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伟星股份：小纽扣、大市场
投资要点：
伟星股份主营钮扣、拉链等服装辅料的制造和销售及电镀加工
业务，是中国服装辅料行业的龙头企业，是世界最大的钮扣生
产企业之一，主导产品钮扣销售额和利润在国内同行业中均排
名第一。
服装辅料业的发展依附于我国服装工业的发展。国内消费与大
量出口使得国内服装业以年均10%以上的速度增长，而纽扣、
拉链等服装辅料业的多样化应用以及承接全球产业的转移，其
增长速度将超过服装业的增长速度。据中国服装协会服装辅料
专业委员会的预测，未来若干年内，我国纽扣、拉链的产品需
求每年将以20%的速度增长。
公司四大业务继2002 年保持高速增长后，2003 年继续保持了较
高的速度增长。纽扣、服装辅料、电镀业务增长适度，基本是
略高于服装行业10%的增长速度，盈利能力较前期有所提高；
公司拉链的增长速度较快，2003 年产量和收入分别比上年增长
32.2%、55.6%，高于行业平均20%的增长速度。公司IPO募集资金将主要用于公司纽扣、拉链业务的产能扩充，
通过引进国外先进的设备、生产线和技术，来扩充生产能力、
改进生产技术。项目完成后，公司将新增纽扣年产6.5 亿粒、拉
链10100 万米的生产能力，完全达产后将实现年新增销售收入24195万元，年新增利润5612 万元。
预计伟星股份2004-2006 年每股收益分别为0.38 元、0.43 元、
0.49 元。
l 相对估值法得出伟星股份的合理价值为7.49 元，但中小企业板
作为一个独立的新市场会给予一定程度的溢价，我们认为伟星股份上市首日收盘价在〔10.6 元-12.8 元〕之间，建议7 元以下
买入，12元以上卖出。
重要提示见末页
首日收盘价： 10.6元-12.8 元
伟星股份（002003） 新股定价报告
分析日：2004 年6月11日
发行情况
上市日期 2004年6月25日
本次发行数量 2100
发行价格（元） 7.37
募集资金（万元） 14745.5（扣除费用）
发行市盈率（倍） 19.92
财务预测（万元）
2004E 2005E 2006E
主营业务收入 32693 37863 43466
增长率 24.6% 15.8% 14.8%
净利润 2811 3243 3702
增长率 41.3% 15.4% 14.2%
每股收益（元） 0.38 0.43 0.49
每股净资产（元） 3.25 3.68 4.17
净资产收益率 11.7% 11.7% 11.8%
股本结构（万股）
总股本 7478.3 100.00%
流通A股 2100.0 28.08%
公司属性
所属行业 服装及家用纺织业
行业属性 周期性
发展阶段 成熟期
市场属性 完全竞争
风险属性 中
分析师： 陈光明
新疆证券研究所
新疆证券有限责任公司
1、公司简介
浙江伟星实业发展股份有限公司（简称为伟星股份），前身为伟星塑胶制品有限
公司，成立于1988 年5 月，2000年8月整体变更为股份有限公司。公司主营钮扣、
拉链等服装辅料的制造和销售及电镀加工业务，目前已形成钮扣30 亿粒、拉链6000
万米、电镀加工38 万平方米的年生产能力。公司是中国服装辅料行业的龙头企业，
是世界最大的钮扣生产企业之一，主导产品钮扣销售额和利润在国内同行业中均排名
第一。
2、钮扣、拉链行业背景分析
2.1 未来几年我国服装工业将保持10%以上的增长速度
公司所处的行业是服装及家用纺织品辅料行业。钮扣、拉链是两种主要的服装辅
料，其他服装辅料包括衬布、里料、标牌、线和织带等。钮扣、拉链等虽然在服装中
处于“辅助”地位，却是必不可少的组成部分。服装辅料业的发展依附于我国服装工业
的发展。
近年来国内服装消费以年均10%的速度增长。从国家统计局公布的数据看，2001
年我国城镇居民家庭平均每人全年服装消费支出364.27 元，比上年同期增长8%，考
虑到国内人口的增长，服装消费实际增长在10%左右。随着居民收入的不断增长，人
们对服装的需求也将日益提高。
图1：1995年以来我国城镇居民家庭平均每人全年服装消费性支出
资料来源：国家统计局
未来几年国内服装出口年均增长20%以上。服装是我国主要的出口商品之一，我
国目前是世界上最大的成衣出口国。2003 年我国纺织品服装出口804 亿美元，同比增
长27.7％，实现贸易顺差649 亿美元。最近海关统计，2004 年一季度纺织品服装出口
193 亿美元，增长25％。预计2004 年纺织品服装出口增幅达20％以上。2005 年配额
取消后我国纺织业出口有一倍以上的增长空间，世界纺织品服装协定（ATC）中规定，
从1995 年开始的10 年间，分为4 个阶段在WTO 成员国间取消纺织品及服装的配额
限制，实现自由贸易。2005 年1 月1 日为最后阶段，所有配额限制（占49％）全部取
消。由于我国纺织服装产品的价格竞争力远高于国际同类产品，一直以来纺织品出口
受到配额限制严重束缚，2005年配额取消，国内纺织服装产品将大幅增长。
2.2 钮扣、拉链等服装辅料业的增长速度将超过服装业的增长
钮扣、拉链产品应用的多样化。随着人们审美观的转变，钮扣、拉链的功能目前
已经从原来的连结功能转变为以装饰功能为主、连结功能为辅。目前钮扣除了用在服
