浑水做空好未来 作假手段可比安然

　　 北京时间7月3日凌晨，浑水公司在时隔20天之后发布了做空K12教育公司好未来（NYSE：TAL）报告的第二部分。这份报告认为，好未来在2016年对励步英语的收购中，虚报了90%甚至175%的递延收入，从而夸大2017财年利润。 在6月13日，浑水公司首次发布做空好未来的报告，认为好未来通过投资、并购顺顺留学和爱智康1对1，获得了超过1.2亿美金的虚假账面收益。但这份报告并未被市场所广泛接受，尽管好未来的股价有所下跌，但市值仍保持在200亿美金以上。在新一期的报告中，浑水公司表示此前的报告没有被正确解读，并强调夸大递延收入是其对好未来质疑的关键。 为了解释清楚这个造假手段，最新的做空报告将重点放在了好未来对励步英语的收购上。浑水表示：“收购励步英语和顺顺留学、爱智康1对1，这三笔交易非常隐蔽，没有引起投资者足够的重视，但它们让好未来实质性地夸大了利润。” 励步英语是一家少儿英语培训公司，为2-15岁孩子提供英文的全学科教学。2016年1月22日，好未来宣布完成收购励步英语100%股权，浑水报告中称收购价为4658万美元。通过收购，好未来宣布获得4509万美元的递延收入， “递延收入”是衡量教育公司关键的财务指标。由于教育培训是上课前预付学费，所以学生报名之后缴纳的学费属于递延收入，上课之后，对应的课时费才能由递延收入转为确认收入。因此，浑水公司首先从学费和招生人数入手，开始估算总体的预付学费。但根据一系列测算，浑水认为4509万美元的数字严重“注水”。 在报告中，浑水公布了自己的数据来源和计算方法。例如在学费方面，浑水通过好未来旗下的家长帮论坛中的家长讨论，得到了励步英语8个月课程学费为1万5千元。而在招生人数上，浑水则通过资信报告和财报中的营生增长推测，在2016年1月22日被收购时，励步英语的学生人数约为25265人。此外，浑水还按照8个月学习周期，计算出励步英语递延收入的损耗率约为41%。 根据学费、递延收入损耗率、在学人数等关键数据，浑水方面计算所得的递延收入为2373万美元，而非好未来所公布的4509万美元。据此，浑水认为好未来将递延收入夸大了90%。 浑水还强调，这已是较为“宽容”的估算结果。如果将励步英语所拥有的36家加盟中心排除在计算之外，并依照家长帮论坛内家长所提到的单月1375元学费的标准来计算，励步英语的递延收入仅为1631万美元，虚构部分甚至超过了175%。 “收购励步英语获得的递延收入被夸大了两倍、三倍甚至更多。”浑水在报告里宣布，被夸大的递延收入在2100至2900万美元之间，它们流入了好未来2017财年的收益表，夸大了当年真实的利润。 然而，最新的做空报告发布之后，好未来的股价不降反升，在报告发布半小时后明显上涨，最终收盘价为37.94美元/股，涨幅3.1%。 投资者对浑水最新的报告普遍表示失望，评论区不乏“再而衰，三而竭”、“黔驴技穷”等评论。由于整篇报告中事实部分较少，学费、学生数、递延收入留存率等关键数据均为推测值或没有确凿证据，一名投资者甚至质疑，报告只不过是浑水公司的臆想。 从第一份70页报告到第二份仅有7页的文章，浑水声称其还没有扔完所有的炸弹。在最新的报告里，浑水表示接下来发布的报告将把火力瞄准好未来最核心的业务“学而思培优”。 “培优的欺诈更难量化，但我们的调查显示，学而思培优的营收虚报了25%至30%。”浑水在报告中称。对于浑水和好未来的这场战斗，下一场或许才是双方决出胜负的真正赛点。[详情]

　　好未来称没有证据支持做空指控，浑水却说两周完成内部调查太假 面对投资者诉讼，好未来表示将为自己进行大力辩护。 戴梦馨 图片来源：视觉中国 由于浑水公司在近期发出的有关财务造假的指控，好未来（NYSE：TAL）应于本月发布的年度财务报告受到了大量关注。北京时间6月26日晚间，好未来对外公开了其截至2月28日的2018财年财报。好未来在该年报中称，经过内部审计团队的全面审查，没有发现任何证据支持这些指控。 根据浑水公司的做空报告，好未来涉嫌在2016财年到2018财年期间夸大了43.6%的净收入，并将净利润由8.8%夸大为12.4%。在这份报告发布后，好未来股价跌幅一度达到15.12%。 除了政府和监管机构，投资者对好未来也开始产生质疑，并已经提出集体诉讼。6月18日，投资者向好未来集团提起集体诉讼，被告方为好未来集团及其高管，包括CEO张邦鑫、集团总裁白云峰、CFO罗戎，诉讼已递交美国纽约南区法庭。诉讼提到，好未来夸大、错报、遗漏重要信息，公司高管涉嫌欺骗投资者，为此要求好未来赔偿损失。 好未来在年报中将投资者的起诉评价为“毫无根据”，并预备就此进行大力辩护。但好未来也承认，这一起诉将有可能对其业务、财务状况、经营业绩、现金流量和声誉造成重大不利影响。同时，由于保险或无法支付所有诉讼费用，好未来为了应对集体诉讼可能需要投入大量资金。如果辩护失利，好未来面对不仅是无法估算的赔偿金额，未来极有可能面对更多起集体诉讼和更多的索赔金额。 而对于浑水公司有关财务欺诈的指控，好未来在年报中称，已由董事会的审计委员会领导内部的审计团队展开了全面的审查，并强调没有发现任何证据。 浑水的这次“狙击”给好未来造成了不小的影响，除股价的大幅波动外，中外媒体也对此进行了大量关注和报道。好未来也在年报风险提示部分的不同段落中表明，其此后仍然面临着同类风险：“我们可能会继续成为针对不利宣传和有害行为针对的对象，这可能招致政府或监管机构的调查或股东诉讼，这意味着我们可能需要花费大量时间和费用来保护自己。” 在年报公布当日，好未来以39.05美元的股价跳高开盘，涨幅达到5.11%。但随后股价有所回落，收盘时股价为37.48美元，相比前日上涨0.89%。 针对好未来的这次“回应”，浑水公司迅速连发三条推特质疑好未来内部调查的独立性：“好未来又创造了中国公司诈骗的新记录，所谓的独立董事甚至没法装作做了像样的调查。”此外，浑水公司认为，在接下来的集体诉讼中，律师必然会提出质疑，好未来的董事如何在两周不到的时间里完成所谓的调查。[详情]

　　 曾令新东方（NYSE：EDU）股价一夜暴跌35%、市值累计缩水过半的做空机构浑水，再次对教育中概股出手，这次做空的对象是中国市值最高教育上市公司的好未来（NYSE：TAL）。受报告影响，好未来股价当日下跌近10%，截至6月14日收盘，好未来股价已基本止跌，收40.48美元每股，下跌1.53%。 6月13日，做空机构浑水（Mud-dyWatersCapital）发布了一份针对好未来的做空报告，质疑好未来至少自2016年起虚增利润、财报作假，并列举了两笔虚假交易。 针对浑水的指控，好未来6月14日发布声明称，此机构提出的指控包含大量错误、未经证实的猜测以及对事件的恶意解读。好未来公司董事会（包括审计委员会）已获知报告内容，并将对报告内容进行审查。 报告发布后，美国律师事务所Bronstein，Gewirtz&Grossman，LLC宣布，已代表好未来的投资者对好未来展开调查。该律所在2012年新东方遭浑水做空时，也曾代表新东方的投资者就未来可能针对该公司发起诉讼的问题展开调查。 两笔虚假交易 浑水报告指出，好未来至少自2016财年起经常性夸大收入，2016至2018财年至少夸大了43.6%的净利润。报告指出，好未来的欺诈遍布其核心的培优业务，并且开始蔓延至在线业务。 浑水报告列举了好未来两笔虚假交易，好未来在2015年投资顺顺留学以及2015年投资轻轻家教，并宣布将旗下业务“智康一对一”与轻轻家教整合。其估计这两笔虚假交易提高了好未来2016至2018年度税前利润1.532亿美元，即税前总利润的28.4%。 根据浑水的报告，2015年好未来将控股子公司东方人力转让给顺顺留学。但好未来向投资人和会计师隐瞒了在将东方人力转让给顺顺留学之前，便已经投资顺顺留学的事实。浑水认为，东方人力的业务成为顺顺留学的核心业务，之后好未来再次投资顺顺留学。此时后者的估值已由3510万美元提升至1.059亿美元。 2018财年，好未来报告了约5000万美元的税前利润。浑水认为这其实是一项欺诈性资产存放交易，因此报表中所有与之相关的利润都属于欺诈。此外，浑水估计，这笔交易还额外让好未来资本化了另一笔1650万美元的损失。 另一笔交易中，浑水认为，好未来和轻轻家教关于智康一对一业务的交易，在2016-2018财年虚增税前利润5940万美元。好未来在这一交易中获得5000万美元的税前收益，占2016财年税前利润58.8%，净利润的36.4%。 15个月后，买家轻轻家教退回了智康一对一业务，本应抵消之前的5000万美元的收入。可是好未来不仅没有抵消，还确认了940万美元的递延收入。 对于这些指控，好未来回应称，“此机构提出的指控包含大量错误、未经证实的猜测以及对事件的恶意解读。好未来公司董事会（包括审计委员会）已获知报告内容，并将对报告内容进行审查。” 好未来并非浑水做空的第一家教育中概股。2012年7月18日，浑水曾发布对新东方的调查报告，指其账目欺诈，做空新东方。当时，新东方是市值最高的中国教育上市公司。报告发布当天，新东方股价大跌35%，市值累计缩水过半。 相比新东方，好未来此次遭遇做空后的股价更为坚挺。6月13日做空报告发布当天，收盘时股价跌幅9.95%，次日收盘时仅下跌1.53%。 业务变数 市场对好未来被做空并未作出激烈反应，或许因为浑水对好未来的质疑主要来自两笔交易，虽然报告指出，好未来的欺诈遍布其核心的培优业务，并且开始蔓延至在线业务，但是并未对其核心业务的盈利能力提出质疑。 2010年10月，好未来的前身学而思在美国纽交所挂牌，全面布局教育产业，构建智慧教育、教育云、内容及未来教育、K12及综合能力和国际及终身教育五大事业群，旗下共有学而思、学而思网校、爱智康、摩比思维、励步英语、顺顺留学、家长帮等15个业务品牌。 近年来，身为线下课外辅导巨头的好未来通过投资、并购完成业务体系的搭建，部署转型之路。据不完全统计，2012年3月至2017年10月，好未来共参与62起投资、并购事件，主要围绕三方面进行：1．AI等新技术公司，如Facething情感计算公司；2．留学培训领域，如顺顺留学；3．K12教学领域、婴幼儿早教，如妈妈帮、作业盒子。 好未来部署转型，意在降低目前营收过于依赖单一业务所带来的风险。据好未来2018年第三季度财报，学而思培优占总收入的72.9%。虽然数据上看好未来业绩强劲，但其营收过于依赖培优业务，而培优业务又存在较大的政策风险。 今年2月，教育部等四部门发布联合整治校外培训机构的通知《关于切实减轻中小学生课外负担开展校外培训机构专项治理行动的通知》，要求对K12阶段教育市场进行规范。《通知》出台后，学而思多个培优课程停止报名，其“主打产品”奥数班，将不再作为业务重点。 有分析认为，行业龙头由于具备较高壁垒及跨区域管理优势，长期来看将得益于行业集中度提升。但在减负令下的强监管环境，以“提前教学”和“强化应试”为卖点的培优业务能否继续担起好未来营收的大旗，尚未可知。 截至2018年2月底，好未来在全国范围内共拥有594学习中心，其中包括426个培优小班、9个摩比小班、63个励步小班和96个一对一。2018财年第四季度，好未来的在线课程入学人数同比增长127.2%，学而思网校收入同比增长158.6%。 浑水称，目前公布的这份报告，仅为其为好未来准备的系列报告中的第一部分。[详情]

　　曾令新东方股价一夜暴跌35%、市值累计缩水过半的做空机构浑水，再次对教育中概股出手，这次做空的对象是中国市值最高教育上市公司的好未来（NYSE：TAL）。受报告影响，好未来股价当日下跌近10%，截至6月14日收盘，好未来股价已基本止跌，收40.48美元每股，下跌1.53%。 6月13日，做空机构浑水（Mud-dyWatersCapital）发布了一份针对好未来的做空报告，质疑好未来至少自2016年起虚增利润、财报作假，并列举了两笔虚假交易。 针对浑水的指控，好未来6月14日发布声明称，此机构提出的指控包含大量错误、未经证实的猜测以及对事件的恶意解读。好未来公司董事会（包括审计委员会）已获知报告内容，并将对报告内容进行审查。 报告发布后，美国律师事务所 Bronstein，Gewirtz&Grossman，LLC 宣布，已代表好未来的投资者对好未来展开调查。该律所在2012年新东方遭浑水做空时，也曾代表新东方的投资者就未来可能针对该公司发起诉讼的问题展开调查。 两笔虚假交易 浑水报告指出，好未来至少自2016财年起经常性夸大收入，2016至2018财年至少夸大了43.6%的净利润。报告指出，好未来的欺诈遍布其核心的培优业务，并且开始蔓延至在线业务。 浑水报告列举了好未来两笔虚假交易，好未来在2015年投资顺顺留学以及2015年投资轻轻家教，并宣布将旗下业务“智康一对一”与轻轻家教整合。其估计这两笔虚假交易提高了好未来2016至2018年度税前利润1.532亿美元，即税前总利润的28.4%。 根据浑水的报告，2015年好未来将控股子公司东方人力转让给顺顺留学。但好未来向投资人和会计师隐瞒了在将东方人力转让给顺顺留学之前，便已经投资顺顺留学的事实。浑水认为，东方人力的业务成为顺顺留学的核心业务，之后好未来再次投资顺顺留学。此时后者的估值已由3510万美元提升至1.059亿美元。 2018财年，好未来报告了约5000万美元的税前利润。浑水认为这其实是一项欺诈性资产存放交易，因此报表中所有与之相关的利润都属于欺诈。此外，浑水估计，这笔交易还额外让好未来资本化了另一笔1650万美元的损失。 另一笔交易中，浑水认为，好未来和轻轻家教关于智康一对一业务的交易，在2016-2018财年虚增税前利润5940万美元。好未来在这一交易中获得5000万美元的税前收益，占2016财年税前利润58.8%，净利润的36.4%。 15个月后，买家轻轻家教退回了智康一对一业务，本应抵消之前的5000万美元的收入。可是好未来不仅没有抵消，还确认了940万美元的递延收入。 对于这些指控，好未来回应称，“此机构提出的指控包含大量错误、未经证实的猜测以及对事件的恶意解读。好未来公司董事会（包括审计委员会）已获知报告内容，并将对报告内容进行审查。” 好未来并非浑水做空的第一家教育中概股。2012年7月18日，浑水曾发布对新东方的调查报告，指其账目欺诈，做空新东方。当时，新东方是市值最高的中国教育上市公司。报告发布当天，新东方股价大跌35%，市值累计缩水过半。 相比新东方，好未来此次遭遇做空后的股价更为坚挺。6月13日做空报告发布当天，收盘时股价跌幅9.95%，次日收盘时仅下跌1.53%。 业务变数 市场对好未来被做空并未作出激烈反应，或许因为浑水对好未来的质疑主要来自两笔交易，虽然报告指出，好未来的欺诈遍布其核心的培优业务，并且开始蔓延至在线业务，但是并未对其核心业务的盈利能力提出质疑。 2010年10月，好未来的前身学而思在美国纽交所挂牌，全面布局教育产业，构建智慧教育、教育云、内容及未来教育、K12及综合能力和国际及终身教育五大事业群，旗下共有学而思、学而思网校、爱智康、摩比思维、励步英语、顺顺留学、家长帮等15个业务品牌。 近年来，身为线下课外辅导巨头的好未来通过投资、并购完成业务体系的搭建，部署转型之路。据不完全统计，2012年3月至2017年10月，好未来共参与62起投资、并购事件，主要围绕三方面进行：1．AI等新技术公司，如Facething情感计算公司；2．留学培训领域，如顺顺留学；3．K12教学领域、婴幼儿早教，如妈妈帮、作业盒子。 好未来部署转型，意在降低目前营收过于依赖单一业务所带来的风险。据好未来2018年第三季度财报，学而思培优占总收入的72.9%。虽然数据上看好未来业绩强劲，但其营收过于依赖培优业务，而培优业务又存在较大的政策风险。 今年2月，教育部等四部门发布联合整治校外培训机构的通知《关于切实减轻中小学生课外负担开展校外培训机构专项治理行动的通知》，要求对K12阶段教育市场进行规范。《通知》出台后，学而思多个培优课程停止报名，其“主打产品”奥数班，将不再作为业务重点。 有分析认为，行业龙头由于具备较高壁垒及跨区域管理优势，长期来看将得益于行业集中度提升。但在减负令下的强监管环境，以“提前教学”和“强化应试”为卖点的培优业务能否继续担起好未来营收的大旗，尚未可知。 截至2018年2月底，好未来在全国范围内共拥有594学习中心，其中包括426个培优小班、9个摩比小班、63个励步小班和96个一对一。2018财年第四季度，好未来的在线课程入学人数同比增长127.2%，学而思网校收入同比增长158.6%。 浑水称，目前公布的这份报告，仅为其为好未来准备的系列报告中的第一部分。 文章来源：经济观察网[详情]

