最近，国有股减持成了证券市场最为关注的焦点。先是财政部部长项怀诚透露减持方案已经成熟，不久将正式公布；而后是财政部副部长楼继伟透露，国有股减持的完整规则正由国务院5个部门会签，这就意味着市场担心的国有股减持问题终于开始浮出水面，并将进入实施阶段。

　　十年来，我国的股票市场有了长足的发展，然而，国有股在证券二级市场变现流通或退出的机制迟迟没有建立，这无形中成了股份制经济健康发展的阻梗。

　　股票市场是社会资源合理配置和有效配置的重要场所。截止到2000年12月31日，沪深股市发行的总股本已达3709亿股，市价总值已达48473亿元。但是，由于历史原因，我国的股票市场采取的是类别股份———把上市公司的股票分为国有股、法人股和个人股，沪深股市的流通股仅为1329亿股，占股本总额的35.8%；流通市值仅为16219亿元，占市价总值的33.46%。有2380亿的国有股、法人股和其它少量内部职工股、转配股处于沉淀状态，占股本总额的64.2%；不流通的股票市值高达32254亿元，占市价总值的66.17%。这一现状不但违背了股份经济的本质要求，而且也扭曲了股票市场的资源配置功能。

　　国有股减持的最终目标是实现国有股的市场化，即在一个不长的时间内，有计划、分期分批地出售国有股份，逐步使国有股的占股比例降至合理水平，并最终建立起同股同质同权的股票市场正常秩序。

　　减持冲击力取决于方案

　　国有股减持，对投资者来说有如高悬在头顶的“达摩克里斯剑”，国有股减持对市场的冲击力有多大也就成了投资者最为关心的问题。

　　从一般意义上看，国有股减持对市场影响主要有两方面，一是量的问题，二是具体减持方案。量的方面，财政部部长项怀诚已明确表示不会太多，且有计划循序渐进。关键是减持方案，如果以略高于净资产价值进行配售反而更有利于整体市盈率的降低。

　　按照国务院体改办已透露的消息，国有股减持将分两步来完成。第一步，先将国有股及法人股比重由目前的68%降低到51%；第二步，将国有股比重再降低到30%。目前深沪两市A股总市值5.1万亿元，流通市值1.7万亿元，未流通市值达3.4万亿元，按照国有股减持第一步计算，未来市场将承受8500亿元的新流通市值。但如果分摊在今后的多年内，估计新增流通市值也就在1000亿元左右，对大盘的总体冲击不会太大。

　　目前来看，可能出台的减持方案的核心原则是，在不造成国有资产流失的底线之上，不强行制定价格，不制定减持的硬性指标，让市场来为国有股定价。而具体的减持办法包括四种方式：

　　配售。每年根据社保基金的缺口大小，选择一定数量的上市公司以被减持，从中优选部分公司在市场比较好的时候拿出一定比例的国有股进行配售，其中向原股东优先配售，但并不规定必须要减持的金额。1999年初已有黔轮胎和中国嘉陵两家上市公司进行了类似的试点。

　　增量发行。对准备发行上市的公司，在发行的同时，将把一定比例的国有股拿出来同时向公众发行，初期可能定为10%的比例，以后视具体情况可能会逐步提高这一比例。

　　协议转让。即国有股向非国有股东转让，国外称为大宗交易。协议转让在深沪证券市场上已有许多先例，如去年青百(现已改名为数码网络)的第一大股东青海市国有资产管理公司，将其持有的近3000万股青百国有股转让给民营企业深圳友缘投资，友缘成为青百的第一大股东。

　　回购。即上市公司用自有资金回购国有股东持有的本公司股票，然后注销。目前，已有云天化、申能股份、长春高新等先例。

　　不论采取何种方式实现国有股的减持，首批减持选定的试点企业可能发生在上市时间早，国有股比例较大，行业比较传统，公司质地不错的上市公司中。比较而言，轻工机械、电器股份、氯碱化工、轮胎橡胶等公司成为首批减持对象的可能性比较大。

　　所以，国有股减持方案一旦推出，市场并非都是戏斗“豺狼”，也极有可能成为投资者竞相追逐的“香饽饽”。

　　国有股减持只是一个过程

　　国有股减持是一个内容宽泛的概念，减持1%国有股属“减持”，减持10%国有股也属“减持”，减持50%以上国有股仍属“减持”，将国有股100%卖出还属“减持”。由于在国有股减持中，减持比例不同，对深化国企改革的效果大相径庭，所以，减持数量具有决定性意义。具体来说，在国有独资企业中，减持49%的国有股份，企业仍属国有控股性质，其管理体制和运行机制在很大程度上可以继续贯彻原有的“一套”；在股份有限公司中，如若国有股为第一大股且其它股份相当分散的条件下，即便国有股减持至公司总股份的30%，有关政府部门仍可直接干预企业的运作。

　　由此看出，减持是过程，退出是结果。国有股的减持，不能仅仅从资金的角度来考虑问题，更重要的是要着眼于企业运行机制和经济运行机制的转变。只有从这样的角度来考虑国有股减持问题，才能把“减持”与“转轨”协调起来和统一起来。

