张捷

　　[ 让美元与资产挂钩，或许意味着世界从布雷顿森林体系破裂、石油危机和牙买加会议以来的弱势美元时代就要结束了。而未来强势美元的开始将产生很多重大的改变 ]

　　对美联储第三轮量化宽松(QE3)的认识，是观察当前全球金融市场的一个主要角度。

　　美联储宣布，将从9月15日开始，每月采购400亿美元的抵押贷款支持证券(MBS)，现有扭曲操作(OT)等维持不变。联邦公开市场操作委员会(FOMC)还指令公开市场操作台在年底前继续延长所持有证券的到期期限，并把到期证券回笼资金继续用于购买机构MBS。FOMC强调，这些操作将在年底前使委员会所持有长期证券持仓量每月增加850亿美元，将给长期利率带来向下压力，对抵押贷款市场构成支撑，并有助于总体金融市场环境更为宽松。

　　虽然现在美国的购买资产计划被称作QE3，但笔者认为，这次的宽松与以前是不同的。以前购买的是国债和政府担保的机构抵押支持债券，而这次购买的是机构抵押贷款支持债券，没有了政府担保字样。国债是国家信誉，政府担保的企业债务是间接的国家信誉和间接债务，国家信誉不变而国债放水则是信用贬值；但机构抵押贷款的信用来自所抵押的资产价值，购买未必造成信用贬值。

　　这一差异是重大的。笔者认为，这样的操作不仅不是印钞，实质是与前两轮的量化宽松截然不同的。美联储前两轮量化宽松是以增加美联储的资产规模为主要目的，而这一次则是改变美联储的资产结构。

　　在2008年全球金融危机以后，“印钞”成为热门词汇，似乎只要有钞票从央行出来，这样的行为就是印钞，但央行行使货币职能向金融领域投放货币未必就是印钞，就如我国央行发行央票回笼货币或逆回购提供流动性，就是一种常见的公开市场操作。

　　什么是印钞、什么是货币发行，关键差别在于信用的对价上，央行向外提供流动性，没有取得相应的信用对价就是印钞，相反如果央行取得足够的信用对价向外提供纸币，就是货币发行。

　　以国债的国家信用作为发行货币的抵押，在现代金融社会是最普遍的做法，也是最多的货币发行方式，购买国债发行货币是在市场上收回国债信用、提供货币信用的一个交换。但我们为什么把美联储购买国债叫做印钞呢？这里的关键就是国家信用的贬值，拿贬值的国家信用换取货币，是一种信用不足值情况下的货币发行。

　　但现在的情况不同了，美国整个住房抵押贷款的规模约为7万亿~8万亿美元，次级贷款存量约为1.5万亿美元，这部分贷款的规模只占整个住房抵押贷款市场的20%。本次美联储QE政策购买的债券没有了政府支持等要求，购买的MBS债券是完全商业化的，这样的商业化已经挤出了债券资产的泡沫，所购买的债券信用是足值的，这样的购买就不是印钞而是正常的货币发行了。

　　本轮所谓宽松的背后，是对购入资产性质的刻意掩盖，这样的过程改变了美联储的资产构成，央行不同的资产构成对于货币的性质和内涵是不一样的，这样的做法就是要逐步改变美元的货币内涵。

　　货币的内涵在不同历史时期不断发展变化，货币内涵的不同也产生了不同的货币学派和古典、现代货币的差别。古典货币与现代货币的区别在于：古典货币本身是商品，本质就是一般等价物，不依附于任何权力机构，不会随权力机构的消亡而消亡。现代货币是一种凭证，依托于某一权力机构而存在，随权力机构的消亡而消亡。可以说现代货币在作为交换媒介、价值尺度、延期支付标准方面功能绝非古典货币所能比拟，但作为财富储藏手段方面的功能要逊色于古典货币，储存再多的凭证其功能也会随权力机构的消亡而消亡。

　　现在美联储的QE3从现代货币的国债抵押发行变成了资产抵押债券发行，货币背后的权利从国家信用已变成了资产信用，这样的信用的关键，就是不会随着国家的消亡而消亡，美联储的信用在脱离美国的国家信用。

　　人们看到美联储每月400亿美元的抵押贷款支持债券MBS，没有说明购买多久，但随着时间的推移，每年就是4800亿美元，以美联储当前购买国债的规模和国债到期的速度，要不了三年，美联储的资产抵押支持的MBS就将超过美国国债及政府相关债券，美联储MBS的规模应当在未来两三年内成为美元货币发行的主要来源，美联储的资产构成在不知不觉当中发生改变，进而也就悄然改变了美元的货币性质。

　　让美元与资产挂钩，或许意味着世界从布雷顿森林体系破裂、石油危机和牙买加会议以来的弱势美元时代就要结束了。而未来强势美元的开始将产生很多重大的改变。

　　美联储以购买资产抵押债券发行货币，这些资产抵押物成为了货币信用的来源，这本身就是本位货币的特征，对此世界是否会回到本位货币呢？尤其是今天QE主要的抵押物是土地，那么美元会不会走向土地本位制呢？

　　美联储购买有抵押的债券MBS替代国债，可以看作向资产本位货币制走出的第一步。

　　是否回归资产本位制？什么资产成为本位资产？世界的货币和信用博弈可能将出现一个新的局面。这样的道路选择带有重大利益再分配，也将决定国际社会的新秩序。因此笔者认为，美国实行所谓的QE3，意义和影响都十分深远。

　　(作者系国际金融观察人士)