　　 好未来回应浑水做空报告 本报记者 靳颖姝 北京报道 导读 好未来回应浑水做空报告称：“报告中存在大量错误、无依据的猜测以及恶意解读。公司董事会与审计委员会将对报告进行审查，并将采取行动保障广大股东利益。” 因为被做空在6月13日大跌后，记者截稿即美国当地时间10点半，好未来的股价跌幅收窄至不足2%。 好未来驳斥做空报告 在浑水（Muddy Waters）发布做空报告十多个小时后，好未来（NYSE：TAL）官方终于给出回应。 14日下午，好未来相关高层人士通过微信向21世纪经济报道记者发来了官方对做空事件的回应声明： “此机构提出的指控包含大量错误、未经证实的猜测及对事件的恶意解读。好未来公司董事会（包括审计委员会）已获知报告内容，并将对报告内容进行审查评估。” 好未来在声明中还强调，接下来好未来董事会将采取行动保障广大股东利益。“好未来将持续专注其业务战略，以不断巩固在中国民办教育市场的领军地位。” 虽然未来得及拿出更详实的数据或材料驳斥浑水的做空报告，但对在焦虑中等待的广大股东而言，好未来的官方回应至少对来者不善的做空者表明了强硬态度，稍稍能安抚市场情绪。 刚刚过去的14日凌晨，原本在静待美联储加息落地的资本市场，意外等到了浑水做空好未来的报告。这家以做空中概股闻名的机构，在一份名为“A Real Business With Fake Financials”的报告中指称，好未来涉嫌“以欺诈性的手段夸大了收入与利润率。” 在这份长达70页的报告中，浑水列出了其多项质疑，其中核心内容包括：1．尽管好未来做的是实体业务，但据浑水估算，在2016财年至2018财年期间，好未来至少将净营收夸大了43.6%；2．同一时期内，好未来的净利润率也无法达到财报所公布的12.4%，可能仅为8.8%；3．报告还指好未来或涉及两项虚假交易。这两项交易使公司税前利润增加了1.532亿美元（或28.4%）。 21世纪经济报道记者梳理报告发现，在报告指出的两宗涉嫌收益造假的交易中，第一例为好未来对“顺顺留学”的收购交易。另一单是好未来与轻轻家教之间，关于“广州爱智康一对一”业务的交易。 浑水报告还称，目前发布的只是系列报告的第一部分（part 1），因此不排除后续有更多报告发布。 受此消息影响，好未来股价盘中出现直线跳水，跌幅一度超15%。截至收盘，好未来股价报收于41.110美元/股，跌幅收窄至9.95%。 好未来官网简介信息显示，2010年10月，好未来的前身“学而思”在美国纽交所正式挂牌交易，成为国内首家在美上市的中小学教育机构。2013年，集团更名为好未来。 数年来，其构建的五大教育产业事业群包括：智慧教育、教育云、内容及未来教育、K12及综合能力和国际及终身教育。集团旗下共有学而思、学而思网校、家长帮等15个业务品牌。此外，好未来长期以来坚持业务与投资双轮驱动，投资过的项目包括：计蒜客、果壳网、作业盒子等。 作为备受青睐的中概教育股两大龙头之一，好未来的股价在过去3年时间中累计上涨了600%以上；截至12日收盘，其股价今年1月2日至6月12日收盘期间上涨幅度也超过60%。尽管此次遭遇做空，其市值目前仍高于205亿美元。 浑水并不是每次都能成功 对于中国资本市场而言，浑水并不是一家陌生的做空机构。 浑水成立于2010年6月28日，创始人是一名叫卡尔森·布洛克的美国人。浑水公司主要发布三类研究报告——商业欺诈、会计舞弊和基本面问题。 从2010年以来，混水曾多次做空在海外上市的中概股，其中包括在加拿大上市的中国林业公司嘉汉林业、原在美上市的分众传媒（现已回归A股）、新东方、东方纸业（ONP.N）、绿诺国际（RINO.N）、中国高速频道（CCME.N）、多元环球水务（DGW.N）等。受到狙击的公司大部分股价应声下挫，目前绿诺国际、中国高速频道和多元环球水务、嘉汉林业均已退市。 以嘉汉林业为例。2011年，浑水出手做空在加拿大上市的中国公司嘉汉林业，指控嘉汉林业财务造假的做空报告出炉当天，股价就应声下跌64%，公司市值在两个交易日中蒸发了32.5亿美元，也导致大股东保尔森的账面损失一夜之间达到4.6亿美元。目前，嘉汉林业已经从加拿大退市。 最近一家被浑水做空的港股上市公司是辉山乳业（6863.HK），2017年初，浑水发布报告指辉山乳业财务造假。随后3月24日，辉山乳业股价出现暴跌，随后辉山乳业承认公司资金链已断裂。目前，辉山乳业已经进入破产重整及清盘、除牌阶段，股价依然停留在去年暴跌当日的0.42港元/股。 浑水创始人布洛克13日在电视采访中强调，好未来与嘉汉林业等一些此前被做空的公司不同，那些造假公司是完全没有实体业务、捏造事实，其股价只能是零。 “而好未来虽然在实体运营，但是其利润在2016到2018财年间，至少夸大了43%，我不会给出一个这家公司的合理股价，就我自己而言，只要一家公司存在造假，我就不会买入，因为造假意味着这家公司还会存在其它问题。”布洛克称。 14日下午，一位熟悉海外资本市场的机构人士向21世纪经济报道记者指出，浑水并不是每次出手做空都能获得成功。 6年前的2012年7月，浑水还曾做空另一家中概股教育龙头——新东方。但新东方迅速发布回应并积极配合美国证监会调查后，及时稳住了股价。此后又经历了三个月的审核，最终顺利渡过难关，并用长达两年的时间将市值逐步恢复到做空前的水平。 此外，据英国金融时报报道，Ozarks银行和德国广告公司Strooer的股票在浑水发布做空报告后，虽受到一定冲击，但后续股价仍在上涨。彭博社报道还显示，浑水在2013年做空美国通讯公司美国电塔（American Tower Corp），称其股价可能下跌40%，但从那时以来，美国电塔股价上涨了97%。 上述机构人士向21世纪经济报道记者强调，仅从浑水目前发布的报告来看，其对好未来的部分指控逻辑或论据还不够严谨扎实，“有些只是凭猜测和推理，现在不知道浑水是否还能拿出更实锤的报告。”该人士对有意“抄底”的美股投资者建议称，截至目前，好未来的股价仍处于两年来的较高水平，“盲目抄底有风险！”该人士称。 对于在过去几年中习惯了股价及市值快速增长的好未来而言，这次浑水做空危机显然才刚开始。接下来双方将采取的任意行动，都有可能影响最终结果。 截止北京时间6月14日晚8：28，好未来股价小幅下跌2.07个百分点至40.26美元/股，市值201.64亿美元。在“浑水”之中，好未来能否顺利度过此次做空危机，仍有待时间的检验。 （编辑：许望， 邮箱：xuwang@21jingji.com ）[详情]

　　 好未来回应被做空 称浑水恶意解读 新京报讯 （记者江波）6月14日，中国教育培训机构好未来对浑水做空一事做出回应称，做空机构提出的指控包含大量错误、未经证实的猜测以及对事件的恶意解读。好未来公司董事会（包括审计委员会）已获知报告内容，并将对报告内容进行审查。 6月13日，知名做空机构浑水（Muddy Waters Research）发布了针对好未来（TAL.NYSE）的做空报告，质疑好未来至少自2016年起财报造假，欺诈性地创造利润。 受做空机构浑水报告的影响，6月13日好未来股票盘中跌幅一度超过15%，截至当日收盘，好未来跌9.95%，报41.11美元，市值一天内缩水22亿美元。6月14日开盘，好未来股票继续下跌，开盘后前15分钟下跌3.26%，报39.88美元。 被指中国版“安然事件” 做空机构浑水再次现身，将目标又一次指向了在美上市的中概股。 13日晚，浑水针对好未来推出了系列做空报告的第一弹，引发市场关注。在71页的报告中，浑水称好未来财报存在造假现象，认为尽管好未来的生意是真实存在的，但其财报至少从2016财年起夸大了利润。 报告中较为受关注的焦点在于，浑水称发现了好未来两笔虚假的交易，这两笔交易虚增了好未来在2016到2018财年的税前利润1.532亿美元，或28.4%。浑水甚至将好未来的案例对标为美国证券市场最大丑闻之一的“安然事件”。2001年美国能源及电讯巨头安然公司因为财务造假事发而破产。 针对外界不同声音，浑水方面13日提到，早在一年前就开始研究好未来及致力于整理这份研报。为了这份研报，浑水投入了超过1000个小时的研究，调查员曾实地走访好未来的教育中心，并曾与超过50位知情人士有过交流。 好未来通过做小学奥数培训快速崛起，创始人为张邦鑫。好未来旗下共有学而思、学而思网校、家长帮等15个业务品牌。好未来在在线教育领域投资很多，包括计蒜客、果壳网、作业盒子等品牌。 暂未回应两笔“虚假交易” 受上述报告影响，好未来当日盘中跌幅一度超过15%，截至收盘，下跌9.95%，报41.11美元，市值205.9亿美元。相比前一个交易日，市值于13日晚跌掉22亿美元。 在此之前，好未来总体上保持着强劲的发展势头，股价从2016年以来迅速攀升，从7美元多升至被做空前的45.65美元。2018年以来好未来涨幅超过30%，去年全年涨幅约为150%。 好未来此前公布的2018财年第四季度和全年未经审计财务报告数据显示，公司第四季度净收入为5.041亿美元，同比增长59.4%；净利润为6950万美元，同比增长102.9%；总学生人次同比增长95.7%。公司2018财年净收入为17.15亿美元，同比增长64.4%；净利润为1.984亿美元，同比增长69.8%。 对于浑水的报告，好未来方面14日对新京报记者表示，该机构提出的指控包含大量错误、未经证实的猜测以及对事件的恶意解读。好未来公司董事会（包括审计委员会）已获知报告内容，并将对报告内容进行审查。好未来董事会将采取行动以保障广大股东利益。对于报告中提到的两笔虚假交易等质疑，好未来方面暂未回应。 记者14日多次尝试联系好未来CEO张邦鑫，一位接近好未来的人士表示，“最近可能联系不上他了。” ■ 延展 财务造假的指控能否成立？ 好未来发展正猛之际，被浑水盯上了。浑水报告称，该公司从2016财年开始虚增利润，其给出的数据称，过去3年好未来一共虚增了21.6%的营业利润，39.8%的税前利润和43.6%的净利润。浑水还称，预计的情况目前仅基于能够量化的，虚增的净收入实际上可能远超估计。 从更为详细的拆解到每一年利润表的数据可以看到，好未来收入端差距不大，利润端差距比较大的是2016年。例如，浑水称，2016年营业利润为6992万美元，而非此前报告的8505万美元。这也是与后面“指控”的两笔虚假交易相关的关键年份。 报告中，浑水称发现了两笔虚假的交易，分别是2015年好未来投资顺顺留学，以及同年投资轻轻家教，并宣布将旗下业务“智康一对一”与轻轻家教整合。 浑水认为，在投资顺顺留学的过程中，好未来虚假确认了2480万美元税前利润，并且资本化了1650万美元损失。浑水认为，好未来收购顺顺并将DFRL并入旗下主要为提高顺顺留学的估值。 另一笔交易中，浑水认为，好未来和轻轻家教关于广州一对一业务交易，在2016-2018财年虚增税前利润5940万美元。浑水称，好未来在这一交易中获得5000万美元的税前收益，占2016年税前利润58.8%，净利润的36.4%。15个月后，允许“买家”归还一对一业务，并抵消之前的5000万收入，但好未来不仅没抵消收入，还确认了940万美元的递延收益，浑水怀疑大部分递延收益都下降到了税前收入线，并且其中的大部分都是欺诈。 好未来14日用“包含大量错误、未经证实的猜测以及对事件的恶意解读”的措辞回应浑水的说法。 被指重灾区的“培优”业绩怎样？ 在报告中，浑水提到，相信欺骗行为遍及好未来核心的培优业务，并扩散至其在线业务。目前，好未来的这两块业务是怎样的情况呢？ 好未来旗下拥有包括学而思、学而思网校、爱智康等15个业务品牌。今年学而思上线了在线英语品牌VIPX，正式进入少儿英语在线1对1市场。作为线下教育巨头的学而思，挤入线上赛道引发关注。 分析认为，学而思布局线上业务是为了降低营收过于依赖单一培优业务所带来的风险。根据好未来2018年第三季度财报，学而思培优占总收入的72.9%。其营收过于依赖培优业务，而培优业务又存在较大的政策风险。 今年2月底，教育部办公厅等四部门联合印发通知，将对校外培训机构开展全面摸底排查。学而思的多个培优课程随后停止报名，其“主打产品”奥数班，今后将不再被作为业务重点。监管之下，好未来原有的课程模式难以持续，其业绩能否持续增长将面临考验。[详情]

　　 被浑水做空的好未来 来源：北京商报 北京时间6月13日夜间，美国著名做空机构浑水公司发布报告，表示正在做空中国教育公司好未来。浑水公司创始人卡尔森·布洛克称好未来存在欺诈性创造利润、财务数据造假等行为。受此消息影响，好未来开盘股价大跌，最大跌幅一度超过15%，截至该交易日收盘前，轻微反弹，跌幅仍达9.95%。对此，好未来方面回应，浑水的报告中包含大量未经证实的猜测和对事件的恶意解读。目前，该事件的影响还在持续发酵。 浑水做空 关于此次指出的好未来欺诈性创造利润、财务数据造假等行为，卡尔森·布洛克表示，好未来在财务造假方面不仅用到了传统直接修改账面数字的方法，也采用了类似于安然事件中通过与特定目标公司，进行关联交易，从而虚增利润的手段，“在2016财年到2018财年期间，好未来夸大了净收入至少43.6%。我们估计好未来在此期间的累计净收入利润率仅为8.8%，而好未来披露的数据为12.4%； 我们估计其2016财年净利润率仅为10.4%，而好未来实际披露的数据为11.6%”。 卡尔森·布洛克强调：“好未来的财务造假问题有一个特别之处，就是投资者们甚至不需要到这家中国企业去实地考察，仅是调查相关文件就能看出端倪，投资者根据浑水报告就可以自己还原本次事件中的重要部分。” 在浑水出具的报告中，同时涉及了两大“可能造假”的案例：一是指出好未来在收购顺顺留学时，涉嫌隐瞒关联交易，如果公司进行商誉减计，会减少6600万美元的利润；二是指出好未来卖掉广州一对一培训中心后记下了5000万美元的资产处置收益，但事实上好未来并没有卖掉这部分资产。此外，浑水认为好未来在审计上的投入与其自身增长不符。2011财年以来，好未来收入和资产年复合增长率超过40%，但其支付给德勤会计师事务所的审计费年复合增长率仅为2.8%。 据悉，浑水公司针对好未来的做空报告历时调研长达一年，包含约70页的内容。有意思的是，浑水做空报告的标题是“A real business with fake financial”，言外之意就是“好未来是一门好生意，只是财务造假”。6月14日，好未来针对做空机构浑水公司的指控发布声明，声明中提到浑水机构提出的指控包含大量错误、未经证实的猜测以及对事件的恶意解读。好未来公司董事会（包括审计委员会）已获知报告内容，并将对报告内容进行审查，将采取行动以保障广大股东利益，并将持续专注其业务战略，巩固行业地位。 历史总是惊人的相似，这已经不是浑水第一次做空教育中概股。2012年7月18日，新东方也曾被浑水做空，当年浑水称新东方毛利润率超过60%有造假嫌疑。消息一出，新东方股价一夜暴跌35.02%，在两个交易日内股价累积跌幅超过57%。 短期影响 回顾历史，凡是遭到浑水做空的中概股大多损失惨重。如今，考验好未来的时刻到来了。在过去的几年里，支撑好未来股价持续上涨的原因包括自2013年开始做的两大重要布局。一是成立公立教育产品及服务事业部，将旗下优质教师资源、教研体系、教学方法等覆盖到公立院校。二是成立教育云事业部，发布面向教培行业的To B服务产品“未来魔法校”，向全教培行业开放内部核心资源。 值得注意的是，虽然同样是遭遇浑水做空，好未来与当年新东方的股价表现相对坚挺。有业内人士认为，这是因为浑水的报告并没有涉及到好未来的核心业务，也不影响投资人选择好未来的投资逻辑。而针对好未来股价大跌一事，投资方及教育圈从业者们的看法却出乎意外的一致，认为浑水的报告并不会成为好未来太大的危机。 转型学科素质教育、扩科是如今好未来在业务上的两个重要着力点。过去，好未来的定位是一家传统的线下K12辅导品牌，而现在，通过投资加业务转型，好未来得以在全产业链布局，成为一家综合型教育培训机构。好未来创始人张邦鑫强调，好未来正在进行一次前所未有的课程内容改革——从过去的提分，到定位全面转型多元综合能力。与此同时，扩科也成为好未来近年来在业务上的重要举措。以好未来的核心业务学而思网校为例，今年陆续推出了大语文、大科学和大英语三个产品品类，扩科给好未来带来了可观的收入增长。据学而思网校App统计，目前学而思网校语文、英语课程所在的城市数量已几乎与数学持平。 长尾效应 受到好未来事件的影响，整个教育中概股板块均出现一定程度的下挫。新东方、达内科技、瑞思教育等平均跌幅都超过3%。消息的隔日，港股市场上的教育股也普遍出现下跌的情况。 据统计，好未来自上市以来股价累积上涨近18倍，在过去的一年里上涨幅度为150%，今年5月，好未来宣布全面转型为全学科、素质化的科技驱动型教育公司。由于主营业务+投资业务双轮驱动，好未来的业绩增长进入了快速发展的阶段。好未来公开披露的投资案例包括Volley、鲨鱼公园、腾跃校长社区、翼鸥教育、慧沃网、顺顺留学、朗播网、宝宝树、唯佳教育、晶赞科技、NOBOOK虚拟实验室、喜马拉雅、知识分子、新学说、青青部落、轻轻家教、校长邦等。根据好未来披露的财报显示，在2017财年净收入10.431亿美元，增幅68.3%，净利润1.148亿美元，增幅11.6%。在2016财年和2015财年，好未来的净收入增幅均超过38%。 虽然目前来看，浑水的报告并没有对好未来造成实质性伤害，但由于整个教育中概股笼罩在浑水阴影之下，短期内行业内的股票都不会有太多表现，同时也给本周五将赴美上市的朴新教育带来了不小的压力。 北京商报记者 程铭劼/文 白杨/制表[详情]