　　减持国有股作为深化企业改革的一项重要举措，其基本目的在于，实现“政企分开”，转变企业的运行机制，使它们能够真正成为市场经济中的一个经济主体，为实现经济体制的根本转变奠定必要的微观基础。据此，减持国有股不应简单停留在“减持”上，而应从政企是否分开、企业运行机制是否转变的实效出发，具体讨论减持国有股的数量关系。在实际过程中，与其各家国企各减少10%的国有股份，哪家都不能实现“政企分开”，不如将一部分国企的国有股份减少到足以实现“政企分开”的数量限度，先在这些企业中实现运行机制的转变。正所谓“伤其十指不如断其一指”。

　　国务院发展研究中心研究员陈淮[微博]从更高层次指出，国有股减持的本质目的，是要在“充实社保基金”的题目下“套装”进改革的更大措施，冲破妨害社会主义市场经济发展的一些思想认识阻力和体制性障碍。其中，一是要彻底解决国有资产可以不可以“卖”的认识问题；二是要彻底实现国有经营性资产的可交易、可流通。在这样一个目标下，最终要通过“变现”过程实现为可交易、可流通，不仅包括充实社保基金的部分，而且包括目前不规范的制度设计下不能流通的全部国有股和法人股；不仅包括上市部分的国有资产，而且包括非上市部分的国有资产。

　　事实上，国有企业的股份制改造，是相互关联的两个过程的统一：一是死钱变活钱的过程，即把原有的投在企业动产和不动产上的不能抽回的死钱变为可以流通的股票；二是小钱变大钱的过程，即把股票在市场上出售以获取溢价收入。国有股的沉淀导致了这两个过程的有机联系的断裂，而国有股减持及其退出机制的建立，不仅是将已经中断的过程重新连接起来，而且可以把资本市场所特有的资本放大功能运用到社会经济的各个领域和各个层面之中，有利于发挥资本机制在社会资源配置中的功能和作用。

　　社保基金显现减持效应

　　在国有股减持变现补充社会保障基金之后，还存在社保基金进入证券市场的过程，这种影响是双向的。

　　从全球证券市场的发展趋势看，90年代以来，世界各国对社会保障制度进行了大的改革，总的趋势是，社会保障基金开始大规模进入证券市场，使养老基金、医疗保障基金等实现了资本化，从而达到了保值增值的目的，同时也对经济稳定发展起到了十分重要的作用。目前，发达国家的养老基金的资产分布中，投资于股票市场的均处于首位。根据国际劳工组织提供的资料，允许社会保险基金投资的国家，其保险基金投资比例一般为：公司股票60%，公司债券17%，政府债券6%，短期贷款3%，抵押贷款11%，房地产3%。美国在90年代的股票投资比例达到85%，社会保障基金已成为美国股市最主要的机构投资者。

　　而反观我们的社保基金，80%都买了国债。这倒是比较安全，可收益率太低了。保险金本来就不足，如果不在增值上狠下功夫，怎么能赶上总体工资水平的上涨，怎么能抵消通胀带来的贬值？这样来看，让社保基金参与股市，的确非常必要。不仅可以拓宽增值渠道，而且可以拉近同生产的关系。哪家上市公司效益好，基金就往哪里投。宏观经济环境再差，效益好的企业也是有的，买了它的股票，就可以直接参与企业的利润分配，回报当然会高一些。而且，这样来投资，更有利于提高资源的配置效率，促进生产的发展，保障老百姓的生活。

　　在我国，大量的社保基金进入证券市场，不仅使社保基金自身实现了保值增值，同时也可极大地缓解国有股变现所产生的负面影响，并对我国证券市场的发展起到推动作用。一方面，作为一个机构投资者，社会保障基金对于资本市场的稳定性、市场结构、运作效率以及金融创新等都产生了积极影响。另一方面，资本市场也让社会保障基金承担了市场所具有的所有风险，迫使社会保障基金的运作模式作出相应的改变，从而扩大了投资管理队伍、提升了管理水平。

　　由于我国证券市场近年来在市场规模、投资者队伍、投资工具等方面不断发展壮大，吸引社会保障基金进入股票市场的条件正在逐步成熟。特别是证券投资基金的逐步壮大，以及即将推出的开放式基金等，为扩大社保基金的投向奠定了基础。

　　国务院经济专题调研办公室副主任、前任中国证监会常务副主席陈耀先日前就此指出，我国资本市场的规范、发展与壮大为社会保障制度改革提供了极为有利的条件，它将在社保基金营运方面发挥不可替代的重要作用。完善社保制度应与发展资本市场相结合，以促进共同繁荣。

　　社保基金要实现保值增值，从长远看，让一部分社保基金进入资本市场实行市场化运营，是完全可能的，也是必须的。实践证明，资本市场不发达不利于社保基金的安全运营和保值增值，从国际趋势来看，养老金投资体制将逐渐由政府统一管理过渡到由投资基金进行市场化运营和管理。

　　对于社保基金入市，社会各界早已是翘首以待，券商、基金管理公司更是摩拳擦掌，希望能参与有关的业务。随着开放式基金的推出，社保基金入市将会有一个更合适的渠道。

　　上图：著名经济学家吴敬琏前不久提出，继续执行国有股减持计划是改善公司治理结构的努力方向之一。目前许多上市公司仍然由政府绝对控股，而且第二名股东持股量与第一大股东相差悬殊。“这种情况不利于将政企职能彻底分开，不利于维护中小股东的权益，也不利于公司治理结构的有效运作。”(本报记者 程国慧)

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