区间。叠加基数走低，Q2GDP增速可能较Q1的5.3%进一步提升。政策面看，短期紧盯两点：1）4月政治局会议最新部署的落地情况，尤其是超长期特别国债、专项债的节奏，可能的降准降息，消化存量房的政策细节，北京上海可能的进一步松地产等；2）水泥、沥青、挖掘机等实物工作量指标变化。

风险提示：政策力度、外部环境等超预期变化

联系人：熊园，国盛证券首席经济学家；杨涛，国盛宏观分析师；刘新宇，国盛宏观分析师；刘安林，国盛宏观分析师；穆仁文，国盛宏观分析师；朱慧，国盛宏观分析师；薛舒宁，国盛宏观研究助理。

[5]《政策半月观—4月政治局会议前瞻》2024-04-21

本文节选自国盛证券研究所已于2024年4月30日发布的报告，《供需为何明显分化？—4月PMI的5大信号》具体内容请详见相关报告。

熊园 S0680518050004 xiongyuan@gszq.com

杨涛 S0680522070001 yangtao3123@gszq.com

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