　　昨天晚上，浑水创始人卡森．布洛克发布做空报告，做空在线教育企业好未来。 卡森．布洛克指出，好未来正欺诈性的创造利润，在财务造假方面不仅用到了传统的直接修改账面数字的方法，也采用了类似于安然事件中通过与“特定目的公司”进行关联交易从而虚增利润的手段。卡森．布洛克指好未来正欺诈性的创造利润。 遭大空头浑水做空，好未来早盘一度暴跌15%，盘中股价直线跳水。 不过，浑水做空中国概念股不是一次两次。2012年，新东方也曾遭遇浑水做空，导致股价跌至10美元以下。当时，面对浑水做空，新东方是如何应对的？ 国内媒体记者任宇子曾经对此进行了专门报道。在此，借用此文给国内美国上市企业提供一个参考。 《新东方击退浑水机构》 凡遭遇浑水做空的中国在美上市公司十有八九会损失惨重，而相反浑水机构会满载而归。正因如此，中国公司更容易招来浑水机构的蓄意盯梢，新东方也没有例外。 但是，新东方与那些被停牌或摘牌的公司不一样，新东方选择了反击，并获得了成功。 遭遇伏击 2012年7月18日，浑水机构向美国纽交所所有的注册读者发布了一份有关新东方的调研报告。 浑水公司在长达90多页的报告中，详细讲述了浑水的调查过程，质疑相当“有料”。从伪装成投资者与新东方的工作人员对话希望加盟，到各种财务数据和对比报表，甚至与新东方CFO在美国的对话细节，甚至一些“花边”和“八卦”新闻，都被收罗详尽。 最大的指责是关于“欺诈”，浑水声称新东方过去报告的毛利润率超过60%有造假嫌疑，因其与其他非上市公司探讨，毛利润率会在20%至30%左右，新东方的数据却远远高于此。同时浑水还声称新东方经营的学校设施属于国家资产，对于合并资产表示怀疑。 浑水报告中称新东方CFO谢东萤在2012年6月在被问及其是否存在加盟伙伴时否认并表示“公司650所教学中心全部是100%全资拥有的资产”。但是浑水6个月调查发现新东方在加盟方面向股东撒谎，有证据显示新东方的特许经营涉及几十个城市，但是公司却一直没有透露任何有关特许经营的信息。 此外，新东方声称2011财年营收2.077亿美元，但是企业营业税为零，浑水认为新东方税收减免不合理。 而审计机构德勤也出现在浑水的质疑中，浑水认为，德勤此前审计的中国公司频繁出事，包括多元环球水务（DGW.NYSE）、中国高速频道（CCME.NASDAQ）等，因此不值得信任。浑水此次质疑多达十数条，甚至质疑新东方的学校全部都是国有。 浑水报告认为新东方将加盟店业绩当作直营店对待粉饰报表、认为新东方利润率远高于同行，高得不正常等等。并称新东方的问题远比一个不稳定的VIE结构严重。 在发布这份报告的同时，浑水将一段于2012年6月与新东方CFO通话录音上传至其网站，作为支撑报告结论的证据。 尽管一些指责显得相当可笑和莫须有，比如5年来没有发过一次股息的铁公鸡新东方突然派息；再比如，报告完结前遭受到了不明来源的大量DNS攻击。但很显然，新东方的美国股东十分认可浑水的这套逻辑。 报告发出后，不少机构投资者和个人第一时间抛售股票，掀起了国外投资者抛售新东方股票的狂潮。 备受打击 在过去，新东方股价一度最高至128.43美元。此前一日，陷入VIE风波中的新东方股价已经跌去34.32%，浑水报告出来的当天，股价再度暴跌35%。 仅两个交易日，新东方累计跌幅高达57.32%，股价创下5年新低，市值蒸发近20亿美元（约合127亿元人民币），股价降至9.5美元。而就在两天前的7月16日，新东方收盘价还高达22.26美元。 受其影响，在美上市中概股大多跟随暴跌，联游网络跌幅达到31.82%，赛诺国际跌18%。 浑水做空研报一出，各大机构也纷纷发布研究报告表达观点。 首先是国际评级机构高盛也暂停了对新东方的评级。高盛表示，暂停对新东方的投资评级和设定目标股价，主要是因为目前并没有充分的依据来决定其投资评级和股票的目标价格。此前公布的投资评级和目标股价已不再有效。高盛称将继续评估新东方的基本面，同时密切关注已公布的正式调查的进展。 美国投资公司Oppenheimer也发布研究报告，将新东方股票评级从“跑赢大盘”下调至“与大盘持平”，给予该股目标股价35美元。 Robert W． Baird也将新东方股票评级由“跑赢大盘”下调至“中性”，并且将其目标价由32美元下调至19美元。 而就在新东方股价连遭打击的同时，7月19日，律师事务所Bronstein， Gewirtz & Grossman，LLC称，该事务所正代表新东方的证券购买者“就未来可能针对该公司发起诉讼的问题展开调查”。 同时，美国的律师事务所HowardG． Smith宣布，该事务所目前正在针对新东方的潜在指控展开调查，以调查该公司是否侵犯了美国联邦证券法。 提振股民信心 在新东方遭受股灾的两天里，俞敏洪对此话题一语不发，甚至还很沉得住气地在微博上发职场心灵鸡汤，给人一种处变不惊的感觉。 之后，俞敏洪在微博回应此事：“谢广大朋友对新东方的关注，美国浑水公司，一家专门以做空中国股来牟利的公司，对新东方的指责是没有依据的。新东方对全国600多个教学点100%控股，只有在没有新东方的十几个小城市有合作经营，新东方一直按照政府要求合法经营，新东方决不会用VIE结构破坏投资者利益。我们会安心认真把新东方做得更好！” 随后，新东方召开媒体通气会，在与媒体的沟通中，俞敏洪对浑水的质疑一一回应，主体观点是，“浑水公司夸大其辞，把新东方的粉刺夸大成了癌症，新东方不存在严重问题”。 被俞敏洪形容为“粉刺”的是21所学校带来的特许加盟费。新东方曾对外声明不允许有特许连锁加盟经营，但在2010、2011财年有两笔加盟费算进了新东方的总营收，不过总价不到30万，比例是0.009%和0.045%。 但是，浑水公司在报告中写到——新东方过去报告的毛利润率超过60%有造假嫌疑，占新东方35%收入的北京新东方2009~2011年度的财报也有造假成分，因此新东方股票被评级为“强烈卖出”。从0.009%到60%，浑水将一个“粉刺”成功升级为“癌症”并引起市场的巨大波动。 俞敏洪在微博上还表示：1．新东方没有私有化退市计划；2．尽管本人不喜欢上市，但上市了就必须一心一意经营；3．新东方学校全是直营，泡泡少儿在一些非直营城市的合作校，只把合作费并入财报；4．新东方一直守法纳税经营；5．新东方尊重美国证监委关于VIE调查，努力保护投资者利益；6．不管发生什么事情，学生和员工利益高于一切。 此外，新东方还宣布，董事会主席俞敏洪、CFO谢东萤、董事兼执行副总裁周成刚、执行总裁陈向东、高级副总裁沙云龙等5名高管，计划使用其个人资金在未来3个月内在公开市场购买价值总计5000万美元ADS，表达了对股市的信心。 俞敏洪也公开表态称“我会努力让股价涨回去”。而俞敏洪的老搭档，已经淡出新东方很久、转行做天使投资的徐小平也发微博，声援俞敏洪并号召大家买进新东方股票。 出手反击 在争取获得股民信任的同时，新东方也对浑水机构进行了反击。 7月19日下午，在位于北京海淀区的新东方大厦会议室，俞敏洪与新东方教育科技集团副总裁兼公共关系部主任冈栋俊，小范围就此事对媒体做出回应。 面对媒体，俞敏洪再次肯定了新东方的私有性。“国家到今天为止也没对民办学校盈利和不可盈利做任何清晰的区分”，但俞敏洪认为，2002年的《民办教育促进法》已经确定了“学校是谁办的，它必然就是谁的”。 对于税收减免问题，俞敏洪称，除了北京新东方因历史沿革问题，享有一定优惠外，其余都是按国家规定缴纳营业税和所得税。“在中国，高科技公司三减两免，在美国就没有。新东方高科技内容很多，这些在年报里都有说明。” 俞敏洪说，新东方一直是遵纪守法的公司，多年来也一直是重点纳税大户，一直按照国家相关政策法规缴纳各种税费。 对于浑水公布的有关CFO否认新东方加盟的录音，俞敏洪称是掐头去尾过的。 俞敏洪说，浑水编出来的东西就是为了获利。“浑水公司存在有一定的合理性，就像这个社会允许任何人说话一样，浑水这类公司的存在使得很多公司不敢做坏事。” “但不分好坏都去攻击，没有漏洞制造漏洞攻击，这不合理。”俞敏洪说，“用谩骂的态度来写报告，也有失专业水准。”俞敏洪所说的“有失专业水准”，指的是浑水报告中诸多情绪化的表达。比如说俞敏洪是一个骗子（liar），还指责其对新东方的调查受到了干扰。 新东方还宣布公司董事会成立特委会，独立调查浑水指控事项，特委会由公司3位独立董事李廷斌（网易原CFO）、李彦宏（百度董事长）、杨壮（北大中国经济研究中心兼职教授，美国福坦莫大学商学院副院长、副教授）组成。 针对新东方的澄清，包括李开复、江南春等在内的中国企业家纷纷表示：支持新东方的据理澄清。 成功击溃 在新东方回应浑水质疑之后，7月19日当天，新东方股票大涨17.89%，报收于每股11.20美元。 俞敏洪说，“我是抱怨过不应该上市，如果今天让我选，我还是愿意选择不上市，但是当下的情势下，我们是不会退市或者私有化的，不然我就成了‘阴谋家’了。” 他说，必须让新东方重新回到一个健康的公司，“如果是因为我的事情，让股东受这么大影响，我自杀的心都有了。好在他们的亏损不是我造成的，是投资者听信了浑水这种混混的话。实际上，现在很多投资者们又在买进了”。 10月18，经过3个月的调查，最终新东方通过美国证监会的审核，SEC认为新东方的VlE结构及下属学校收益可以进入合并财务报表。奥本海默基金分析师发表正面研究报告并将其目标价提升到25美元，受该报告影响，新东方股价开市大涨。表明浑水公司对新东方的做空以失败告终。 俞敏洪说：“中国其实应该有浑水这样的公司，他们就像苍蝇一样，会找到臭了的鸡蛋，这样很多在A股上市的公司就不会乱来了。当然我本人不喜欢这样的公司为了自身利益有的时候会扭曲事实。很多人都关心新东方的情况，我们正在和SEC配合调查，我相信新东方不是臭蛋。” 给中概股加分 新东方遭到浑水狙击不是偶然事件，而是中国企业在美国遭遇信任危机的一种体现。 俞敏洪认为，浑水的做空确实很严重，对新东方意味着是“生死存亡的事情”，此前有好几个公司因为浑水的做空而在美国被摘牌了。而通常受到这样的攻击，结果不是被停牌，就是摘牌，十分“让人心痛”。 令俞敏洪感慨的是，这件事已经不单单是一个公司本身的问题，它已经变成一个民族问题。“所以在这里我们花了很大的力气，但是结果是好的，现在目前没有什么大问题了。” “如果我们不解决这个问题，会让人家觉得新东方真的有问题。而新东方六七年来一直被人认为是非常好的公司。”俞敏洪认为，他必须要让美国人认识到，中国的公司真的是很负责任的公司，是在诚信之下再做业绩——虽然谁都知道业绩重要。 虽然他也承认，上市有好的方面，可以带来大量资本，从而带来一个新的平台。“但是对我来说钱永远不是我做新东方的一个考虑因素。所以，尽可能在少折腾的情况下，第一步是要把上市这件事情做好。 就在这样的认识之下，在“浑水做空”这件事上，新东方打了漂亮的一战。 （文章来源：博客“记者视角”） [详情]

　　好未来财务造假？市值蒸发143亿元！浑水70页报告做空，未来还好吗？ 证券时报网 罗曼 做空机构浑水再次将目标聚焦到中概股，这一次是中国教育龙头股好未来（原名“学而思”）。 70页的做空报告，直指好未来财务造假。受此影响，美国当地时间6月13日，好未来股价盘中一度跌逾15%，收报41.11美元，跌9.95%，市值蒸发22.4亿美元，按最新汇率计算，折合人民币143亿元。 Wind数据显示，好未来股价在过去3年时间里累计上涨549.86%。如果将K线图拉长，股价走势是这样的： 4月26日，好未来公布第四季财报。 报告数据显示，截至2018年2月28日，好未来净收入从上年同期的3.163亿美元增长到5.041亿美元，增幅达59.4%。 经营利润从上年同期的4340万美元增长到本季的6690万美元，增幅为54.0%。 非美国会计准则经营利润从上年同期的5380万美元增长到7950万美元，增幅为47.7%。 归属于好未来的净利润从上年同期的3430万美元增长到6950万美元，增幅为102.9%。 浑水70页报告做空好未来，好未来的未来还好吗？ 昨晚浑水发布了长达70页的做空报告，直指好未来财务造假。受此影响，截至收盘好未来股价下跌9.95%，报41.11美元，市值蒸发22.4亿美元，按最新汇率计算，折合人民币143亿元。 这份做空报告中，浑水从四个方面提出了对好未来财务造假的质疑： 1、 尽管好未来是一家“真正的企业”，业务靠谱，但是从2016年以来，一直欺骗性的夸大其利润。 2、 浑水预测在2016年至2018年财年期间，好未来的净利润至少被夸大了43.6%，而且这个净利润只是基于浑水能够量化的，实际上被夸大的净利润远超浑水估计的。 3、 浑水估计在2016-2018年财年期间，好未来的累计净利润率只有8.8%，但是披露数据却有12.4%，此外，浑水预计2018财年好未来实际净利润率只有10.4%，但披露的数据为11.6%。 4、 浑水相信好未来的核心业务——培优业务财务作假已经存在，而且将会渗透到好未来的在线业务教育。 最后浑水还表示：这只是系列报告的第一部分。并估计好未来在2016年至2018财政年度的税前利润被夸大达1.532亿美元 值得一提的是，此份报告中并未浑水并没有给出好未来合理股价。但特别提到了好未来80后董事长张邦鑫，浑水认为张邦鑫财务造假的动力源自股票市值的暴增，这可以使其“像Bobby Axelrod（电影《亿万》中靠内幕交易而身价亿万的对冲基金经理）一样可以财富暴涨，却不用担心电影里那样有被逮住的可能。”2016年至今，好未来股票市值从9亿美元跃升至75亿美元。 质疑完了就是结论，浑水认为过去三年好未来一共虚增了21.6%的营业利润、39.8%的税前利润和43.6%的净利润。 为了证明上述观点，浑水也附上了好未来近三年的详细利润表，其中Adjuted部分是浑水认为的真实财务数据： 可以看出，在收入、毛利和成本方面并没有太大变化，浑水认为财务造假主要集中在利润端的调整，做空报告中也举了两个实例来佐证利润造假的这一观点。这两个实例举证长达50多页，简而言之： 第一个案例就是公司低价收购顺顺留学，然后在财务报表中体现为公允价值变动收益，以此增厚利润。 第二个案例就是好未来出售广州1对1培训机构计入资产处置收益5000万美元，但事实上好未来根本没有真正处置这部分资产，所以这部分处置收益也是虚增利润。 在财务报告审计这方面，德勤的审计师无奈躺枪。浑水认为，德勤（中国）在审计方面做的很不及格，估计跟报酬少有关。浑水指出，好未来的收入和资产在2011年IPO之后以每年40%以上的速度增长，但审计费用年均增长速度只有2.8%。 浑水还在报告中对自己大赞一番： “没有人曾像我们一样对好未来进行如此深入的调查，在过去几个月，我们查阅了上千份相关文件，其中包括与好未来相关的各个实体的政府文件及第三方信用报告，我们的调查人员还造访了好未来多个营业点，甚至还假扮学生和家长去访谈公司内部人士，以此了解好未来的业务。” 不过相比浑水详尽的做空报告，好未来今日的回应较为简单。好未来称，报告中存在大量错误，无依据的猜测以及恶意解读，董事会与审核委员会将指控进行评估，并考虑采取适当手段保护公司股东利益。 新东方也曾遭浑水做空 6年前，浑水同样做空了中国教育行业另一龙头股——新东方。 2012年7月，浑水公司发布报告，质疑新东方财务报告存在欺诈。受之影响，新东方股价一夜暴跌35.02%，累计下跌57.32%，市值缩水过半。即使到现在浑水官网依然挂着做空新东方的报告。 而后，俞敏洪在微博回应此事：“谢广大朋友对新东方的关注，美国浑水公司，一家专门以做空中概股来牟利的公司，对新东方的指责是没有依据的。新东方对全国600多个教学点100%控股，只有在没有新东方的十几个小城市有合作经营，新东方一直按照政府要求合法经营，新东方决不会用VIE结构破坏投资者利益。我们会安心认真把新东方做得更好！” 随后又陆续召开媒体发布会公开表态，重振信心。新东方回应浑水质疑之后，2012年7月19日当天，新东方股票大涨17.89%，报收于每股11.20美元。 2012年10月18日，经过3个月的调查，美国证监会认为新东方的VlE结构及下属学校收益可以进入合并财务报表。奥本海默基金分析师发表正面研究报告并将其目标价提升到25美元，受该报告影响，新东方股价开市大涨。 可以说，新东方成功击退浑水做空势力。而至于浑水利用做空牟利，基岩资本副总裁岑赛铟在接受时报君采访时表示，在收集完证据并形成唱空报告，其背后的对冲基金借入股票建立空头头寸，当唱空报告一发出，股价大跌，对冲基金便低价回购股票平仓，赚取差价。 至于好未来能否像新东方一样成功击退浑水，还得拿实证说话，空口表态投资者并不买账。 岑赛铟表示，好未来股价未来走势的关键在于浑水所提到的财务造假是否真实，美国市场对于财务造假的容忍度很低，目前就看好未来如何反击。 港股教育板块今年以来走势如虹 受浑水做空好未来影响，今日港股教育板块出现不同程度的下跌，其中香港教育国际、中教控股跌幅较大，分别为7.02%和5.12%。 中泰证券医药教育行业资深分析师施佳丽在接受时报君采访时表示，可能市场信心受到影响，但是从教育股本身来看，不会受到影响，因为高校收入主要就是学费和住宿费，学费层面招生简章以及招生人数规划等都是公开透明的，学校的成本主要是在教室薪酬这块，但这个也很容易核实，所以财务作假可能性不高。 如果将区间涨跌幅拉长来看，今年以来港股教育板块走势强劲，其中中教控股涨幅超过125%，新高教集团涨幅也在98%，包括枫叶教育、宇华教育、睿见教育、民生教育等涨幅都在30%以上，大幅跑赢恒生指数。 港股专家温天纳向时报君表示，经历了教育行业“讲故事”的阶段后，教育投资已进入基本面阶段，港股教育股的强势表现主要得益于业绩基本面的支撑，估值面也享受着稀缺性溢价以及更高的增长空间。 国信证券5月底曾发文称，民办教育行业发展逻辑清晰，供需不平衡长期利好行业领跑者；资产优质业绩靓丽，是资金避险情绪提升后的优先选择；随着越来越多的教育类公司上市和排队上市，港股教育板块已经形成，市场关注度进一步提升。在资本支持下，教育类公司跑马圈地进度加速，带来的高回报预期显著抬升了板块估值。 截至目前，已有10家教育企业在港交所递交了上市申请，而目前A股仅有五方教育和行动教育申请IPO，事实上，在登陆A股的路上，除了华图教育外，精锐教育、亿童文教都折戟而归，目前A股的教育类个股大部分都是通过上市公司重组并购教育类资产而来。 对此，温天纳表示，内地教育机构难以在A股上市的主要原因还是监管环境复杂，以及盈利方面要求、VIE结构等，所以A股的教育股从成色来看没有港股的纯，大都是通过并购整合登陆A股，往往伴随着比较大的商誉产生，从而导致业绩变脸，这也是为何A股教育类股票股价表现一般的原因。[详情]

　　格隆汇14日讯，中概教育股好未来(TAL)盘初下跌2.63%。此前美国浑水公司发布关于好未来公司的报告。[详情]

　　时隔6年之后，中概教育股再次被做空。6月13日，知名做空机构浑水发布研究报告，称纽交所上市的中国教育培训龙头好未来利润造假。受此消息影响，好未来股价一度大跌超15%，截至6月13日收盘跌幅近10%。新东方、尚德教育等教育类中概股亦遭拖累。这并非浑水首次做空教育类中概股。2012年7月，新东方因调整VIE结构遭SEC调查，浑水适时发布做空报告，虽然当时新东方业绩稳定、新东方创始人俞敏洪强力反击，但仍一度下跌近60%，一年后股价才回升到做空前水平。教育培训行业资深研究人士向时间财经表示，浑水此次的做空报告，相比6年前有很大变化，在肯定好未来“生意真实”的基础上，举出实例质疑利润虚增问题，在高估值的状态下，有一定杀伤力。但就方向而言，线上业务能否保持和线下一样丰厚的利润率、好未来线下的资源优势能否成功移植到线上，可能才是更值得关注的。时间财经注意到，尽管遭浑水袭击后股价单日下挫10%，好未来市值仍高达206亿美元。静态市盈率仍高达186倍，相比之下，新东方的静态市盈率不到60。最近一年来，以复权价计算，好未来股价涨幅超过100%。6月14日下午，好未来发布了一条简短的声明，称浑水“提出的指控包含大量错误、未经证实的猜测以及对事件的恶意解读”，董事会与审核委员会将对指控进行评估，并考虑采取适当手段保护公司股东利益。这一次，好未来能够经受住浑水做空的考验吗？浑水的主要指控6月13日，浑水在官网公布一段13分钟的视频和70页的做空报告，报告中注明这是第一部分，暗示还有后手。质疑重点是夸大利润。“虽然教师、学生和学校都真实存在，但是这家公司并无法像其描述得那样飞速增长。”浑水称，从2016年开始至2018财年，好未来至少夸大43.6%的净利润，其欺诈性的利润膨胀可能超过这一估计。做空报告认为，在此期间，好未来的累计净收入利润率仅为8.8%（财报中为12.4%）；预计好未来2018财年的净利润率仅为10.4%（财报中为11.6%）。报告也质疑好未来的核心业务——学而思培优也存在欺诈，并且正蔓延到线上业务。做空报告点明了两个具体案例。浑水称，在2016-2018财年，好未来通过顺顺留学和广州一对一两个“欺骗性交易”虚报税前利润1.265亿美元。浑水指控在顺顺留学的交易中，好未来涉嫌将旗下业务卖给顺顺留学，而此前好未来已经是顺顺留学的投资方，并且最后又收购了顺顺留学。公开资料也显示，好未来2016年通过换股方式控股了顺顺留学。而在广州一对一的交易中，好未来通过卖出再买回的操作，虚增了5940万美元的收益。这一收益在2016财年占净收入的36.4%。对此，美股社区雪球教育培训行业研究达人小狼认为，如果浑水的这两项指控属实，这两笔交易确实是好未来过去两年很重要的利润补充。过去两年好未来的营收和利润均高速增长。好未来财报显示，2016财年，好未来的营收增速为42.9%，此后两个财年的营收增速更在60%以上。净利润增速同样耀眼，2016财年的为26.5%，2017增幅为11.6%，2018财年则高达102.9%。业绩的高速增长，推动好未来股价水涨船高。数据显示，过去3年来，好未来股价翻了7倍。考虑到2016、2017两年财年，好未来的净利润不过1亿美元左右，浑水所指控的虚增1.265亿美元税前利润可能对高估值构成了重要支撑。教育行业投资人博实对时间财经表示，此次浑水的做空理由比较牵强。“浑水提到的操作手段可能存在，但只要合规就没有问题”。他认为浑水并没有触及到好未来目前的更重要的问题：线上业务的利润率。为什么是好未来好未来前身是学而思教育，成立于2005年，2010年在纽交所挂牌上市。2013年改名好未来，是中国教育培训行业的龙头之一，从老本行K12（学前教育至高中教育的缩写，现在普遍被用来代指基础教育）开始，通过投资并购扩大布局，目前旗下共有学而思、学而思网校、爱智康、摩比思维、励步英语、顺顺留学、家长帮等15个业务品牌。在优质教育资源紧缺的大背景下，学而思凭借课外培优班令无数家长学生追捧，该业务也构成学而思的现金奶牛。据好未来2018年报，以学而思培优为主的小班辅导业务牢牢占据好未来总营收的8成。好未来最近一季财报显示，2018年财年第四财季营收为5.041亿美元，较上年同期的3.163亿美元增长59.4%；归属于好未来的净利润为6950万美元，较上年同期的3430万美元增长102.9%，净利润增幅创下新高。财报公布后，好未来开启了新一轮上涨周期，2个月不到涨幅超30%，市盈率达186倍。高估值之下也有隐患。投资人博实对时间财经表示，最近3年，好未来的营收增速一直远大于运营利润增速，他提醒投资者“应该思考营收增长的质量，而不应该想象好未来肯定能实现高利润率”。另一位教育培训业内人士也认为，虽然基本面上看，好未来仍是一家不错的公司，但已经处在业绩高点，高估值之下有回落风险。浑水可能正是看到了这一点。教育培训行业研究者小狼介绍，浑水过去的报告是把一家公司往死了说，这次完全不同，承认好未来的业务是好的（real business），让报告看起来更加可信。“它看重的不是业务是不是好的，是估值够不够合理。高估值让它看到巨大做空空间，这是它发表报告的重要动机”。还忽略了重要问题？无独有偶。中国教育培训行业的另一位龙头，新东方在也遭遇过浑水做空。2012年7月18日，浑水认为，新东方毛利润率超过60%有造假嫌疑，同时合并资产和税收利率都不合理。接连打击后，新东方股价两日累计下跌仅60%，市值缩水过半，仅剩14.7亿美元。第二天，新东方董事长俞敏洪现身强力回应，称“浑水写的只是小说”，成立了包括百度董事长李彦宏在内的独立特殊委员会，“组织调查浑水报告中所提出的种种质疑，以保证公司信息对于股民的透明度。虽然当天新东方股价回升了18%，但在SEC调查、当时民办教育政策环境不明朗的大背景下，加上之后几个季度新东方业绩表现一般，在一年后股价才回升到做空前水平。事后复盘新东方被做空事件，与此次对好未来的做空有很大不同。据业内人士介绍，2012年民办教育促进法尚未修订，教育培训法规还不完善，投资者对行业前景的理解和认识仍有疑虑，新东方的资产属性问题、教育行业的税务标准、政府补贴扶持问题等一系列不确定因素都成为浑水利用的背景。另外，浑水当时已经连续成功做空多家中概股公司，导致后者退市或者私有化，处于无往不利的声势高点。从做空报告的内容看，浑水对教育培训行业的理解也有了很大进步。这位业内人士表示，上次的报告中，浑水还不能看懂中国K12行业的发展，这次的报告中可以看出，其对业务模式、发展情况、学生数量都有了了解。时间财经接触的几位教育培训人士都认为，浑水这次做空赶上了一个好时机。但在方向上不是最好的。博实认为，好未来更重要的问题是线上的利润率不可能那么高，“学而思培优是个好业务，但线上业务即使能盈利，应该也是和沃尔玛、京东、学大一样的微利，不要梦想营收规模等于和线下培优一样的利润规模。”另一位业内人士表示，好未来线上业务注重的网校模式是不是在正确的赛道上？线上业务能否保持和线下一样丰厚的利润率？好未来线下的资源优势能否成功移植到线上？这些问题，对好未来的高估值来说，才是更为重要的。不过，对于浑水来说，需要的是立竿见影的效果，财务造假、虚增利润对股价的影响远比判断未来线上业务前景来的迅速。（北京时间财经 李拜天）[详情]

