来源：中原信托 李华民

　　从资金委托人的角度来看，理财时可供选择的信托产品主要包括：工商企业类信托产品、房地产类信托产品、城市基础设施建设类信托产品以及证券投资类信托产品。目前普遍热销的信托产品主要集中在由上市公司股权质押做担保的工商企业类信托，以房产、在建工程或土地抵押为保证的房地产类信托以及实际上以地方政府为债务人的城市基础建设类信托。本文旨在观察这三种信托产品近来出现的变化，并提出选择信托产品时应当注意的一些问题，供委托人进行信托理财投资时参考。

　　工商企业类信托产品

　　这里所说的工商企业主要是指制造加工业等实体经济，从而与房地产信托区分开来。这类企业是经济增长的主力军，同时也是资金的主要需求者。由于信托公司在地理位置上以及控制手段上不具备企业当地银行的优势，因此，对于工商企业的融资在抵押物的设定上要求更为严格，使用上市公司股权质押进行融资便是很好的一个解决方案。这种设计的基本理念是：一旦企业出现偿付风险，信托公司可以立即处置质押股权以保护委托人利益。股权质押业务流程几乎标准化，因此受到信托公司的青睐，上市公司股权质押信托在整个信托产品中占有很高的比例。截止5月31日，共有750家上市公司发生了股权质押，质押股权280亿股，约合市值2,600亿元，质押权人主要是信托公司和银行。

　　由于上市公司的信息比较规范和透明，对于质押股权本身的评价较为容易进行。主要考察点包括：(1)质押股权在证券市场所属的板块，由此可以大致判断该质押股权的质量。信托产品对于股权质押率的要求是：主板市场股权质押率最高，中小企业板次之，创业板最低。对于ST股质押的信托产品一定要谨慎，很多信托公司不接受ST股权质押。(2)质押股权的流通情况，即质押股权是流通股还是限售流通股。如果是限售流通股，信托到期的时候应当已经解除限售或即将解除限售。否则，信托产品一旦出现风险，质押股权却仍然为限售状态，可能给质押股权的处置造成麻烦。(3)关于质押率，对于质押率的观察不能仅仅囿于质押股权所属的板块，还要综合考察股权的基本面、实际价值、各证券投资机构对该股票的展望、所属行业的市场预期等。将这些信息综合起来，与信托产品的质押率进行比对，从而衡量该质押率是否合适。(4)质押股权预警线与平仓线的设定。一般情况下，在质押价格的上方某个位置设定有预警线，在预警线的下方还设定有平仓线(有时预警线就是平仓线)。一旦股价跌破预警线，融资人就要补充现金或增加质押股权，使质押价值保持在预警线之上。如果融资人未能在规定时间补充资金或股票，在质押股权的市价达到平仓线时，信托公司有权卖出质押股权。

　　从如上分析可以看出，股权质押信托还是相当安全的。很多上市公司的大股东以及从事上市公司股权投资的机构会利用这种信托方式筹措资金。但是，也有一些股东利用股权质押恶意套现，通过质押股票达到变相减持的目的，却对债务的偿还造成潜在风险，媒体已经披露一些这方面的案例。如何辨别这种恶意套现，成为信托公司在风险防控方面的一个问题，在甄别时主要考虑如下两点：(1)对于融资的用途进行考察，确定资金用途的真实性。(2)融资人是否利用持有的股权全额、反复地进行质押操作？

　　房地产类信托产品

　　对于房地产市场走向的判断是一个十分令人纠结的问题。十年来，房地产市场在众多学者唱衰之中高歌挺进，学界精英因此而蒙羞。房产价格在政府的调控之下突飞猛涨，从而迫使政府出台更为严格的规章制度来平抑房价。

