6月中下旬来，货币市场资金骤然紧张。从短期来看，此次流动性危机对集合信托市场的总体影响不大，未导致集合信托产品收益率的上升。但流动性困难会使流动性资金无法接盘，问题信托产品的暴露将会增多。

　　理财业务加大了杠杆

　　6月中下旬来，货币市场资金骤然紧张。对此，普益财富认为，同业拆借利率走高，说明部分银行，甚至大部分银行的资产配置不到位，流动性缺口过大，不得不以较高的利率换取资金以轧平头寸。一般而言，商业银行会进行流动性管理，以减少利率波动对自身收益的影响，并尽量减少因头寸不足而拆借发生的利息成本。整个市场利率走高，证明了多数银行的经营杠杆较高，已经无法通过事前规划避免大量拆入资金的情况发生。

　　目前我国金融机构杠杆高主要表现存贷业务和表外业务两个方面。6月前10天，全国银行信贷增加近万亿。从表外业务来看，目前几乎所有的金融机构都从事代客理财业务。普益财富研究员范杰认为，理财业务加大了杠杆：首先，中国理财市场几乎所有的理财产品从本质上来看都是“债”的投资而非权益投资，刚性兑付文化增加了金融机构的或有负债，从而在实际上增加了杠杆率。非但如此，部分金融机构在理财业务中采用了短钱长用的期限错配策略，即将短期的理财资金投资于长期资产，当理财资金到期后，用另外的理财资金或自有资金对接。本来期限套利是金融机构的基本盈利模式，但如果业务思路激进，这种期限错配使用过多，导致金融机构无法准确预测某个时间点自身的现金流状况，就会导致头寸失控。

　　范杰说，金融机构的高杠杆必然导致企业的流动性过剩和高杠杆经营——各类金融投资机会预期回报远远高于实业投资回报，企业开始慢慢淡化实体经营，开始类金融机构运营。这个现象目前表现的尤为突出：上市公司不扩大产能，却利用大量闲置资金购买银行理财产品和信托产品、非上市公司利用各种方式从事民间借贷从中牟利，大量资金流向增价资产和政府投资，实体经济被“抽空”。这正是目前经济增速缓慢、房地产价格高企、地方债务平台泡沫出现的原因。

　　集合信托收益率未上升

　　“从短期来看，此次流动性危机对集合信托市场的总体影响不大。”范杰说，本次流动性危机未导致集合信托产品收益率的上升。一方面目前市场资金总体充裕，市场上没有形成资金持续紧张、收益率持续上升的预期。目前主要问题是资金配置无效，并不是资金总量紧张。而且，与银行理财产品不同的是，集合信托产品绝大部分期限较长，对短期的利率波动并不敏感。

　　另一方面，集合信托产品的研发配置期限一般较长，当市场利率高企、不易获得资金的时候，信托公司和融资方可以调整发行时间、延长发行期限，以求获得低成本资金，控制融资成本。

　　再次，目前整个经济处于低迷阶段，各类项目的内部报酬率都不高。主要以项目为基础的集合信托产品的收益率只能是项目内部报酬率的一部分，这是集合信托收益率不随其他理财产品上升的关键原因。

　　问题信托暴露将增多

　　虽然此次“钱荒”未对集合信托的收益率构成显著影响，但对集合信托市场还是有一定影响。目前，少部分现金流状况不佳的项目依靠过桥资金归还信托贷款。“过桥资金对利率较为敏感，出现流动性困难会使流动性资金无法接盘，问题信托产品的暴露将会增多。”范杰认为，

　　长期来看，如果政策效果符合预期，“激活存量信贷”成功，资金回流银行信贷系统，银行信贷会对信托产生一定的挤出效应，在市场达到新的平衡之时，信托产品发行量和收益率可能都有一定程度的下降。泡沫的挤压可能会使房地产领域和地方债务平台的投资价值提升，可能重获商业银行的青睐，这两个领域的挤出可能尤为明显。                          记者  陈宁