　　好未来遭浑水唱空，市值一日蒸发22亿美元吕进玉6月14日凌晨四点，美股收盘。好未来（NYSE：TAL）股价下跌9.95%，报41.11美元，市值205.9亿美元。相比较前一个交易日，其市值在一个交易日内蒸发了22亿美元（折合人民币约为145亿元）。记者梳理发现，当日好未来最高跌幅达到15%，且一度影响了整个美股中的教育板块，包括博实乐、达内科技、新东方、海亮教育等都受到了不同程度的下挫。浑水报告直指好未来财务欺诈事件的起因是来自浑水公司（MuddyWatersResearch）创始人CarsonBlock在6月13日发布声明称，好未来欺诈性地创造利润，他正在做空好未来。CarsonBlock认为好未来是一家真实存在的公司，但至少从2016财年起，它已经欺诈性地夸大了利润。该欺诈行为遍及培优业务，并正在转移到好未来的在线业务中。在浑水发布的长达71页的做空报告中指出：“在2016财年到2018财年期间，好未来夸大了净收入至少43.6%。我们对利润通胀的估计仅基于我们能够量化的数据，欺诈性的利润通胀可能超过这一估计。我们估计好未来在此期间的累计净收入利润仅为8.8%，而实际披露的数据为12.4%；我们估计好未来2016财年净利润仅为10.4%，实际披露的数据为11.6%。”第一财经记者梳理了好未来发布的2017财年和2016财年的数据，2017财年好未来营收10.43亿美元，同比增长68.3%，第四季度增长80.7%。归属好未来的净利润为1.148亿美元，较上一财年增长11.6%；2016财年其营收为6.19亿美元，和2015财年4.34亿美元相比同比增加了42.9%，净利润8510万美元，和2015财年的6720万美元相比增加了26.5%。6月14日下午，好未来回应称，浑水报告中存在大量错误、无依据的猜测以及恶意解读。董事会与审核委员会将对指控进行评估，并考虑采取适当手段保护公司股东利益。不过，浑水也在报告中称：“好未来几乎一定会反对我们的结论。我们建议投资者们谨记奥卡姆剃刀原则，即面对多种能作出同样准确的预言的理论，我们应该挑选其中使用假定最少的；我们的这份报告罗列了好未来的许多谎言、混淆点和前后不一之处，如果好未来尝试有选择地为这些行为辩解，投资者们将会面对他们五花八门但不尽合理的解释，而我们的解释十分简单直接：他们造假了。”在浑水的报告中还提到了已经破产的美国安然公司。该公司曾是一家位于美国得州的能源类公司，破产前曾是世界上最大的电力、天然气以及电讯公司之一。安然最终在2001年宣告破产，超过两万人因此失业，其精心策划乃至于系统化的财务造假丑闻震惊世界。安然当时聘用的“安达信”会计师事务所曾名列世界“五大会计师事务所”也因此解体，安然从此成为公司欺诈的象征。教育中概股被浑水狙击并非第一遭值得注意的是，教育中概股遭浑水做空好未来并非第一遭遇。在2012年7月，浑水公司发布报告质疑新东方（NYSE：EDU）财务报告存在欺诈，其毛利润率存在60%的造假嫌疑，建议强力卖出其股票。这一报告导致新东方股价一夜暴跌35.02%，累计下跌57.32%，市值缩水过半。新东方创始人俞敏洪在微博迅速回应此事：“谢广大朋友对新东方的关注，美国浑水公司，一家专门以做空中国股来牟利的公司，对新东方的指责是没有依据的。新东方对全国600多个教学点100%控股，只有在没有新东方的十几个小城市有合作经营，新东方一直按照政府要求合法经营，新东方决不会用VIE结构破坏投资者利益。我们会安心认真把新东方做得更好！”随后，新东方方面又陆续召开新闻发布会，以提振投资者信心。随着新东方不断地反击，最终浑水做空失败，新东方也稳定了股价，目前它的市值比上市时增长了10倍。在之后的7月20日，俞敏洪表示：“浑水事件给我最大的启示是，对公司经营的规范化提出高要求也不过分；同事尽管痛恨浑水，但也知道这样机构的存在，能够制约一些公司做坏事欺骗股东。就像有一个不断挑刺的人存在，你就能够不断进步。”深圳一资本管理教育板块负责人向第一财经记者分析道，国内教育板块的本身估值一直比较高，好未来是这一行业的龙头。受此影响，今天香港市场教育股也遭到了不同程度的抛售。她认为，本次浑水对好未来的做空报告，从长期来看，未必是件坏事。挤干净估值后会继续维持涨势。好未来本身的业务确实是供不应求的，尤其是在如今的一线市场中。从浑水过往的套路来看，目前跌幅尚不及其预期，可能会准备做空报告的第二弹和第三弹。“希望好未来被做空这一事件也会给近两年诸多拼命想趁着好形势赴海外上市的国内教育公司一记警钟，在中国企业和世界资本市场联系越来越紧密的今天，一旦上市，公司的一举一动就会被摆在放大镜之前仔细审视。”上述负责人说。[详情]

　　 被指控财务造假，好未来教育集团称浑水“恶意解读” 浑水做空好未来持续发酵，分析人士认为，浑水目前放出的消息仍不够“重磅”，尚未涉及好未来核心业务和长期投资逻辑。 《财经》记者 马霖 张建锋 刘以秦/文  余乐/编辑 6月14日下午，遭到美国知名空头机构“浑水”公司狙击的好未来教育集团对《财经》表示，浑水的指控“包含大量错误、未经证实的猜测以及对事件的恶意解读”。 当地时间周三上午，浑水公司对好未来“出手”，发布了对好未来的做空报告，指控好未来在两笔交易中涉嫌财务造假。这份报告致好未来股价一度暴跌15%，市值蒸发逾22亿美元。 《财经》采访的多位市场分析人士普遍认为，浑水此次放出的“第一份”报告并未涉及好未来核心业务和长期投资逻辑。但是如果后续还有更“重磅”的消息放出，好未来就将面临较大的压力。 好未来（TAL.N）于2010年在美国纽约股票交易所上市，是中国最大教育集团之一，旗下有学而思培优、学而思网校、家长帮等教育品牌，投资标的包括宝宝树、果壳网、作业盒子等。 该公司股价在过去12个月中累计上涨了90%以上。 浑水在这篇71页的报告中称，好未来的业务是真实存在的，但该公司至少从2016财年起就开始欺骗性地夸大其利润。浑水还表示，好未来的财务做假覆盖了其核心业务“学而思培优”，且正逐步蔓延至该公司的线上业务。 浑水推测，2016财年至2018财年，好未来公开的运营利润至少夸大21.6%，净收入至少夸大43.6%。好未来2018财年净利率为10.4%，并非其财报所披露的11.6%，而该公司2016财年以来的累积净利润只有8.8%，并非好未来所称的12.4%。 这份报告仅为系列报告的第一部分。在这一部分中，浑水指控好未来在两笔交易中存在造假行为，虚增了1.532亿美元，占好未来2016财年-2018财年税前利润28.4%，而包括这两笔交易的税前利润总虚增幅度至少为39.8%。 这次行动不是浑水第一次将目标瞄准中国教育企业。早在2012年7月，浑水就曾做空另一家中国教育集团新东方，指出新东方毛利润率超过60%，有造假嫌疑，同时列举了新东方合并资产和税收利率存在诸多问题，建议“强力卖出”新东方股票，新东方股价曾两日累计下跌57.32%，市值缩水过半。但是在新东方做出回应之后，新东方的股价迅速恢复。 两笔交易成关键 浑水指控的第一个作假事件是好未来入股留学项目顺顺，关键点是谎报入股时间。好未来2017年8月将旗下海外教育中介咨询公司东方人力出售给顺顺，东方人力成为顺顺的核心业务，其后好未来记录了2710万美元的公允价值收益。随后的2017年12月，好未来公告称入股顺顺。 浑水认为，好未来实际上在2015年7月就入股了顺顺。通过延迟宣布入股时间点，好未来掩盖了其宣布入股顺顺时，顺顺已经成为好未来旗下公司的事实。将东方人力转让给顺顺时，顺顺事实上已经是好未来旗下公司，因此这是一项集团内关联交易，根据会计要求，好未来不应被允许记录2710万美元的公允价值收益。 浑水还表示，这笔交易之后好未来逐渐增加对顺顺的投资，而顺顺的估值最终达到1亿美元以上（该公司不到一年前估值仅为3510万美元）。这一火速增长的估值使得好未来虚增上述2710万美元收益，虚增税前利润1970万美元，同时好未来还抹去了顺顺1650万美元的亏损。 一位行业分析师对《财经》记者表示，对于持有20%-50%股份的参股公司，在当年应该按照规定记录公允价值投资收益，因为不论好未来是在2015年12月参股顺顺公司，还是当年5月份参股顺顺公司，时间都在好未来2016年年报统计范围内，所以上述相关公允价值收益都应该被记录，上述参股时间节点的不同，不会对公司2016年度公允价值收益是否记录有影响，后续在每股财务年度应根据报告期内的公允价值投资收益变动进行相应的记录。 浑水称第二例造假事件发生于好未来的“广州智康1对1”交易。好未来曾公告称于2015年将广州智康1对1转移至其所投资的公司轻轻家教，而浑水称此次交易是一次虚假的资产转移，使得好未来税前利润虚增约6000万美元。 浑水认为这笔交易“根本没有发生过”，因为广州智康1对1实际业务和公司实体都没有发生变动，只有小部分员工合同被转移，但这一转移却为好未来产生了实质性的收益，给好未来2016财年-2018财年虚增了5940万美元税前利润。 浑水称，15个月后，轻轻家教称广州智康1对1业务不再符合自身战略，但其后好未来并未减记虚增的税前利润，还合并了940万美元的递延营业额。浑水认为好未来自始至终都打算回购1对1业务，所发生的一系列交易的目的是虚增财务收入，而利用非现金方式交易这一方式已经足以发出警示信号。 截止发稿时，好未来尚未对浑水指控的这两笔交易做出具体回应，但表示“公司董事会和审计委员会已获知报告内容，并将对报告内容进行审查。” 一位不愿具名的证券人士并不认可浑水目前所列举的两个好未来虚增利润的例子。他向《财经》记者解释，好未来有许多预收账款，预收账款的确认时间在会计上具有调节余地。对于顺顺的案例，他认为会计确认上并未看出什么问题，对于回购广州智康1对1点的案例，他表示这是因为回购1对1之后估值变高的原因，既然变高的估值超过损失，就不需要在账本上记录损失。 但上述证券人士表示，浑水的做空目前带来了巨大的市场情绪波动，好未来目前面临巨大的估值压力。 专注于教育产业投资并购的拼图资本创始人王磊告诉《财经》记者，浑水的质疑往往有一定道理，但更多是从相对比较模糊，可以从两边去解释的地方去找理由，而中国公司在境外上市，要遵守严格的规范性，尽量不要让做空机构抓到把柄和漏洞，“目前看来好未来准备还是不够充分，没有做好预案，这一块是值得去改进的，”王磊说。 一位不愿具名的投资机构人士向《财经》记者表示，如果浑水所指好未来财务造假属实，那确实是一个比较严重的问题。“如果真是虚报，股东肯定会去告的，尤其是在美股上市的公司。”但他同时表示认可好未来核心教育业务和战略投资，以及对投资公司的管理。 上述人士表示，鉴于好未来业务本身是健康的，因此做空可能会产生短期影响，但不会对好未来构成长期影响。“浑水也说他们的业务是真实的，所以我觉得他们是在质疑公司的一些短期操作上的问题。”他说。 浑水在报告中称其研究了1000页中国政府文件，涉及好未来旗下或与好未来有关联的各个实体，也研究了关于这些实体的第三方信用报告，该机构称其调查员也多次前往好未来并采访了大量工作人员、合伙人和了解好未来运营情况的人。 浑水在报告中还声明，该机构仅能依据可以量化的信息来判断好未来的利润虚报程度，认为好未来的真实虚报程度很可能超过浑水所披露的数字。 [详情]

　　智通财经APP了解到，美东时间6月13日，美国着名做空机构浑水公司在多平台高调宣布做空好未来（NYSE：TAL），并随之发布了整份沽空报告合计71页的Part 1以及附有相关说明的一段13分钟视频。对于此次针对好未来的沽空，浑水公司并未如往前一般“全面否定”目标公司，而是表示“好未来的业务真实但其财务数据却有虚构”。但同时又将好未来的此次“造假”事件比肩美国着名的财务造假案例“安然事件”。浑水创始人Carson Block宣称，“好未来在财务造假方面不仅运用了传统的直接修改账面数字的方法，也采用了类似于安然事件中通过与‘特定目的公司’进行关联交易从而虚增利润的手段。”对此，有业内人士笑称，此次好未来被浑水提高到能比肩安然公司的高度，或许能提高公司在华尔街的知名度。但因“财务造假”事件而知名似乎并非光彩之事。不过说到“比肩安然公司”，这不禁让人怀疑，好未来真的有“如此严重”的财务造假吗？浑水眼中“造假”的好未来在浑水公司官网，最新的报告更新日期为2018年6月13日，也就是此次沽空好未来的这篇报告，而其上一份报告更新日期却还是今年2月份。可以说，好未来可是浑水憋了4个月的“大招”。在内容方面，浑水给此次报告起的标题奠定了整份沽空内容的基本论调。“TAL Education: A Real Business With Fake Financials”。（好未来：业务真实却有财务造假）然后在报告的综述上，浑水“言简意赅”地指控了好未来存在财务造假：在2016-2018财年（美国）期间，好未来将净收入夸大至少43.6%。好未来在此期间的累计净收益率仅为8.8%，而不是报告中的12.4%。浑水估计其2018财年净收益率仅为10.4%，而不是报告中的11.6%。为了“实锤”好未来“造假”，浑水还披露了好未来的两项“欺诈性交易”，并称两项交易都涉及好未来与其利益相关公司进行关联交易，并且这令公司税前利润增加了28.4%，即1.532亿美元。然后，浑水就这几个核心问题展开针对好未来的“审判”。在公司利润方面，浑水给出了关于公司报表利润及利润率数据以及公司的调整后数据。从其具体数据来看，浑水所谓的好未来净收入在2016-2018财年虚增43.6%并非按每财年数据独立计算。因为其给出数据中公司2018财年与调整值差额不足10%。从其后面的“Cumulative”下数据才发现，浑水得出的所谓“好未来一共虚增了21.6%的营业利润，39.8%的税前利润和43.6%的净利润”的结论是基于公司三年相关数据累加值进行计算。从后面浑水给出的“实锤”案例来看，沽空报告目前针对的是好未来2016财年的“关联交易”案，这也是报告中2016和2017财年两份数据相差较大的根本原因。但浑水用三年累加值进行沽空计算，很容易让人误解为好未来在这几个财年持续进行“财务造假”。对于给出的2016-2017财年调整数据与公司报表数据相差过大。浑水指出“这是因为好未来进行了关联交易”。在沽空报告中，浑水较为详细地介绍了有关好未来“虚增收入”过程。报告中，与好未来关联交易案有关的公司有两家，分别为北京顺顺必达信息咨询有限公司和北京东方人力科贸发展有限公司。这三家公司的关系为：好未来在2011年收购了东方人力，并在2015年将其出售给顺顺必达。浑水公司之所以质疑好未来存在关联交易在于，浑水查出“在进行这笔出售之前，好未来其实已经是北京顺顺必达的投资者”。根据浑水的报告，顺顺必达成立于2015年年初，根据中国工商数据显示，好未来在2015年7月投资顺顺必达，而非公司公告的当年12月。而好未来将东方人力转让给顺顺必达的时间点在于2015年8月。这一时间很关键在于，一旦证实好未来在2015年7月已入股顺顺必达，那东方人力在8月份转让之后，实际处于两家公司共同控制，其转让行为构成关联交易。这给好未来带来的“好处”在于可以隐藏此前投资顺顺必达的估值增益。在浑水的报告中提到，2015年年初顺顺必达注册成立时公司估值约为3500万美元。而报告认为好未来在此后持续增资顺顺必达并将其估值推至1.06亿美元，从中为公司带来的估值溢价经计算约有2700万美元。而浑水认为审计机构德勤的“不作为”是导致好未来得以“套利”的“帮凶”，因为从好未来的财报数据来看，德勤方面默认了好未来官方给出的2015年12月入股顺顺必达的信息，在会计处理方面未做调整，使得好未来将这2700万美元“顺利套利”，计入公司当期公允价值变动收益。浑水还指出顺顺必达作为一家核心业务出于好未来的并购标的，却为好未来形成了高达9300万美元的商誉，沽空好未来的部分原因在于浑水认为，该商誉即将面临减值的风险。至此浑水沽空好未来大戏的Part1中高潮部分已然结束。虽然对于在其认为的涉及好未来“关联交易”细枝末节方面的调研专业性上，浑水着实做的足以让人敬佩到五体投地。但实际上浑水的沽空报告在一个很关键的逻辑节点上讲不通，就是好未来为什么要冒如此大风险对其财报进行微不足道的粉饰？从浑水出具的沽空报告中可以看出，即使是浑水给出调整后自认为：真实的利润数据，在数值上也与原数值相差多数不超过5%。即使最后累计三年数值相差比例也不是十分明显。这是由于目前K12培训教育公司的利润被推广费用及教师薪酬压缩过多，在线下K12方面还要另加上教学场地租金成本，导致此类公司利润率一直较低。而且由于统计及会计处理方面可能出现的差异，一些具体数据不同是可以理解的。但一旦公司被指出进行财务造假，且不说根据美国相关法律，公司股东可以向公司提起巨额索赔；对公司而言，因诚信而导致的企业形象破损足以让一家公司身败名裂，在资本市场没有人不知道安然。马克思曾说过，“有50％的利润，资本就会铤而走险；为了100％的利润，资本就敢践踏一切人间法律；有300％以上的利润，资本就敢犯任何罪行，甚至去冒绞首的危险”。但此次好未来事件，好未来被浑水公司说成了一家为了不足10%利润而进行财务造假的公司，并且浑水的解释是，“好未来财务造假的动机就是让其创始人张邦鑫身价持续上涨。目前他的身价已经从9亿美元涨至75亿美元，这让资本家产生了铤而走险进行财务造假的原动力”。这一逻辑并不能让人信服，若是如此美股市场中巨头公司的CEO们岂不是要露出老父亲一般的微笑？并且浑水在报告中一再强调奥卡姆剃刀原则，即“面对多种能作出同样准确的预言的理论，我们应该挑选其中使用假定最少的”。但在不强调逻辑的情况下让人一味相信数据，这不禁让人怀疑浑水是否在对好未来进行“有罪推定”。目前好未来的官方回应是：“此机构提出的指控包含大量错误、未经证实的猜测以及对事件的恶意解读。”可见接下来，好未来大概率将就沽空报告进行反驳，期待公司能给出让人信服的理由。为何港股教育股普跌？一直有投资者戏言，近年来港股有“A股化”的现象。或许从此次好未来被沽空一事可以看出似乎这说法没毛病。智通财经APP获悉，由于浑水做空美中概股好未来，6月14日早盘港股教育股受到拖累。截至9时31分，整个教育板块整体跌幅达2.2%。其中教育股各“巨头”均未幸免于难。中教控股（00839）跌4.48%；中国新华教育（02779）跌3.03%；民生教育（01569）和宇华教育（06169）等跌超2%。这一现象让人哭笑不得。在好未来一事上且不论目前浑水沽空证据是否成立，即使公司真的存在问题其实与港股教育股标的们也是“井水不犯河水”。因为这些在港上市的教育公司绝大多数开展的业务仅涉及民办高校或其他线下学校，与好未来的K12教育辅导业务关联性并不大。而且这些公司的商业运营逻辑的核心在于学生人数的多少，学生人数决定了学费等公司收入来源。在这一点上，好未来亦是如此，但在沽空报告中并未涉及其核心业务和长期投资逻辑，说明一旦沽空逻辑不成立，好未来甚至可以快速回复元气。对于一众“吃瓜”的港股教育股而言，此次出现的普跌极大概率是市场情绪波动导致的不理性抛售，对教育股未来的整体走向并不会构成什么影响。[详情]