　　在今年人大换届前夕，国务院出台“新国五条”，意在平抑二手市场的房价。但是，“新国五条”导致的结果至少目前是房价的快速上涨，成交量的放大以及政府土地拍卖中出现的天量天价。据统计，5月份全国主要城市的土地出售为去年同期的4倍。面粉贵了，面包也一定会涨价，房价的调控还有很长的路要走。由于对于银行房地产贷款继续控制，急于扩大规模的开发商对于房地产信托资金的需求会更加强烈。对于未来房价的恐慌使得目前的购买热情高涨，房企用于还款的现金流也会很充分。因此，目前房地产信托发生系统性风险的可能性很小。综合来看，新国五条对于房地产信托是一个利好。截止到5月末，各信托公司今年共发行房地产信托370余款，发行规模达785亿元，占总发行规模的29%，较去年全年22%-23%的占比有所上升。

　　在信托公司开展房地产信托方面，银监会对房地产信托融资项目要求四证齐全，投入的自有资金在30%以上，房地产企业的资质要达到二级等，对于房地产信托所占比例也有一定要求，很少有信托公司敢于逾越这些制度上的红线，这实际上已经为房地产信托理财的投资者把好了第一道关口。但是，在全国范围内，今年仍然有个别房地产信托项目出现了风险苗头。虽然这些风险都得到了及时化解，委托人并没有产生实际经济损失。其中的教训还是应当注意的：(1)抵押物的估值问题：房地产信托一般采取现房抵押、在建工程抵押或者土地抵押。从抵押品处置的难易度来讲，现房抵押优于在建工程抵押，在建工程抵押优于土地抵押。上述已经出现风险苗头的项目中，大都存在抵押物估值过高的问题。了解抵押物真实价值的根本办法还是要对抵押品周边的房价和地价进行调查，然后在与项目抵押物的估值和抵押率进行比较。(2)房地产市场的发展并不平衡。目前的状况是：一线城市和大部分二线城市仍然处于上升阶段，一些三线城市房地产供应已经趋于饱和，价格和销量上涨很慢，其中的风险要特别注意。因此，对于房地产信托，还要考察项目所在城市的房地产状况。如果现在发行一个鄂尔多斯的房地产信托计划，你还会不会买呢？(3) 如果还款来源为房屋销售回款，应当对于销售计划是否可能完成，并注意对销售回款是如何控制和监督使用的。(4)房地产信托的收益率在所有信托产品中最高。虽然今年有所下降，平均收益率仍在9.6%左右。一般情况下，高收益意味着高风险。虽然趋利性是资本的本质，但是，观察风险所在以及目前的风控措施是否能够避开风险才是投资第一要义。    

　　城市基础建设类信托产品：

　　投资者普遍认为，城市基础建设类信托产品主要是地方政府的举债行为，其还款依靠的是地方政府的信誉。2012年末，财政部等四部委下发了《关于制止地方政府违法违规融资行为的通知》(463号文)，要求严禁以非法集资建设城市基础设施，规范地方政府以回购(BT)方式举借政府公益性质的债务，加强对融资平台公司注资行为管理，规范融资平台公司融资，制止地方政府违规担保承诺等。银信合作产品因此在年初出现了短时间的减速。但是，很快又出现了较大的增长。据统计，仅在今年5月份，投向基础设施的信托产品就有37只，发行规模139.51亿元，占发行总规模的27.37%。产生这种状况的原因是：地方政府有很强的融资需求，根据审计署对36个城市债务的审计，地方债总额在过去的两年之内上升了12.94%。另一方面，信托公司也发现很多政府项目不是纯粹公益项目，也是可以产生效益的，信托公司参与这些项目并没有法律上的障碍。

　　由于463号文对于政府融资行为进行了规范，委托人在参与城市基础建设类信托产品应当注意：(1)地方政府的经济实力、财政收入、经济发展形式以及债务率。其中，债务率是债务余额与地方政府综合财力的比率，是衡量偿债风险的重要指标。(2)融资人本身的经营情况，盈利水平。也就是说，不仅要看政府的实力，还要看借款人的经营情况。(3)如果在理财项目宣传中出现由政府兜底的内容，一定要谨慎，因为463号文禁止地方政府违规担保。

　　信托公司与资金委托人的利益是一致的，本文中讨论的风险控制点实际上都是信托经理和风险控制部门在项目调研和风险防控上特别注意的事项。