高增长“掩盖”结构性隐忧，燕京啤酒的挑战才刚刚开始|青岛啤酒_新浪财经

　　出品|商业晨刊

　　在白酒行业普遍承压的2024年，啤酒市场的低迷更是无可避免。作为行业龙头，青岛啤酒(72.000, 0.00, 0.00%)和华润啤酒的营收分别同比下降6.5%和1%，整个市场陷入增长停滞。然而，在这样的大环境下，燕京啤酒(11.890, 0.02, 0.17%)（000729.SZ）却实现了逆势增长，成为市场瞩目的“黑马”。

　　2024年，燕京啤酒预计实现归母净利润10-11亿元，同比增长55.11%-70.62%，创下历史新高。然而，看似光鲜的数据背后，燕京啤酒的全国化瓶颈、盈利能力低下、管理成本高企等问题却愈发凸显。更值得警惕的是，在行业需求整体走弱的情况下，燕京U8的“高端化红利”还能撑多久？燕京啤酒的“成长故事”是否已到拐点？

　　高端化困境：U8的天花板，远比想象中更低

　　燕京啤酒近年来业绩增长的最大动力，正是其大单品燕京U8的成功。自2019年底推出以来，U8销量持续走高，2021-2023年销量分别为26万吨、39万吨、53万吨，成为国内最成功的高端化啤酒单品之一。然而，这种增长的可持续性正遭遇严峻挑战。

　　燕京啤酒的市场高度集中在北京、广西、福建等区域，而其全国化布局进展缓慢。数据显示，燕京U8主要依赖北京市场的强势消费力，但一旦进入低线市场，消费升级是否能持续，仍然存疑。

　　燕京U8的高定价是否能在低消费水平市场站稳脚跟？这是一个不容忽视的问题。2024年上半年，青岛啤酒吨价仅增长0.7%，而燕京啤酒吨价增长4%，这一对比说明——燕京啤酒的高端化升级很大程度上依赖高消费水平的区域市场。然而，一旦拓展至消费力较弱的区域，U8的高定价策略未必能被市场接受。

　　燕京U8在北京市场的知名度高，但在广西、福建等燕京自身区域市场，甚至仍需面对本土品牌的竞争。在全国化布局缺乏支撑的情况下，U8的扩张边界已经非常明确，而这也是燕京啤酒未来增长最大的不确定性。

　　盈利能力垫底，燕京啤酒管理成本高企拖累利润

　　尽管燕京U8的高端化推动了毛利率增长，但燕京啤酒的盈利能力依然在行业内垫底。2024年前三季度，燕京啤酒的净利率仅为11.7%，远低于青岛啤酒、重庆啤酒(56.860, -0.02, -0.04%)、华润啤酒的17.7%以上。燕京啤酒的毛利率（45.1%）甚至高于青岛啤酒（41.7%），但最终净利润率却远远落后，问题出在何处？

　　2024年前三季度，燕京啤酒的管理费用率高达12.9%，远超青岛啤酒（3.4%）、重庆啤酒（3.2%）和华润啤酒（6.2%）。换句话说，燕京啤酒的管理效率远低于同行，运营成本高企导致盈利能力受损。

　　燕京啤酒董事长耿超曾坦言，公司高管团队存在大量“冗员”，过去分公司高管副厂长多达七八个，组织体系臃肿，管理效率低下。尽管近年来公司在进行裁员和精简管理，但截至2023年，燕京啤酒仍拥有21405名员工，人均创收66.4万元，远低于青岛啤酒的110万元。

　　这不仅导致了燕京啤酒的高运营成本，也影响了企业的整体竞争力。管理效率不提升，燕京U8带来的利润增量，最终仍然会被高昂的运营成本侵蚀。

　　季节性挑战：四季度持续亏损，增长天花板浮现

　　燕京啤酒的另一大隐患是极强的季节性波动，这导致公司四季度持续亏损，拖累全年业绩。2024年前三季度，燕京啤酒实现归母净利润12.88亿元，但全年净利润预计仅10-11亿元，意味着四季度单季度亏损高达1.88亿元。2023年、2022年、2021年，燕京啤酒前三季度的净利润分别为9.56亿元、6.73亿元、5.63亿元，但全年净利润均被四季度拖累，导致最终利润大幅缩水。

　　冬季啤酒消费需求大幅下降，燕京啤酒对啤酒单一产品依赖度过高，缺乏其他抗周期产品，这一问题一直未能解决：6-9月全国啤酒月均产量413.7万千升，而冬季月均产量仅190.0万千升，下滑幅度高达54%。其他龙头企业如华润啤酒、青岛啤酒，在产品结构上进行了更多多元化探索，推出果味啤酒、低度酒等产品来缓冲淡季影响，而燕京啤酒的产品线较为单一，尚未能有效降低季节性风险。