　　【观察者网 综合报道】做空专家“浑水”又来了，中概股“好未来”顶得住吗？浑水是大名鼎鼎的做空机构，专门做空中概股，曾把辉山乳业股价打掉91%。好未来就是“学而思”发展而来的教育企业。后者于2010年10月在美国纽交所挂牌，成为国内首家在美上市的中小学教育机构。此次浑水盯上这家教育培训巨头，称好未来在2016财年虚增利润。但好未来并未束手待毙，14日回应称浑水的指控包含大量错误、未经证实的猜测以及对事件的恶意解读。同时，董事会将审查报告内容。好未来昨日跌幅9.95%。目前美股还没开盘，好未来的股价还停在昨日收盘的41.11美元/股。好未来13日股价浑水：虽有真实业务，但净收入夸大四成北京时间6月13日晚，浑水公司（Muddy Waters Research）在其官网发布报告《A Real Business With Fake Financials》。报告称，中国教育公司好未来财务造假，涉嫌以欺诈的手段夸大收入与利润率。报道截图据了解，好未来上市时的发行价为10美元，目前股价已经突破40美元，市值高达205亿美元。而好未来股价攀升主要发生在过去三年。此次浑水盯上好未来，恰恰认为指责后者在2016财年虚增利润。报告称，在2016财年（美国）到2018财年（美国）期间，好未来将净收入夸大至少43.6%。好未来在此期间的累计净收益率仅为8.8%，并非报告中的12.4%。浑水估计其2018财年净收益率仅为10.4%，而非报告中的11.6%。浑水公司认为，好未来在收入、利润率等多个指标上存在欺诈。图片来源：浑水报告浑水创始人布洛克（Carson Block）对彭博社表示，“好未来有真实的业务但其利润存在造假，他们有着真实的业务，但增长却不像他们描绘的那样快。”浑水还称，好未来是通过灰色资本运作进行了财务欺诈。其欺诈行为已经遍及好未来的核心业务“学而思培优”，并正向在线教育相关业务蔓延。浑水还指责好未来聘请的德勤会计师事务所，称好未来2015年并购北京顺顺必达信息咨询有限公司的过程中出现了审计漏洞，而发现漏洞所需做的基本工作为德勤负责。浑水甚至将好未来与安然事件进行类比。安然公司曾是世界上最大的能源、商品和服务公司之一，因作假账，于2001年破产。目前，浑水公司仅公布了该报告的第一部分。已公布的报告称，两部分的欺诈性交易估计虚增了好未来2016至2018年度税前利润1.532亿美元（总利润的28.4%）。其中，将旗下东方人力转让给顺顺留学的交易，导致不当税前利润膨胀约6650万美元。另一笔将旗下智康1对1转让给轻轻家教的交易，给好未来带来不当税前利润膨胀约6000万美元。攻击有效好未来官网显示，旗下有包括学而思及其网校、爱智康、摩比思维、励步英语等15个业务品牌。目前拥有2.8万员工，业务覆盖全国55个城市，线下学生超过450万，另有3600多万学员通过线上获取教育资源。受报告影响，昨天好未来股价迎来雪崩，跌幅一度达到15.12%。最终股价报收于41.11美元，跌幅为9.95%。或是受报告影响，同一天，在美国上市的教育股也集体收跌。红黄蓝下跌1.27%，新东方下跌3.25%，尚德机构下跌5%，精锐教育下跌1.67%。红黄蓝昨日股价好未来：大量错误、恶意解读针对浑水公司的做空报告，好未来14日发布官方回应。经济观察网报道，好未来表示该报告中存在大量错误、无依据的猜测以及恶意解读。以下为好未来回应声明全文：中国领先的课外基础教育辅导服务商好未来教育集团（NYSE: TAL）今日发布声明，回应空头浑水公司的报告。该空头的报告中存在大量错误、无依据的猜测以及恶意解读。好未来董事会已获悉该空头报告。董事会与审核委员会将对指控进行评估，并考虑采取适当手段保护公司股东利益。好未来教育集团仍专注自身业务战略，以保持与加强在中国民办教育市场的领导地位。中概股狙击手，曾做空新东方据悉，浑水的名字来自中国成语“浑水摸鱼”。公司创始人布洛克是一位中国通，从2005年开始曾在中国工作过相当长一段时间。布洛克，图自CNBC金融界介绍，2010年浑水因做空东方纸业一战成名。此后，浑水狙击的中概股包括：嘉汉林业（在浑水报告发布当天股价狂泻64%）、网秦（股价暴跌近50%）、分众传媒（股价大跌40%）、绿诺科技（在浑水报告发布之后仅23天就被纳斯达克摘牌）等，狙击的港股包括奇峰国际、辉山乳业等。去年年初，浑水做空辉山乳业，直接让后者股价暴跌91%。6月又宣布做空敏华控股，几乎在一瞬间，敏华控股暴跌10%，随后紧急宣布停牌。所谓做空，指的是专业机构向第三方接入目标股票进行抛售，在目标股票下跌之后在进行买入偿还，从而赚取差价。但是如果股票上涨，那么做空机构将被迫购买上涨之后的股票偿还，结果面临严重亏本。不过，做空并不简单，被做空对象也不会“束手就擒”。值得注意的是，2012年浑水曾做空另外一家在美上市的教育巨头新东方。当时浑水认为，新东方毛利润率超过60%有造假嫌疑，受浑水打击后新东方股价两日累计下跌57.32%。不过，之后新东方董事长俞敏洪现身辟谣，并组织独立特殊委员会对浑水的报告进行回应，随后两个交易日新东方股价回涨近36%，并在此后实现了股价的数次翻倍。观察者网先前报道，面对做空机构的攻击，海通证券的分析师认为，做空机构主要是先“挑软柿子”捏，空头必须找到出口。这些公司本身也可能是有一定问题，即所谓苍蝇不盯无缝的蛋。观察者网专栏作家，对冲基金经理熊鹏说，在一个成熟市场，做空有问题的股票是常见的现象，不应该从阴谋论去找原因。[详情]

　　昨日，做空机构浑水（Muddy Waters）的一份报告将好未来（原名学而思）推到风口浪尖上。美国东部时间6月13日,浑水机构报告称好未来存在财务造假等情况，当天好未来股价盘中大跌15%，当日收跌近10%。今日（6月14日）下午，好未来回应称，报告中存在大量错误、无依据的猜测以及恶意解读。继2012年看空新东方之后，浑水再出报告看空好未来，此次事件可能会影响哪些基金和机构呢？浑水做空好未来2010年，好未来（当时名为学而思）在美国纽交所正式上市，是国内首家在美上市的中小学教育机构，目前公司市值共计205.9亿美元（约合人民币1317.7亿元）。美国东部时间6月13日，做空机构浑水发布报告称中国好未来教育集团财报中存在造假现象。其预估，好未来在2016财年至2018财年中，将净利润至少夸大了43.6%，并认为欺诈行为遍及核心培优业务，并正在转移到TAL的在线业务中。受此影响，昨晚（当地时间周三上午）美股开盘后，好未来股价一度跌逾13%，截至当日收盘，报41.11美元/股，股价跌9.95%，市值蒸发22.4亿美元。按最新汇率计算，相当于一天市值蒸发143亿元人民币。好未来回应辩驳报告其实这不是浑水机构第一次看空中国教育机构公司。2012年7月18日，浑水曾发布对新东方的调查报告并建议投资者卖出，当天股价大跌。然而这样的跌势并未维持多久，2012年7月31日其股价开始震荡向上。至2012年末，区间上涨82.27%。而2012年7月18日至今，新东方股价上涨约650%。（图：2012年7月18日至今新东方K线走势图）针对做空机构浑水昨日发布的做空报告，今日（6月14日）下午，好未来回应称，报告中存在大量错误、无依据的猜测以及恶意解读。并表示董事会与审核委员会将对指控进行评估，并考虑采取适当手段保护公司股东利益。前二十大机构股东持股38.27%Wind数据显示，自2013年学而思改名为好未来，至今5年间股价上涨超过20倍。在浑水报告之前，无论是从公布的财报数据来看，还是股价变现，好未来均表现良好，国内外机构也表现出对该公司股票的青睐。公开信息显示，2012年12月31日，好未来前20名机构股东直接持股总数占已发行普通股比例的99.04%，在2015年中报以前，前20名机构股东直接持股总数占已发行普通股的比例也大都在60%以上。2017年年报显示，包括贝莱德集团、先锋基金、摩根士丹利、高盛等知名机构现身好未来前20名机构股东名单，其直接持股总数占已发行普通股的38.27%。其中，未来资产环球投资公司（MIRAE ASSET GLOBAL INVESTMENTS）5年来首次进入该股前20名机构股东，持有该股1556672只，占0.95%，排名16位。此外，UBS ASSET MANAGEMENT AMERICAS INC、MORGAN STANLEY和BAILLIE GIFFORD & CO作为好未来的前三大机构股东，2017年末直接持股数量占已发行普通股的比例，较上期均有所提高。三只基金一季度末重仓好未来仅公募而言，2018年一季报显示，嘉实全球互联网人民币、上投摩根新兴市场和华夏全球精选3只QDII基金重仓了好未来，所持股票分别占资产净值的8.96%、3.15%和1.82%，较2017年四季报时比例均有所增加。而从年报来看，2017年投资了好未来的QDII基金数量较2016年增加了将近1倍，大部分基金占资产净值比例也多有增加。有人加仓也有人减仓，《每日经济新闻》记者也注意到，交银中证海外中国互联网2017年持股好未来占资产净值的比例有所下降，而国富大中华精选和华宝海外中国成长则选择了清仓这只股票。好未来能如新东方一样漂亮回击，稳住股价吗？后续事情进展，《每日经济新闻》记者也将持续跟进。每日经济新闻[详情]

　　文/意卿   GPLP6月13日浑水研究公司（Muddy Waters Research）发表报告称好未来（TAL）至少在2016年财年开始涉嫌财务造假，在2016财年至2018财年期间夸大净收入至少43.6%，好未来欺诈性的利润通胀可能已经超过这一估值。累计净收益率不是公布的12.4%仅为8.8%，2018财年也不是公布的11.6%而是10.4%。来源：浑水公司官网浑水公司揭露了好未来这摊浑水，好未来的股价也闻讯暴跌约9.95%，市值蒸发22.4亿美元。浑水公司在公告中也称正在做空好未来这个教育界的巨头。“安然事件”中国版本好未来是中概股教育界巨头，市值一度超越新东方，截至股价暴跌约9.95%后市值仍在200亿美元之上，浑水公司指责好未来的事件可以比肩美国证券史上的最大丑闻安然事件。其实早在2011年，好未来收购了一家留学咨询公司，名为北京东方人力科贸发展有限公司。在2016年好未来将东方人力出售给北京顺顺必达，北京顺顺必达2015年年报显示，将于7月被好未来投资出让一部分股权，紧接着一个月后，即在2015年8月好未来就将东方人力出售给北京顺顺必达。综合来看北京顺顺必达只是好未来将东方人力置出又置入。这样的目的何在呢？当然是谋求高估值，好未来这一些列操作从将估值推高到1.06亿美元。这样一个并购标的被好未来投资，核心资产也来自好未来，最终形成了9300万美元的商誉。而这9300万美元的商誉也面临“引爆”减值的风险，好未来的未来摊上这摊浑水，是否还真的好，目前我们暂不得知。好未来按兵不动？面对浑水的报告，目前好未来暂未做出任何回应。而相比之下曾经同样遭受浑水伏击的反应与好未来大相径庭。早在2012年7月，同样是中概股的教育巨头新东方也遭受了浑水公司的伏击。浑水公司发布了长达97页的报告质疑新东方公司财务涉嫌造假。新东方股价两日累计下跌57.32%，市值缩水过半。当国际投行高盛等准备看空新东方的时候，新东方做出了回应。新东方董事长俞敏洪现身“辟谣”，称“浑水写的只是小说”。俞敏洪不禁回应了浑水的质疑，更成立了包括网易前首席财务执行官李延斌、百度董事长李彦宏、北大国际MBA美方院长杨庄在内的独立特殊委员会，组织调查浑水报告提出的种种质疑。随后新东方股价回涨近36%，此后更是一路上涨。而相比新东方的积极回应，现为中概股教育龙头的好未来还没有做出任何回应，是默认事实？还是在筹备反击？还是让时间带给我们答案吧。[详情]

　　北京时间14日下午，好未来回应浑水做空报告称，报告中存在大量错误、无依据的猜测以及恶意解读。董事会与审核委员会将对指控进行评估，并考虑采取适当手段保护公司股东利益。好未来股价一度暴跌13日美股交易时段，知名沽空机构浑水发布沽空报告指出，2016财年至2018财年期间，好未来的净利至少被夸大了43.6%，在期间，好未来的累计净利润率只有8.8%，但好未来披露的数据达12.4%。此外，浑水预计2018财年好未来实际净利润率仅10.4%，但好未来披露的数据为11.6%。浑水表示，13日公布的这份报告只是系列报告中的第一部分。在第一部分中，报告还揭露了好未来的两项欺骗性交易，这两项交易使好未来的税前利润增加了1.532亿美元。该沽空报告使得好未来的股价一度暴跌15%，截至美股13日收盘，好未来报收于41.110美元，下跌9.95%。[详情]

　　北京时间今日凌晨4点，美股收盘。受浑水做空影响，好未来盘中跌幅一度超过15%。截止收盘，好未来跌9.95%，报41.11美元，市值205.9亿美元。相比前一个交易日，其市值于昨晚跌掉22亿美元。那么，这磅重弹带动的行业变化表现如何?国内又有那些资本机构重仓了好未来呢?蓝鲸教育在继昨晚的《好未来股价大跌15%，浑水称其欺诈性创造利润》文章后，今日再度解析。这份长达71页的做空报告中指出，好未来在收购一家留学机构中，涉嫌隐瞒关联交易，利用德勤会计师事务所的失察获取了约2700万美元的估值增值收益。具体来看，2011年，好未来收购了北京东方人力科贸发展有限公司，5年后出售给北京顺顺必达。浑水指出，而投资人和会计师都不知道的是，出售之前，好未来就是顺顺必达的投资者了。但是，这个漏洞本只需3个计费小时就能被德勤发现，德勤并没有处理好。此外，浑水认为好未来在审计上的投入与其自身增长明显不符。2011年财年以来，好未来收入和资产年复合增长率超过40%，但给德勤的审计费年复合增长率仅为2.8%。在对标上，浑水将好未来的案例比肩为美国证券市场最大丑闻之一的安然事件。根据SEC显示，高瓴资本在第一季度末共持有16只中概股，持有市值达38.83亿美元。这16只中概股就包括好未来，持有股数为242.31万股。截至2018年3月31日，老牌私募景林资产在美共持有23家上市公司股票，总市值12.27亿美元(约合78亿元人民币)。其在去年末仍重仓持有的好未来，在一季度被全部清仓。反而增持新东方97.96万股至482.9万股，持有市值达4.23亿美元。景林建仓新东方的时间在2016年三季度，随后逐渐增持到现在，一度也成为第一重仓股。作为老牌龙头的新东方，也下跌了3.25%，蒸发市值在5亿美元。其实早在2012年7月，浑水公司就做空过新东方，建议“强力卖出”其股票。浑水认为，新东方毛利润率超过60%有造假嫌疑，同时指出新东方合并资产和税收利率都不合理等诸多问题。做空首日股价暴跌34%，两日累计下跌57.32%，市值缩水过半。两大龙头下跌同时也带动了整个美股教育板块的下跌，其中跌幅超过5%的有刚上市的尚德机构和安博教育(重新上市)。不过值得一提的是，红黄蓝在最近6个交易日出现了大幅上涨，最高涨幅一度超过20%。在昨晚，所受影响不是很大。[详情]

　　好未来回应浑水做空：报告存在大量错误及恶意解读北京时间6月14日下午消息，好未来回应浑水做空称，报告中存在大量错误、无依据的猜测以及恶意解读。董事会与审核委员会将对指控进行评估，并考虑采取适当手段保护公司股东利益。6月13日晚，以做空中概股而闻名的“浑水公司”再次出手，这次瞄准的目标是在纽交所上市的中国公司好未来。在浑水发布做空报告后，周三公司股票一度大跌15%，最终收跌9.95%，市值报205.9亿美元，相较前一日蒸发22亿美元（约140亿人民币）。浑水创始人Carson Block表示，与浑水此前做空的系列中概股相比，好未来业务真实而非虚构，但浑水认为，好未来的财务数据却有虚构。目前，浑水公司仅公布了该报告的第一部分，主要涉及好未来的两次投资、并购行为，称好未来通过一系列复杂的资本运作，令自身获得了超过1.2亿美金的虚假账面收益。对于好未来这个巨头，浑水指控称，在2016财年（美国）到2018财年（美国）期间，好未来将净收入夸大至少43.6%。好未来在此期间的累计净收益率仅为8.8%，而不是报告中的12.4%。浑水估计其2018财年净收益率仅为10.4%，而不是报告中的11.6%。浑水认为，好未来的案例可以比肩美国证券市场上最大丑闻之一——安然案件。安然公司曾经是世界上最大的能源、商品和服务公司之一，但光鲜的外表下实则是与会计机构的联手做局。此外，好未来所聘请的德勤会计师事务所（四大会计师事务所之一）也成为浑水指责对象。根据浑水搜集的证据，好未来2015年并购北京顺顺必达信息咨询有限公司（以下简称北京顺顺必达）的过程中出现了审计漏洞，而发现漏洞所需做的基本工作，“德勤会计师只需3个计费小时就能做到。”数据显示，好未来在审计上的投入与其自身增长明显不符。浑水整理财报数据发现，2011年财年以来，好未来收入和资产年复合增长率超过40%，但给德勤的审计费年复合增长率仅为2.8%。[详情]

　　来源：老虎社区梳理了浑水对于好未来做空报告Part1，浑水关于做空好未来的报告中首先提到“2010-2011年”大量中概股出现财务造假，在美国上市的中国公司大约有400起财务欺诈案。浑水认为在一个高度竞争的行业中，保持着惊人的收入和利润增速是不真实的。浑水估计2016-2018财年好未来运营利润高估至少21.6%，税前利润高估至少39.8%，净利润高估至少43.6%，此外浑水认为这些仅仅是可以被量化的部分，包括培优和线上业务。收入方面浑水预计的数字跟公司披露仅相差1.6%，毛利仅相差3.7%。（差距真是少的可以）换句话说，浑水认为好未来的费用率和其他收入存在虚报，而认可公司收入的高增长和毛利率水平。图：历年好未来收入、毛利、净利情况（黄色部分为浑水估计）图：历年好未来毛利率、净利率情况（黄色部分为浑水估计）浑水还认为审计费用的增速（复合2.8%）明显不匹配于公司的收入和资产增长（复合45.4%、42.6%），并且其审计机构德勤占据了四大中国审计“事故”的43%，暗示其审计可信度较低。图：历年好未来资产、收入及审计费用交易（一）——顺顺留学 & DFRL浑水认为在“好未来-顺顺留学”的交易过程中，好未来虚假确认了2480万美元税前利润，并且资本化了1650万美元损失。顺顺留学前身是留学在线问答平台Appliter.com，2014年7月创立，获得IDG资本天使投资。2015年6月/12月，好未来以1800万美元投资顺顺留学，并将旗下留学网（DFRL——北京东方人力科贸发展有限公司）及留学牌照转让给顺顺留学。（截止2016年底DFRL占据着顺顺60%的营业收入、65%营业成本，41%的营业费用，67.5%的递延收入；并且DFRL具有277名雇员，而顺顺留学只有49人）浑水认为，收购顺顺留学并将DFRL并入旗下是没有实际意义的，这主要是为了提高顺顺留学估值，从而使“初始投资”公允价值变动损益大幅增加。——投资顺顺留学时间表2015年6月1日 张杨（前启德教育总监、顺顺留学董事长）出任顺顺留学CEO2015年6月11日 中国媒体报道好未来将投资顺顺留学1800万美元2015年7月2日 好未来董事长张邦鑫拆除DFRL的VIE架构2015年7月13日 张邦鑫等签署转让协议，将DFRL转让给顺顺留学2015年7月23日 好未来正式宣布成为顺顺留学投资者2015年7月30日 DFRL正式移交给顺顺留学2015年12月 好未来披露投资顺顺留学1050万美元，顺顺估值3500万美元浑水认为，实际上好未来虚报了投资时间，其于2015年6月投资了顺顺留学，在DFRL并入顺顺留学之前，而披露投资则在12月份。而顺顺留学在收购DFRL时，仅将其确认为“长期股权投资”。顺顺估值高达3500万美元，其成立时间仅仅为2015年3月，距离好未来投资仅3个月。不寻常的交易顺序和高昂的估值是浑水的重大疑惑。2016年6月，好未来进一步投资顺顺留学，获得其36%股权，合计66%，顺顺估值达到1.19亿美元。由于会计政策，此前“权益法”确认的30%股份，由于改为“成本法”计量（实现控制），确认投资收益2520万美元。此外，空降的张杨也仅仅在CEO位置上待了1年时间。浑水认为，2018财年DFRL为好未来虚增2480万美元利润。欺诈指标 1： 2016自然年DFRL 资产增加1.29亿人民币，负债增加1.31亿人民币，其中资产主要是现金、预付款项，负债主要是递延收入。欺诈指标 2： 顺顺CFO曾表示，公司递延收入确认在一年甚至以上。2017自然年，DFRL收入5340万，仅占上期递延收入的26.8%（1.996亿人民币），转化率非常低，有72.2%的递延收入未被确认。所以浑水认为大部分报告中的递延收入都是伪造的。从2016至2017年，亏损逐步扩大至1.42亿人民币，递延收入转化率大幅提高至31%。进一步，浑水认为应该计提顺顺留学9300万美元的商誉减值。亏损扩大：2017年亏损扩大至2100万美元；合同减少：草根调研，新合同峰值在16自然年；人员数减少，DFRL从277减少至184，顺顺从49减少至24；分支关闭，从16个分部减少至8个；现金头寸由660万美元下降至3.6万美元。交易（二）——智康等浑水认为好未来和轻轻家教之间，关于广州一对一业务交易，在2016-2018财年虚增税前利润5940 万美元。好未来出售广州智康一对一校区，获得5000万美元的资本回报，占比2016年税前利润58.8%，净利润的的36.4%。15个月后，允许买家归还一对一业务，并抵消之前的5000万收入，但是好未来不仅没有抵消收入，还确认了940万美元的递延收入，我们怀疑大部分这种递延收入都下降到了税前收入线，并且其中的大部分都是欺诈。我们认为好未来一直都打算把业务收回，这一系列交易仅仅是为了产生不正当的会计利润。我们认为好未来从未实质性地转让一对一业务。（non-cash consideration非现金出资）背景：2015年4月，好未来出资630万美元，参与轻轻教育的B+轮投资，投后估值为3000万美元左右，2015年8月，又出资3000万美元现金参与其C轮投资，同时将好未来旗下广州一对一业务转让给轻轻教育，转让价5000万美元，轻轻教育向好未来发行5000万可赎回优先股。但好未来并没有将公司实体进行转移，而是仅转移了一部分与一对一业务相关的合同。 此外，轻轻教育在2015年5月成立了一家新公司——广州塾家教育科技有限公司，随后，好未来成都一对一业务的某高官被调至广东，管理该公司。（塾家，浑水的意思是这家公司就是为了此次交易成立的，在交易后调派了好未来的人进行管理，在好未来把一对一业务买回去之后，公司就没有正常经营活动了，原来调来的高管也被调回好未来北京公司）15个月后，好未来宣称要买回一对一业务，因为轻轻教育宣称一对一业务与其商业模式不合适，对价为取消轻轻教育发行的5000万优先股，非现金交易。在交易前，好未来就是轻轻教育的大股东，好未来投入资金约9000万美元，这也是我们怀疑轻轻教育会同意参与此次交易的原因。此外，在好未来投资之前，轻轻教育是IDG投资公司，li feng似乎与轻轻家教联系密切。好未来对轻轻教育投资情况：浑水认为这项交易是asset parking以及一对一业务未实质上进行转移的原因：1）一对一业务中的人员对于公司所有权的变化不知情或不同意： 主要证据来源于与轻轻教育某前高管、一对一业务线上的工作人员谈话。与学生的合同未转移。2）在出售交易后，好未来仍是大多数学习中心的承租人。2016Q3报告中，显示10家学习中心已转移。只有一家学习中心由好未来转移到塾家名下，但这个学习中心离好未来的一个培优中心很近，这在中国的代理权益持有人欺诈案件中是很常见的情况。2016年4月，GZ 1-1天河华忆学习中心租金620万人民币，租约1年，是由好未来旗下天河学而思支付的。鉴于好未来是轻轻教育的投资人，如果好未来为其代理支付租金，则构成关联交易，应予以披露，但是事实上，在审计报告中并没有相关信息的披露（审计单位：德勤）。3）只转移业务，没有现金或递延收益的转移是不太可能的没有现金转移、递延收入负债也没有转移，说明银行账户、学生学费及与学生的合同仍留存在好未来内部。现金：2016财年现金表中，并没有GZ 1-1的出售相关的投资活动相关现金流，此项目应单独列报。递延收入：我们预计应有330-500万美元的递延收入，但财务报表中并未列报。4）好未来声称其在中国有1250万美元的纳税义务（由于5000万美元的收入），但是我们并没有在国家工商管理总局文件中找到相关证明。好未来在SEC文件中声称的5000万美元收入和1250万美元税务未在工商管理局文件中出现，并且好未来声称某一个VIE实现收入和承担相应税务，但未披露是哪家公司。我们认为最有可能是交易主体的公司为广州学而思教育科技有限公司，证监会文件显示其6个学习中心与智康一对一学习中心地址相符，且业务相似，但我们在该公司的财报中没有看到相关交易信息。5）报告认为在2015年8月，没有一个理性的投资人会花5000万美元购买GZ 1-1在收购事宜电话会上，好未来给出了GZ 1-1季度收入指引——250万美元（1000万美元/年），该项目PE超过150倍。在2015年1-7月，GZ XRS EdTech（就是上文提到的，浑水怀疑这个公司就是交易主体）净利润约17万，年净利润约29万，税前净利率为1.1%。当时，好未来的PE约为35倍，净利率为15.3%。另外，GZ 1-1净账面价值为0的可能性不大，2015年8月前，GZ 1-1增加了一个新学习中心，累计折旧不应该非常高。如果对于好未来来说，5000万是一个有利价格，那么为什么还要花同样金额买回GZ 1-1呢？6）轻轻教育在决定要剥离一对一业务后，仍在开设新的学习中心轻轻家教持有智康一对一期间，增加了4个学习中心。2016年11月新增1个，2017年2月（回购后）新增两个。7）好未来出售一对一业务后，该业务的网站和招聘广告表明好未来仍占主导地位网站信息仍指向好未来，没有出现轻轻教育/塾家的信息。教师招聘广告，联系邮箱、地址都是是好未来即使是在塾家自己招聘老师的广告里，也把爱智康（一对一）归在好未来集团旗下品牌8）塾家公司的相关备案文件表明，好未来在出售一对一业务后，对塾家有有效控制权塾家成立于2015年5月，在好未来宣布出售GZ 1-1前3个月，其联系邮箱及网站都是好未来2015年12月，宣告交易4个月后，一位好未来高管成为了该公司执行董事及法人，在好未来回购一对一业务后， 该高管重新回到好未来集团，并获得了升职，职位为一对一业务的品牌经理9）塾家2015/2016财务报告与一对一业务的预期财务表现不符，说明塾家整合了轻轻家教其他业务，并未完全整合GZ 1-1业务塾家2015年收入小于我们预期的三分之一，递延收入为预期的二分之一，2016年同样不达预期。2016年财报中显示公司仍有递延收入，但当年11月好未来已完成回购，说明塾家整合了轻轻教育其他业务。在2016Q2电话会中，好未来给出的GZ 1-1 截止2015.8季度收入250万美元，按零增长估计，2015年9-12月收入应约为人民币2100万元，而塾家收入仅为575万元。GZ XRS EdTech2015年收入为6670万人民币，与我们估计的GZ 1-1收入6320万人民币（1000万美元）接近。学习中心一般会提前收4-6个月的学费，前一年预收学费占下一年收入比约为35%-40%，而塾家的这一数字仅为17.8%塾家2016年末递延收入余额为3180万人民币，说明其整合了轻轻教育的其他业务。a 塾家2015/2016年收入情况与其他应收款对应较吻合，说明其收入不止来自于学费b 2015年，广州轻轻收入为2220人民币，2016年收入几乎为0，但还在持续运营中，我们怀疑2016年的收入可能被暂时转移到塾家c 塾家及轻轻旗下其他广州公司现金非常少，和业务发展不符10）2016年11月，好未来购回GZ 1-1业务后，其递延收入表现不像是一个轻轻教育难以运营的项目好未来进行回购时确认了943万美元的递延收入（公允价值，实际价值应该更高），鉴于GZ 1-1被描述为一项低利润率的业务，我们认为其利润率低于30%，甚至15%，由此估计递延收入的账面价值在1050万美元-1350万美元之间。即使是最悲观的估计，递延收入金额也高于塾家的全年收入7070万人民币 。如果TAL’s GZ Ed. Tech Co作为交易主体，对GZ 1-1进行了回购，那么其年末的递延收入应包括943万美元（人民币6520万元），然而该公司年末递延收入仅为人民币4210万元。且公司在12月一个月内将递延收益人民币3300万元确认为收入也不太可能。2017年财报中，TAL’s GZ Ed. Tech Co收入仅为人民币6580万，仅比2016年递延收入高60万。学费一般提前4-6个月交，16年12月收入及17年全年收入都没有反映6520万的递延收入（943万美元）。因此，好未来在回购时确认的943万美元很可能是虚假的。浑水认为好未来在回购GZ 1-1时宣称的940万美元递延收入不是真实的，根据SAIC文件，好未来将在当年12月确认三分之一的递延收入，这是不合理的。[详情]

　　浑水又来摸鱼了？这次做空的是中国教育第一龙头股好未来。是否真的握有实锤，还是虚晃一枪？做空中国教育？历史还会重演？这已经是浑水第二次来做空中国教育行业巨头了。也许股民还记得2012年浑水做空新东方，新东方股价在两个交易日内暴跌57.32%，从22.26美元降至9.5美元。在众人恐慌之中，新东方回应质疑，随后股票大涨17.89%。最终调查结果显示新东方并无大碍，分析师发表正面研究报告并将其目标价提升到25美元。新东方股价继续一路向北。而今天的好未来市值超过新东方，股价屡创新高，却半路杀出个“浑水”。这次会是拐点，还是黄金坑？还有，中国教育行业是你说做空就做空的？高考行情了解一下？指控是什么？有实锤吗？指控主要来自于两个案例。并且浑水都强调他们是一个问题——“Asset Parking ”，意为“出于规避审查或财务造假等目的，将资产暂时卖给对方，但约定会买回来”，简单说就是“我的资产放你那过个桥”。浑水估计，在2016财年至2018财年期间，好未来的净利润至少被夸大了43.6%。此估计仅仅基于浑水能够量化的信息，实际欺骗性的利润夸大程度可能超过了这个估计。而税前利润被至少夸大了39.5%，营业利润被至少夸大了21.6%。先看看浑水是否有实锤。（来源：浑水报告）第一个案例：顺顺必达留学咨询公司浑水认为这里面有什么猫腻呢？在2016财年，好未来把旗下子公司东方人力卖给了顺顺必达。随后，好未来逐渐增加对顺顺必达的投资，最终在一年之内将其估值从最初的3510万美元提高到了1.059亿美元。于是，好未来最开始的投资就获得账面收益共计2710万美元，并且合并报表后增加了2480万美元税前利润。浑水认为这里面有1970万美元是在并未发生的交易中凭空捏造的。浑水还说好未来撒谎。因为好未来在2015年7月就投资了顺顺必达（后简称“顺顺”），并且在8月将东方人力（后简称“东方”）转移过去，但是好未来却说第一次投资顺顺是在2015年12月。所以怪审计不靠谱，让好未来能够虚增利润。德勤再度中枪。浑水总结，他们都是一家人，属于“自家人买自家人东西”。顺顺在好未来持续投资后，估值提高，并给好未来带来的2710万美元公允价值收益。抱歉这不能算数。浑水还指出，顺顺本来就是个壳公司，在好未来投资并注入东方之前，几乎没有存在感。后来好未来又从顺顺把东方买回来，并且声称东方估值达到1.16亿美元。在一年之内提高这么多估值，有点夸张。为了支撑顺顺必达是个壳公司这一点，浑水还扒了顺顺的背景。说什么顺顺是在好未来第一次投资前半年才成立的；创始人当时还只是个19岁没毕业的学生；顺顺本不想做留学中介；网站业务一开始不顺利诸如此类。质疑顺顺的品牌价值是否值得好未来大价钱投资。浑水这里很强，扒了一堆小道消息，告诉别人这个企业不值得投资。可是顺顺在什么时候成立重要？没毕业的学生就不行？你看不起乔帮主和盖茨？有几个创业一开始就顺利？你以为谁都国民老公王思聪？说实话，如果在中国，浑水应该能成娱乐圈最强狗仔队，还能强行P图那种。这些八卦都是猜测。在财务报表上做文章才比较容易令人信服。这方面呢？举例东方人力报表，2015财年到2016财年资产变动大，从200万美元增加到2160万美元。变动在资产端体现为现金，预付费用和其他应收款，在负债端体现为预收收入。（来源：浑水报告）对于如此巨大的变动，浑水也没解释，直接就开喷审计团队，说这你们怎么可能忽视？浑水应该也是见过世面的机构了吧，200万美元到2160万美元很多吗？好吧就算多，浑水也没解释为什么这多的异常。只丢下一句："Expenses paid out would likewise have runthrough the banks, and sufficient back-up would have been required for thepayments to consultants."证据不足，得查银行流水。说了一堆，还不都是在猜测。第二个案例：广州轻轻家教浑水说这件事是这样。好未来在2015年4月投资了630万美元给轻轻家教。4个月后的C轮，好未来再投3000万美元，并且把旗下的广州一对一业务按照5000万美元的估值转移给轻轻家教，换取轻轻家教等值的可回购优先股。问题在于，一方面好未来并没有把“广州一对一”（后简称“一对一”）整个公司转移给轻轻。另一方面轻轻成立了一个叫广州塾家的新公司把“一对一”的业务接了进来。而就在15个月后，好未来又将“一对一”用同样价格买了回来，因为“轻轻觉得“一对一”不符合战略发展路径”。而且这是个非现金交易，只是把之前轻轻给的5000万美元可回购优先股取消了。浑水认为这同样是一场“asset parking”大戏，并列出“十大罪证”：人事认为“广州一对一”公司的所有权并没转移。在业务转移出去后，好未来却依然是所有培训机构培训地点的承租人。好未来在转移过程中没有发生现金流或递延收入，这不科学。好未来声称在5000万美元的收入中，计入了1250万美元的纳税义务（tax liability），我们没找到证据。我们认为，在2015年，没有一个理性的人会出5000万美元买“广州一对一”。轻轻在决定把“广州一对一”还回去后，依然还在经营“广州一对一”的培训中心。从轻轻的网站和招聘广告上看，好未来依然占据重要角色，印证了我们“好未来从未松手”的观点。从国家市场监督管理局的材料上看，好未来在归属轻轻的期间，依然有效控制着“广州一对一”业务。塾家的财报和广州一对一的财务表现不一，证明塾家还有其他来自轻轻的业务，并非全都是“广州一对一”的业务。好未来的2016年11月收购回“广州一对一”时产生的递延收入显示了轻轻并没有努力去经营它。好吧。看完这“十大罪证”，也是醉了。浑水不是没找到证据，就是在猜测“这不科学”。还从网站和招聘广告上看到好未来的影子就说“好未来从未松手”，老美知道一个叫“面子”的东西吗？后面就是一堆似真似假无法证明真身的采访，可是这种采访有参考价值吗？这种对话谁都可以编一本书。浑水有的只是各种“怀疑”和“认为”，有没有点实锤的？历史：浑水摸鱼的失败让人想起6年前，2012年7月，同样是浑水，攻击的同样是德勤（中国），同样是中国教育行业龙头。2012年7月，浑水公司发布报告，质疑新东方财务报告存在欺诈。受之影响，新东方股价一夜暴跌35.02%，累计下跌57.32%，市值缩水过半。当年浑水也很努力。在长达90多页的报告中，详细讲述了浑水的调查过程，质疑可以说相当“有料”。从伪装成投资者与新东方的工作人员对话希望加盟，到各种财务数据和对比报表，到断章取义新东方CFO的谈话，甚至一些“花边”和“八卦”新闻，都被收罗详尽。随后，新东方对此事作出回应，“浑水公司夸大其辞，把新东方的粉刺夸大成了癌症，新东方不存在严重问题”。并且从我们的法律和经营角度反击了浑水的指控。在新东方回应浑水质疑之后，7月19日当天，新东方股票大涨17.89%，报收于每股11.20美元。2012年10月18日，经过3个月的调查，经过美国证监会的审核，SEC认为新东方的VlE结构及下属学校收益可以进入合并财务报表。奥本海默基金分析师发表正面研究报告并将其目标价提升到25美元，受该报告影响，新东方股价开市大涨。浑水公司对新东方的做空以失败告终。结俞敏洪当年说，“浑水公司存在有一定的合理性，就像这个社会允许任何人说话一样，浑水这类公司的存在使得很多公司不敢做坏事。中国其实应该有浑水这样的公司，他们就像苍蝇一样，会找到臭了的鸡蛋，这样很多在A股上市的公司就不会乱来了。“另一方面，做空什么行业不好，做空中国教育行业，只能怪浑水不懂中国独生子女的压力，和高考那“千军万马过独木桥”的行情。这次好未来是否还有好未来？让我们等待回应吧。感谢研究部同事：林弘炜[详情]

　　本文来自云锋金融公众号（id：majikwealth），经授权发布，不构成投资建议。文章作者为林弘炜。文内观点不代表智通财经观点。 浑水又来摸鱼了？ 这次做空的是中国教育第一龙头股好未来。 在面临突如其来的做空，好未来是否还会有未来？ 浑水是否真的握有实锤，还是虚晃一枪？ 做空中国教育？历史还会重演？ 这已经是浑水第二次来做空中国教育行业巨头了。 也许股民还记得2012年浑水做空新东方，新东方股价在两个交易日内暴跌57.32%，从22.26美元降至9.5美元。 在众人恐慌之中，新东方回应质疑，随后股票大涨17.89%。最终调查结果显示新东方并无大碍，分析师发表正面研究报告并将其目标价提升到25美元。新东方股价继续一路向北。 而今天的好未来市值超过新东方，股价屡创新高，却半路杀出个“浑水”。 这次会是拐点，还是黄金坑？ 还有，中国教育行业是你说做空就做空的？高考行情了解一下？ 指控是什么？有实锤吗？ 指控主要来自于两个案例。并且浑水都强调他们是一个问题——“Asset Parking ”，意为“出于规避审查或财务造假等目的，将资产暂时卖给对方，但约定会买回来”，简单说就是“我的资产放你那过个桥”。 浑水估计，在2016财年至2018财年期间，好未来的净利润至少被夸大了43.6%。此估计仅仅基于浑水能够量化的信息，实际欺骗性的利润夸大程度可能超过了这个估计。而税前利润被至少夸大了39.5%，营业利润被至少夸大了21.6%。 先看看浑水是否有实锤。 （来源：浑水报告） 第一个案例：顺顺必达留学咨询公司 浑水认为这里面有什么猫腻呢？ 在2016财年，好未来把旗下子公司东方人力卖给了顺顺必达。随后，好未来逐渐增加对顺顺必达的投资，最终在一年之内将其估值从最初的3510万美元提高到了1.059亿美元。 于是，好未来最开始的投资就获得账面收益共计2710万美元，并且合并报表后增加了2480万美元税前利润。浑水认为这里面有1970万美元是在并未发生的交易中凭空捏造的。 浑水还说好未来撒谎。因为好未来在2015年7月就投资了顺顺必达（后简称“顺顺”），并且在8月将东方人力（后简称“东方”）转移过去，但是好未来却说第一次投资顺顺是在2015年12月。所以怪审计不靠谱，让好未来能够虚增利润。德勤再度中枪。 浑水总结，他们都是一家人，属于“自家人买自家人东西”。顺顺在好未来持续投资后，估值提高，并给好未来带来的2710万美元公允价值收益。抱歉这不能算数。 浑水还指出，顺顺本来就是个壳公司，在好未来投资并注入东方之前，几乎没有存在感。后来好未来又从顺顺把东方买回来，并且声称东方估值达到1.16亿美元。在一年之内提高这么多估值，有点夸张。 为了支撑顺顺必达是个壳公司这一点，浑水还扒了顺顺的背景。说什么顺顺是在好未来第一次投资前半年才成立的；创始人当时还只是个19岁没毕业的学生；顺顺本不想做留学中介；网站业务一开始不顺利诸如此类。 质疑顺顺的品牌价值是否值得好未来大价钱投资。 浑水这里很强，扒了一堆小道消息，告诉别人这个企业不值得投资。可是顺顺在什么时候成立重要？没毕业的学生就不行？你看不起乔帮主和盖茨？有几个创业一开始就顺利？你以为谁都国民老公王思聪？ 说实话，如果在中国，浑水应该能成娱乐圈最强狗仔队，还能强行P图那种。 这些八卦都是猜测。在财务报表上做文章才比较容易令人信服。这方面呢？ 举例东方人力报表，2015财年到2016财年资产变动大，从200万美元增加到2160万美元。变动在资产端体现为现金，预付费用和其他应收款，在负债端体现为预收收入。 （来源：浑水报告） 对于如此巨大的变动，浑水也没解释，直接就开喷审计团队，说这你们怎么可能忽视？浑水应该也是见过世面的机构了吧，200万美元到2160万美元很多吗？好吧就算多，浑水也没解释为什么这多的异常。只丢下一句： “Expenses paid out would likewise have runthrough the banks， and sufficient back-up would have been required for thepayments to consultants．” 证据不足，得查银行流水。 说了一堆，还不都是在猜测。 第二个案例：广州轻轻家教 浑水说这件事是这样。 好未来在2015年4月投资了630万美元给轻轻家教。4个月后的C轮，好未来再投3000万美元，并且把旗下的广州一对一业务按照5000万美元的估值转移给轻轻家教，换取轻轻家教等值的可回购优先股。 问题在于，一方面好未来并没有把“广州一对一”（后简称“一对一”）整个公司转移给轻轻。另一方面轻轻成立了一个叫广州塾家的新公司把“一对一”的业务接了进来。 而就在15个月后，好未来又将“一对一”用同样价格买了回来，因为“轻轻觉得“一对一”不符合战略发展路径”。而且这是个非现金交易，只是把之前轻轻给的5000万美元可回购优先股取消了。 浑水认为这同样是一场“asset parking”大戏，并列出“十大罪证”： 人事认为“广州一对一”公司的所有权并没转移。 在业务转移出去后，好未来却依然是所有培训机构培训地点的承租人。 好未来在转移过程中没有发生现金流或递延收入，这不科学。 好未来声称在5000万美元的收入中，计入了1250万美元的纳税义务（tax liability），我们没找到证据。 我们认为，在2015年，没有一个理性的人会出5000万美元买“广州一对一”。 轻轻在决定把“广州一对一”还回去后，依然还在经营“广州一对一”的培训中心。 从轻轻的网站和招聘广告上看，好未来依然占据重要角色，印证了我们“好未来从未松手”的观点。 从国家市场监督管理局的材料上看，好未来在归属轻轻的期间，依然有效控制着“广州一对一”业务。 塾家的财报和广州一对一的财务表现不一，证明塾家还有其他来自轻轻的业务，并非全都是“广州一对一”的业务。 好未来的2016年11月收购回“广州一对一”时产生的递延收入显示了轻轻并没有努力去经营它。 好吧。看完这“十大罪证”，也是醉了。浑水不是没找到证据，就是在猜测“这不科学”。还从网站和招聘广告上看到好未来的影子就说“好未来从未松手”，老美知道一个叫“面子”的东西吗？ 后面就是一堆似真似假无法证明真身的采访，可是这种采访有参考价值吗？这种对话谁都可以编一本书。 浑水有的只是各种“怀疑”和“认为”，有没有点实锤的？ 历史：浑水摸鱼的失败 让人想起6年前，2012年7月，同样是浑水，攻击的同样是德勤（中国），同样是中国教育行业龙头。 2012年7月，浑水公司发布报告，质疑新东方财务报告存在欺诈。受之影响，新东方股价一夜暴跌35.02%，累计下跌57.32%，市值缩水过半。 当年浑水也很努力。在长达90多页的报告中，详细讲述了浑水的调查过程，质疑可以说相当“有料”。从伪装成投资者与新东方的工作人员对话希望加盟，到各种财务数据和对比报表，到断章取义新东方CFO的谈话，甚至一些“花边”和“八卦”新闻，都被收罗详尽。 随后，新东方对此事作出回应，“浑水公司夸大其辞，把新东方的粉刺夸大成了癌症，新东方不存在严重问题”。并且从我们的法律和经营角度反击了浑水的指控。 在新东方回应浑水质疑之后，7月19日当天，新东方股票大涨17.89%，报收于每股11.20美元。 2012年10月18日，经过3个月的调查，经过美国证监会的审核，SEC认为新东方的VlE结构及下属学校收益可以进入合并财务报表。奥本海默基金分析师发表正面研究报告并将其目标价提升到25美元，受该报告影响，新东方股价开市大涨。 浑水公司对新东方的做空以失败告终。 结 俞敏洪当年说，“浑水公司存在有一定的合理性，就像这个社会允许任何人说话一样，浑水这类公司的存在使得很多公司不敢做坏事。中国其实应该有浑水这样的公司，他们就像苍蝇一样，会找到臭了的鸡蛋，这样很多在A股上市的公司就不会乱来了。“ 另一方面，做空什么行业不好，做空中国教育行业，只能怪浑水不懂中国独生子女的压力，和高考那“千军万马过独木桥”的行情。 总之，这次好未来是否还有好未来？让我们等待回应吧。（编辑：刘瑞） 免责声明：智通财经网发布此文目的在于传递更多信息，不代表本网的观点和立场。文章内容仅供参考，投资者据此操作，风险自担。[详情]

　　浑水做空好未来称利润造假 早盘暴跌15%6月13日，浑水集团发布报告沽空教育集团好未来(TAL)。简要内容如下：投资者可能还记得2010、2011年那段黑暗时期。这段时间，中国在美上市的企业大约有400起欺诈事件。而实际上，在这数百起公然欺诈中，几乎没有一家公司的董事长因此而入狱。查理·芒格喜欢说：“给我看看激励措施，我给你看结果”。在中国骗美国投资者的钱，被证明是个“正面我赢,反面你输”的提议。因此，当我们看到好未来早在2016财年利润造假时已经并不吃惊了。2016年初，创始人张邦鑫的身价便已从9亿美元飙升至近75亿美元，变得像Bobby Axelrod一样富有是有强大吸引力的，毕竟当你被发现的时候不会受到任何惩罚。虽然好未来是个“真实存在的公司”，但它一直夸大其利润，至少从2016年开始。我们估计2016-2018财年间，好未来至少把净利夸大了43.6%。我们对夸大利润的估计是基于我们所能量化的部分——其欺诈性利润膨胀可能已经超过了这一估计。我们预计这段期间，好未来的累计净利润率只有8.8%，但是好未来披露的数据为12.4%。此外，我们预计2018财年好未来实际净利润率仅10.4%，但实际披露数据为11.6%。我们认为好未来的核心业务-培优业务也存在欺诈，并且正蔓延至好未来的线上业务。在报告中，浑水预计好未来2016-2018财年税前利润被抬高1.53亿美元，约28.4%。截至发稿，好未来股价直线跳水至12.21%，一度暴跌15%。[详情]

　　浑水做空好未来：称发现两笔虚假交易，虚增28%税前利润 澎湃新闻记者 陈宇曦 来源：澎湃新闻 6月13日，知名做空机构浑水（Muddy Waters Research）在官方网站发布针对中国教育培训公司好未来（NYSE：TAL）的做空报告称其财务造假。或受到做空报告影响，好未来股价在周三下跌9.95%。 在接受彭博社采访时，浑水创始人Carson Block称，“好未来有真实的业务但其利润存在造假，他们有着真实的学生和学习中心，但仅仅是没有他们描绘的那样增长那么快。” 好未来公司官网显示，北京世纪好未来教育科技有限公司是一家教育科技企业，2010年10月，好未来的前身学而思在美国纽交所挂牌，全面布局教育产业，构建智慧教育、教育云、内容及未来教育、K12及综合能力和国际及终身教育五大事业群，旗下共有学而思、学而思网校、爱智康、摩比思维、励步英语、顺顺留学、家长帮等15个业务品牌。 从2016年开始，好未来的股价迅速攀升，从十多美元升至现在的41.11美元。好未来在2018年4月26日发布的2018财年报告显示，截至2018年2月28日的2018财年，好未来营收增长64.4%，达到17.15亿美元；净利润同比增长69.8%，达到1.98亿美元。 而浑水在此刻盯上了这家教育培训巨头。浑水的报告称，好未来在2016财年虚增利润，从那时起，好未来董事长张邦鑫的持股价值坐火箭一般从9亿美元上升至75亿美元。 浑水称，尽管好未来是真实的生意，但该公司从2016财年开始虚增利润，“我们预计从2016财年到2018财年，好未来净收入夸大了至少43.6%。我们预计的虚增净情况目前仅基于能够量化的，虚增的净收入实际上可能远超估计。” 同时，浑水称，好未来在这期间的累计净收入利润率（cumulative net income margin）为8.8%，（而非此前报告的12.4%），浑水预计好未来2018财年的净利润率为10.4%，而非此前报告的11.6%。 浑水做空好未来，称其虚增净收入。 浑水称，相信欺骗行为遍及核心的培优业务，并扩散至其在线业务。浑水称，这目前是系列报告的第一部分，“在这份报告中，我们发现了两笔虚假的交易，这两笔交易虚增了好未来在2016到2018财年的税前利润1.532亿美元，或28.4%。” 根据报告，这两笔交易分别是2015年好未来投资顺顺留学（Shunshun），以及2015年好未来投资轻轻家教，并宣布将旗下业务“智康一对一”与轻轻家教整合。 浑水创始人Carson Block称，“你会看到好未来一直在对投资以及他们如何进行投资的相关情况撒谎，这是他们正在做的事情的核心。”Block称，欺诈公司对美国市场构成了风险。 根据好未来官网，好未来目前已披露的投资项目包括宝宝树、Minerva大学、果壳网、Knewton、多贝网、鲨鱼公园、嘿哈科技、奇迹曼特、轻轻家教、小伴龙、学科网、 作业盒子等，好未来称，目前集团员工28600余人，在全国55个城市，共有450万学员走进好未来的线下课堂，另有3600多万学员通过线上获取优质教育资源。 彭博社报道显示，在第一季度，36个基金购买了好未来，另有28个投资机构售出了该股票。 从操作上来说，所谓做空，一般的手法就是，先向券商借股票，再以当前的价格卖出，然后出手狙击这只股票，一旦股价下跌，就可以以较低的价格从市场上把股票买回来，然后还给券商。这样高卖低买，虽然与常见的多头买卖先后顺序相反，但一样能够获利。 浑水在资本市场以做空中概股闻名。截至目前，浑水已狙击了东方纸业（ONP.N）、绿诺国际（RINO.N）、中国高速频道（CCME.N）、多元环球水务（DGW.N）、分众传媒（FMCN.N）等多家中概股公司，受到狙击的公司大部分股价应声下挫，绿诺国际、中国高速频道和多元环球水务已经退市。 不过，浑水并不是每次都能够成功。据英国金融时报报道，Ozarks银行和德国广告公司Strooer的股票在浑水发布做空报告后，虽受到一定冲击，但后续股价仍在上涨。据彭博社报道，浑水在2013年做空美国通讯公司美国电塔（American Tower Corp），称其股价可能下跌40%，但从那时以来，美国电塔股价已经上涨了97%。 对于狙击好未来，浑水在其报告中称，在过去几个月里，检索了超过1000页有关于好未来的文件，并获得了许多第三方报告，调查人员进行了多次实地考察，并采访了许多在好未来工作的人员、合作伙伴以及了解其运营情况的人。 值得一提的是，已经有律师闻风而动，多家律所发布消息称，称将代表好未来的投资者调查好未来是否违反了美国证券法。 截至发稿，好未来暂未对上述做空进行置评。[详情]

　　 【相关阅读】 浑水回应做空好未来：准备一年 与超50位知情人士交流 浑水：好未来财务作假手段可比安然 遭空头浑水做空 周三收盘好未来股价大跌9.95% 新浪美股 北京时间14日下午综合消息 好未来回应浑水做空报告称，报告中存在大量错误、无依据的猜测以及恶意解读。董事会与审核委员会将对指控进行评估，并考虑采取适当手段保护公司股东利益。 周三，浑水公司发布约70页的做空报告以及一段13分钟的视频，表示正在做空中国好未来教育集团。公司创始人，著名的“大空头” 卡尔森·布洛克指出：好未来在财务造假方面不仅用到了传统的直接修改账面数字的方法，也采用了类似于安然事件（安然曾是一家总部设在休斯顿的能源公司，但已在2001年因一桩涉及掩盖财务损失的会计丑闻而倒闭。）中通过与“特定目的公司”进行关联交易从而虚增利润的手段。 浑水在报告中称，据估测好未来在过去两个财年里将其净利润至少多报了43.6%。该机构称其对1000页的中国政府文件进行了研究，这些文件涉及归属于好未来或与好未来之间存在关联的各个实体；此外，浑水还研究了有关其中很多实体的第三方信用报告，从而得出了上述结论。 好未来（NYSE：TAL）周三股价大跌逾9.95%，报41.11美元。好未来股价在过去12个月中累计上涨了90%以上。 以下为好未来回应声明全文： 中国领先的课外基础教育辅导服务商好未来教育集团（NYSE： TAL）今日发布声明，回应空头浑水公司的报告。 该空头的报告中存在大量错误、无依据的猜测以及恶意解读。 好未来董事会已获悉该空头报告。董事会与审核委员会将对指控进行评估，并考虑采取适当手段保护公司股东利益。 好未来教育集团仍专注自身业务战略，以保持与加强在中国民办教育市场的领导地位。[详情]

　　浑水创始人卡森.布洛克今日发布做空报告，做空在线教育企业好未来。卡森.布洛克指好未来正欺诈性的创造利润。遭大空头浑水做空，好未来早盘一度暴跌15%，盘中股价直线跳水：好未来：行情来源：华盛证券浑水做空研究报告如下：资料来源：浑水官网截图浑水指出，该机构发现好未来在2016财年开始财务作假，而与此同时其创始人张邦鑫的身价也随之水涨船高，从9亿美元飙升至75亿美元。具体而言，浑水从以下几个方面对好未来展开攻势：1、尽管好未来「业务靠谱」，但是至少从2016财年起该公司就在欺骗性地夸大该公司利润；2、我们预计在2016-2018财年期间，好未来的净利至少被夸大了43.6%；3、我们预计在2016-218财年期间，好未来的累计净利润率只有8.8%，但是好未来披露数据为12.4%。此外，我们预计2018财年好未来实际净利润率仅10.4%，但是好未来披露的数据为11.6%；4、我们相信好未来的核心业务-培优业务财务作假已经完全存在，而且将渗透至好未来的线上业务；好未来通过做小学奥数培训快速崛起，其构建的五大教育产业事业群包括：智慧教育、教育云、内容及未来教育、K12及综合能力和国际及终身教育。好未来旗下共有学而思、学而思网校、家长帮等15个业务品牌。好未来在在线教育领域投资很多，包括宝宝树、果壳网、作业盒子等品牌。过去一段时间好未来股价持续上涨，尽管当前遭遇做空，市值仍超200亿美元。本文由【华盛通app-新浪集团旗下港美股服务平台】特约提供[详情]

　　每经记者 蔡鼎    实习记者 余佩颖    每经编辑 步静     做空机构浑水（Muddy Waters）又一次现身，这次它的目标再度指向了在美上市的中概股。 美国东部时间6月13日，浑水发布报告称中国好未来教育集团（以下简称“好未来”）在其财报中存在造假现象，尽管好未来的生意是真实存在的，但浑水认为，其财报至少从2016财年起就欺诈性地夸大了利润。 《每日经济新闻》记者深夜采访浑水机构，其发言人独家回应称，“早在一年前，浑水就开始研究好未来教育集团以及致力于整理这份研报。” 浑水突袭好未来股价跳水 浑水做空消息一经报道，好未来股价盘中一度暴跌13%，当日收跌近10%。《每日经济新闻》记者注意到，自2018年以来，好未来股价已累计上涨超过35%。 2010年，当时的学而思（好未来前身）在美国纽交所正式上市，是国内首家在美上市的中小学教育机构，2013年，集团更名为好未来，目前公司市值共计205.9亿美元（约合人民币1317.7亿元）。 浑水称，发现好未来的欺诈行为在其核心的“培优业务”中普遍存在，并已开始转移至其线上业务中。在报告中，浑水认为，好未来近年来净利润率的减少程度其实远超他们报告中体现出的程度。浑水预估，好未来在2016财年至2018财年中，将其净利润至少夸大了43.6%，并且浑水还表示这一预估数字仅仅基于他们能够量化的研究数据，而欺诈性的利润谎报实际上可能超过他们的预估。 在2016财年至2018财年，好未来在财报中表示，其累计净利润率为12.4%，然而浑水称这一数据其实仅为8.8%。此外，相较好未来教育集团预估2018财年的净利润率为11.6%，浑水表示这一数据还需再减1个百分点，应为10.4%。 据浑水方面表示，6月13日发布的报告仅是整个研报中的第一部分，浑水还对《每日经济新闻》记者表示，“调查员曾实地走访好未来的教育中心，并且曾与超过50位知情人士有过交流，这当中大多数都是或者曾是好未来的员工。”此外，浑水还沿用一贯的调查方法，即查阅了近1000页好未来与关联实体的政府文件。 浑水详述两笔可疑交易 在此次报告中，浑水以好未来两笔交易为例，一起是增持顺顺必达的交易，另一起是关于广州的一对一教学业务的交易，详细论证了好未来在财报中如何做假的。 在针对顺顺必达的这笔交易中，浑水称好未来在对其初始投资的时机上制造了谎言。浑水发现好未来通过一系列交易将好未来某一业务售卖给某位好未来投资的接受方，然后好未来又对这位投资对象进行了收购。在2018财年中，好未来教育集团报告了约5000万美元的税前利润。浑水认为这一处置其实是一项欺诈性资产存放交易，因此好未来在这一时间段财报中涉及的利润都具有欺诈性。浑水估计，这些交易还额外地让好未来教育集团处理了另一笔1650万美元的损失，这些交易资金有可能被转用于个人利益和/或通过买卖未使用资产的方式进行收入造假。 在广州一对一辅导业务交易中，浑水指出，好未来涉嫌欺诈性地将2016财年至2018财年的税前利润提高了5940万美元。浑水报告称，好未来方面称已经转卖了广州一对一的辅导业务，然而却同时将其约5000万美元的税前收益计算进了自己的收益中，并且这一收益在2016财年税前收入中占据高达58.8%的比例以及占据净收入的36.4%。 浑水跟进发现，仅仅15个月后，好未来又声称已同意该买家返还广州一对一的辅导业务，以取消好未来收到的价值5000万美元的实体为条件。浑水表示，好未来以此方式不仅在税前收入中多报了5000万美元，并且还稳固了重新合并后一笔940万美元的递延收入。 浑水方面在接受《每日经济新闻》记者采访时表示，为了这份研报，他们“投入了超过1000个小时的研究，并称还没有人曾对好未来做过这样细致的分析。” 截至记者发稿，好未来方面目前还未有任何回应。[详情]

　　中国基金报记者 燕西 昨晚，美国知名做空机构浑水（Muddy Waters）又出手了，这次他盯上的是中国的教育龙头企业——好未来。受此影响，昨晚（当地时间周三上午）美股开盘后，好未来股价一度跌逾15%，截至收盘跌9.95%，市值蒸发22.4亿美元。按最新汇率计算，相当于一天市值蒸发143亿元人民币。 而在周三之前，好未来股价走势强劲，不断创出新高，截至本周二，其今年以来涨幅达到54%。总市值高达1440亿元人民币。力压老牌教育巨头新东方的1071亿元人民币市值，成中国教育和培训行业一哥。 图：好未来今年股价涨幅超50%，但昨日遭到做空单日暴跌近10% 图：新东方今年涨幅只有10%左右，远落后于好未来。 浑水在报告中直指好未来正“欺诈性”创造利润，在2016财年开始财务作假，过去两年将其净利润至少多报了43.6%。而与此同时其创始人张邦鑫的身价也随之水涨船高，从9亿美元飙升至75亿美元。 值得注意的是，2012年浑水也曾做空过同样是中国教育龙头企业的新东方，不过新东方在随后6年多时间里股价上涨超650%。 浑水做空好未来 6月13日，浑水称正在做空好未来股价，70页的做空报告主要从以下5个方面对好未来展开攻势： 1、尽管好未来“业务靠谱”，但是至少从2016财年起该公司就在欺骗性地夸大该公司利润； 2、预计在2016-2018财年期间，好未来的净利至少被夸大了43.6%； 3、预计在2016-2018财年期间，好未来的累计净利润率只有8.8%，（而好未来披露数据为12.4%）；预计2018财年好未来实际净利润率仅10.4%，（而好未来披露的数据为11.6%）； 4、相信好未来的核心业务-培优业务财务作假已经完全存在，并且正蔓延至好未来的线上业务。 5、预计好未来2016-2018财年税前利润被抬高1.53亿美元，约28.4%。 此外，报告还指出，自2016财年以来，好未来创始人张邦鑫的身价便已从9亿美元飙升至近75亿美元。 报告称：“投资者可能还记得2010、2011年那段黑暗时期。这段时间，中国在美上市的企业大约有400起欺诈事件。而实际上，在这数百起公然欺诈中，几乎没有一家公司的董事长因此而入狱。查理·芒格喜欢说：‘给我看看激励措施，我给你看结果’。因此，当我们看到好未来早在2016财年利润造假时已经并不吃惊了。自2016财年以来，创始人张邦鑫的身价便已从9亿美元飙升至近75亿美元，变得像BobbyAxelrod一样富有是有强大吸引力的，毕竟当你被发现的时候不会受到任何惩罚。” 浑水称其对1000页的中国政府文件进行了研究，这些文件涉及归属于好未来或与好未来之间存在关联的各个实体；此外，浑水还研究了有关其中很多实体的第三方信用报告，从而得出了上述结论。 值得关注的是，报告显示，这只是第一部分（part 1），因此不排除后续有更多做空报告出来。 过去3年涨幅超600% 高瓴、QDII基金均有重仓 好未来，原名学而思，是中国教育领域龙头企业。 好未来通过做小学奥数培训快速崛起，其构建的五大教育产业事业群包括：智慧教育、教育云、内容及未来教育、K12及综合能力和国际及终身教育。 好未来旗下共有学而思、学而思网校、家长帮等15个业务品牌。好未来在在线教育领域投资很多，包括宝宝树、果壳网、作业盒子等品牌。  其业绩表现也一直十分突出，4月26日，好未来公布第四财季财报称，好未来第四财季营收同比增59.4%，至5.041亿美元，上年同期为3.163亿美元。第四财季归属于好未来的净利润同比增102.9%，至6950万美元，上年同期为3430万美元。不按照美国通用会计准则（Non-GAAP），第四财季归属于好未来的净利润同比增83.9%至8210万美元，上年同期为4470万美元。 好未来股价在过去3年时间里累计上涨了600%以上。 好未来也一直获得国内外多家知名机构的青睐。 据好未来2017年年报显示的前20名机构股东中，包括国外知名私募贝莱德集团、先锋基金等，也包括摩根士丹利、高盛等知名投行。此外，还有国内知名机构高瓴资本，不过据高瓴资本一季末持仓数据显示，其持有的好未来股数从去年底的291.8万股减持至242.3万股。而景林也在一季度清仓了好未来。 基金一季报显示，截至2018年一季度末，好未来成为3只QDII公募基金的前十大重仓股。可见机构投资者对好未来的青睐。在浑水做空之前，这些投资机构确实也获利丰厚。 浑水曾做空新东方 随后新东方涨幅超650% 提起好未来，很难绕过中国另一个教育龙头股——新东方。 事实上，新东方也曾于2012年7月18日遭遇浑水伏击，两个交易日股价便腰斩。但在接下来的时间里，新东方涨幅超650%。 2012年7月18日，浑水发布长达97页的报告，质疑新东方财务报告存在欺诈，建议“强烈卖出”新东方股票。浑水认为，新东方毛利润率超过60%有造假嫌疑，同时指出新东方合并资产和税收利率都不合理等诸多问题。新东方股价两日累计下跌57.32%，市值缩水过半，仅剩14.7亿美元。 就在高盛等诸多投资机构开始看空新东方的时候，事情出现转折了。 新东方董事长俞敏洪现身“辟谣”，称“浑水写的只是小说”。俞敏洪不仅一一回应了浑水的质疑，更成立了包括网易前首席财务执行官李廷斌、百度董事长李彦宏、北大国际MBA美方院长杨壮在内的独立特殊委员会，“组织调查浑水报告中所提出的种种质疑，以保证公司信息对于股民的透明度。”随后的7月20、21两个交易日新东方股价回涨近36%，并与此后的6年间实现了股价的数次翻倍。 新东方股价2012年7月18日至今表现： 对于浑水的做空报告和财务造假质疑，截至基金君发稿，好未来仍未做出回应。 [详情]

　　作者：大卫翁来源：起朱楼宴宾客（ID:the_great_time）昨晚市场上最大新闻莫过于浑水针对好未来推出了系列做空报告第一弹，导致好未来的股价一度大跌15%。不过港真，15%的跌幅也就放在日K线上看着吓人，你放在月K图上看看？今年以来好未来还涨了30%多呢，去年更是涨了150%！看看什么叫真正的牛股!身边的朋友也大多对这次做空不以为然，投资群里的家长们纷纷卷起袖子说满仓干！浑水这次是真的不知道中国国情啊，谁的孩子想进学而思不得绞尽脑汁？这样的公司也敢做空？别急，人家浑水在做空报告标题里就说明了，这次的做空是“A Real Business with Fake Financial”。换句话说，人家没不承认学而思是个好生意啊，但这不代表他没有财务欺诈嘛。其实我第一反应是，好未来真的有财务欺诈的动机吗？作为一个常年一两百倍PE的公司，大家分明看的都不是earning吧……这个暂按不表，既然浑水指出2016至2018年好未来至少虚增了43.6%的净利润，那这还是一个相当严重的指控。让我们翻开70多页的报告，看看浑水到底有没有实锤吧。套路报告一开始，浑水扯了一些有的没的。不得不说浑水很会写做空报告，很像催眠师，先花了大段篇幅去提醒读者2010-2011年中概股的至暗时刻，那时候浑水有多少成功的做空案例，blablabla。我感觉这像是先把读者带进一个预设场景——你看！我们有过多么辉煌的做空历史！中概股都是多么的龌龊！这次你也务必要相信我们！老兄，你咋不提2012年你们做空新东方的事情那？虽然当时确实是让新东方的股价在两天内大跌60%，可是当时坚定买入的人现在可是赚了十倍呢。熬过开始那根大阴线，便是美好的十倍之旅在这一部分，浑水还提出了问题企业大多具备的三要素。第一点是Too good to be true，也就是在高度竞争的行业中有着异乎寻常的业绩增长速度。这个我觉得浑水是真的不懂好未来在国内的地位。第二点是Balance sheet blowing out，用各种花样的资本开支、收购和投资来玩财技。因为这样的手法动的都是非现金开支，所以比较容易避开审计。第三点是Significant non-cash transactions。这里浑水再次点出让自己成名的案例——嘉汉林业，把读者心中那些不好的回忆都勾了出来。之后浑水又扯了两段比较空的，一段是说当年这批被做空的中概股虽然被搞退市了，但并没有受到很严重的惩罚，所以后来者没有得到足够的警示，依然敢造假。这一点其实说的没错，中国对上市公司财务造假的惩罚一直是不够的，别说美股上市公司了，A股的也一样啊。另一段是说因为好未来张总的身价从2016年的9亿美元上涨到75亿美元，这会让资本家产生铤而走险去造假的原动力……恩？这是不是有点本末倒置了？如果身价暴涨的企业家都该被怀疑，那麻烦浑水下次把枪口对准扎克伯格谢谢。实锤好了，接下来终于进入正题，是一整页关于做空好未来的理由总结。先提结论，浑水认为过去三年好未来一共虚增了21.6%的营业利润，39.8%的税前利润和43.6%的净利润。注意，是过去三年的加总。下面浑水也附上了一个详细的拆解到每一年的利润表，As Reported是公司财报数据，而Adjusted就是浑水认为的真实数据。可以看到，收入端其实没有什么变化，利润端区别比较大的是2016财年，这也是后面两个“实锤”案例的关键。而到2018财年，浑水的预计值和实际值差别基本上就是10%以内了。不过莫以恶小而不为，若是真的虚增利润，管你是10%还是50%，都是很严重的财务欺诈罪，在美国是会有很多股东去向SEC告你的。而在利润率这一端，浑水指控好未来隐瞒了margin下滑的事实，伪造了一份更好看的margin数据。不过港真，我怎么觉得浑水adjusted之后的margin更好看呢……尤其是2018财年的回升势头非常明显啊……接着浑水还针对好未来可能发布的澄清公告，未雨绸缪的提醒投资者应当记住奥卡姆剃刀原理（Occam’s Razor）。也就是说，任何把事情复杂化、需要太多假设和前提的解释都是苍白的，投资者应该相信最简单的结论，那就是好未来是财务造假。哈？？？因为财务造假是最直截了当的结论，所以就要相信这个结论？？？这是什么沙雕逻辑？我可能是浑水的做空报告看的太少了，谁来告诉我这是不是他的惯用套路？接下来浑水又做了一个铺垫，那就是捅了好未来的审计师——德勤一刀。捅的方式也挺凄惨的——好未来的收入和资产在2011年IPO之后以每年40%以上的速度增长，而审计费年均增长速度只有2.8%，所以好未来是在试图饿死他的审计师（Starving its auditor），让后者没有能力去做全面审计。Hmmm……可能浑水不太了解这几年来国内审计行业金融🐶们的悲惨处境吧……我觉得以上这几个其实都是财务造假的非必要非充分条件，最多最多就是一些隐患和可能性，把这些理由花大笔墨堂而皇之的写在做空报告的最前头，大概是因为浑水也知道做空好未来不容易，所以要先多打几个预防针？接着是五十多页的两个案例，都是在讲好未来在过去几年的一些收购案例做了手脚。第一个案例是用低价收购顺顺留学，然后不当的记了公允价值变动收益，双管齐下来增厚利润。如果公司现在进行商誉减计，会减掉6600万美元的利润。第二个案例是好未来卖掉广东一对一培训中心后记了5000万美元的资产处置收益，但浑水认为事实上好未来根本就没真正卖掉过这部分资产，这个公司一直都还在好未来的实际掌控中，所以这部分处置收益显然也是虚增利润。虽说这只是第一弹，依照浑水的意思后面还有更多实锤，但是简单计算就能知道，这两个案例虚增的税前利润加起来已经等同于浑水指控的全部金额了，不知道下一篇做空报告里还要玩什么花样呢？不过看完这两个案例后，我的心情还是有点复杂。一方面惊讶于浑水的功课做得有多细——不但调查了很多工商档案，而且还会假扮学生和家长去访谈公司内部人士，这些事情不但现在卖方研究不会做，恐怕审计机构也不会做。所以说目前针对公司的研究覆盖其实是很不全面的。大家都只看公司的好，却没人细究公司做过的事情中有哪些可能是有问题的。有激励却没有监督，会让这个市场走向扭曲。另一方面则为这些发展迅猛的中国公司捏一把汗。虽说从目前这篇报告来看，浑水的指控比起之前对嘉汉林业，乃至汉能和辉山乳业来说都轻很多，甚至某种意义上来说，浑水是承认了好未来是个好生意，只是为了让短期利润表更好看用了一些财技去虚增利润。但事情一旦做实（能不能做实咱现在还不好说，需要看好未来方面如何澄清），会让国际投资者对中国企业的诚信度和公司治理再打一个问号——连好未来这样公认的业绩快速发展，最没有造假动力的公司都会虚增利润的话，还有什么样的公司能独善其身呢？另外，浑水这次做空报告的出台时机也非常精准。正值公司股价大幅上涨，屡创历史新高，市场对估值越来越担心的时候——中金就在上个月底刚把好未来的评级下调至中性。此时做空，无论成不成功，投资者心里都会先怕了三分，甚至会先获利了结再说。那么其他涨到飞起的新经济公司会不会有同样被做空的可能性呢？结论从目前这份做空报告来说，其实并没有涉及好未来的核心业务和长期投资逻辑，事实上也没有多少投资者是因为这些非经常损益以及当期利润去买好未来的股票，所以如果第二弹没有更多更劲爆的实锤，这大概率会是一个短期插曲。但与此同时，它也给中国公司，尤其是这些被一致看好又拼了命想上市的新经济“独角兽”们敲了一记警钟——在中国企业和世界资本市场联系越来越紧密的今天，一旦上市，公司的一举一动就会被摆在放大镜之前仔细审视。连好未来这样的优等生都能被挑出毛病，独角兽们上市前不如再掂量掂量自己几斤几两，又有多少原罪？[详情]

　　 浑水：好未来财务作假手段可比安然 一切在文件中有迹可循 新浪财经讯 美东时间6月13日，美国著名做空机构浑水公司发布约70页的做空报告以及一段13分钟的视频，表示正在做空中国好未来教育集团。公司创始人，著名的“大空头” 卡尔森·布洛克指出：好未来在财务造假方面不仅用到了传统的直接修改账面数字的方法，也采用了类似于安然事件中通过与“特定目的公司”进行关联交易从而虚增利润的手段。 同时，布洛克指出，好未来本次的财务造假问题有一个特别之处，就是投资者们甚至不需要到这家中国企业去实地考察，仅是调查相关文件就能看出端倪，投资者根据浑水报告中提供的思路就可以自己还原本次事件中的重要部分。“一切在文件中有迹可循。” 浑水报告中指出：“没有人曾像我们一样对好未来进行如此深入的调查。在过去几个月中，我们查阅了上千页相关文件，其中包括与好未来相关的各个实体的政府文件及第三方信用报告。我们的调查人员造访了好未来多个营业点，采访了一系列他们的在职人员、合作伙伴、或了解他们业务情况的人。” 浑水估计在2016至2018财年内，好未来至少将其净利润夸大了43.6%，税前利润夸大了39.8%，这仅是浑水能够量化的部分，实际作假数字可能更加庞大；在这三年内，浑水认为好未来的累计净利润率仅在8.8%左右，而好未来披露的数字是12.4%，同时2018财年好未来的利润率应该只有10.4%左右，但好未来给出的数字是11.6%。 报告表示造假情况在好未来的培优业务中普遍存在，且有向其线上业务蔓延的趋势。在做空报告的第一部分中，浑水披露了两项欺骗性交易，令好未来的税前利润增加了约28.4%，即1.532亿美元。两项交易都涉及好未来与其利益相关公司进行关联交易，从而虚增或捏造利润。 与浑水此前曾经披露的若干起公司造假事件不同，布洛克在接受彭博采访时表示：“好未来和它的业务都是真实的，但他们的盈利水平并没有自己说的那么好。” 浑水在报告中同时提及了好未来可能做出的回应：“好未来几乎一定会反对我们的结论。我们建议投资者们谨记奥卡姆剃刀原则，即面对多种能作出同样准确的预言的理论，我们应该挑选其中使用假定最少的；我们的这份报告罗列了好未来的许多谎言、混淆点和前后不一之处，如果好未来尝试有选择地为这些行为辩解，投资者们将会面对他们五花八门但不尽合理的解释，而我们的解释十分简单直接：他们造假了。” 浑水在报告中提到的安然公司曾是一家位于美国得州的能源类公司，破产前曾是世界上最大的电力、天然气以及电讯公司之一。安然于2001年宣告破产，超过两万人因此失业，其精心策划乃至于系统化的财务造假丑闻震惊世界。安然当时聘用的“安达信”会计事务所曾名列世界“五大会计事务所”也因此解体，安然从此成为公司欺诈的象征。 截止至6月13日收盘时，好未来在美股市场收报41.11美元，当日跌幅9.95%。在美股市场的其他中国教育企业股价也在当日分别受到了不同程度的影响。（新浪财经 魏天谌 发自纽约）[详情]