装上以外，还大量地用于箱包、鞋帽及各种工艺品上；拉链除了用于服装辅料以外，
还广泛地用在箱包、鞋帽、篷帐、军工及各种工业上。它们成为现代生活中不可或缺
的商品，用量将越来越大。
承接全球产业转移，产品大量出口。我国现代钮扣工业经过改革开放后二十多年
的发展，已经掌握了与国际同步的工艺技术。先进的技术与我国相对较低的劳动力成
本和原材料成本的结合使我国生产的钮扣具有很强的国际竞争力，目前已经大量出口
到欧、美、日等发达国家。由于生产成本较高等原因，这些发达国家的钮扣工厂已经
纷纷关闭或转产其它产品，而逐步将产能、订单转移至我国。
钮扣、拉链未来几年的增长将超过20%。据中国服装协会服装辅料专业委员会的
预测，未来若干年内，我国纽扣、拉链的产品需求每年将以20%的速度增长。
2.3 技术水平、规模优势的企业将会获得更快的发展
目前，我国服装辅料行业内小规模、分散经营的企业较多，在低档产品方面竞争
激烈。这主要是因为低档钮扣和拉链对技术、资金、规模的要求不高，过低的行业进
入门槛造成大量小规模企业的存在。由于低档产品市场趋于饱和，竞争较为激烈，产
品销售利润率一般，投入产出比不高，小企业普遍效益较差。
但高档钮扣和拉链的生产对现代机械制造业和化学工业具有较大的依赖性，具有
相对较高的技术含量，生产厂家相对较少，竞争相对缓和，投入产出比均比一般的服
装生产企业要高，市场前景较好。
随着人们生活方式的改变以及生活水平的提高，钮扣的质量要求逐步提高。近年
来，欧美等发达国家对服装辅料的质量提出了严格的要求。如对钮扣而言，欧洲国家
标准中对用于制造钮扣的材料强度提出了比以前更高的要求，另一方面对钮扣各项环
保指标的要求相当苛刻。这种趋势的变化对钮扣生产企业提出了更高的技术要求和更
强的产品设计能力要求。这种要求决定了具有明显技术优势、具有较强产品开发能力、
较大生产规模和健全的营销网络的企业将在市场上取得较强的竞争优势，获得更快的
发展。
3、公司现有资产盈利能力分析
3.1 公司主营业务构成
公司是中国服装辅料行业公认的龙头企业，已有十多年的发展历史，一直从事钮
扣生产、销售业务，主导产品为“伟星”牌、“翠珠”牌中高档钮扣。90 年代以来，公司
钮扣的产量、质量及销售一直稳居中国钮扣行业的第一位。
2003年公司纽扣业务（含拉链）实现主营收入17873 万元、毛利6159万元，分
别占公司收入和毛利总额的68.1%、77.7%，产品毛利率高达34.4%，是公司目前主要
的盈利来源。
3.2 公司主要资产构成
伟星股份除公司本部从事纽扣和拉链的生产外，还分别控股三家子公司和参股两
家公司，分别从事纽扣、电镀以及服装饰品的生产和销售。2003年，公司控股子公司
和参股公司共实现利润667 万元，公司享有的投资收益338 万元，占公司利润总额的
10.5%。
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表3：伟星股份主要控股及参股子公司情况一览
主营业务 注册资本
股权比例
2003年收入
2003年净利润（万元）
临海市伟星电镀有限公司 电镀产品 200 75% 1722.69 136.47
临海伟星优利雅纽扣有限公司 尿醛树脂钮扣 1000 51% 351.62 36.43
控股子公司
上海伟星钮扣有限公司 树脂钮扣 US$22 65% 853.96 111.18
广州联星服装用品有限公司 销售服装及饰品 50 40% 1668.59 12.95
参股公司
深圳联达钮扣有限公司 纽扣 925 35% 5807.56 370.28
资料来源：伟星股份招股说明书，新疆证券研究所整理
3.3 公司钮扣、拉链、电镀加工、服装辅料四大业务发展态势良好
公司自2000 年吸收集团投入的资产后，业务规模大幅增加，主营业务由原来单
一的钮扣生产销售增加为以钮扣为主，辅以拉链等其他服装辅料的制造和销售，形成
了多品种、多种营销方式并举的格局。目前公司钮扣、拉链、电镀加工、服装辅料四
大业务发展态势良好。
从表4 中可以看出，公司四大业务继2002 年保持高速增长后，2003 年继续保持
了较高的速度增长。纽扣、服装辅料、电镀业务增长适度，基本是略高于服装行业10%
的增长速度，盈利能力较前期有所提高；公司拉链的增长速度较快，2003年产量和收
入分别比上年增长32.2%、55.6%，高于行业平均20%的增长速度。
表4：伟星股份主要产品产量与销售收入增长情况
|
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2001年 |
2002年 |
同比增长 |
2003年 |
同比增长 |
| 纽扣 |
产量（亿粒） |
13.86 |
24.3 |
75.30% |
28.1 |
15.60% |
|
收入（万元） |
11330 |
13457 |
18.80% |
14876 |
10.50% |
| 拉链 |
产量（万米） |
2917 |
4350 |
49.10% |
5750 |
32.20% |
|
收入（万元） |
1123 |
2876 |
156.10% |
4474 |
55.60% |
| 服装辅料 |
收入（万元） |
4584 |
5672 |
23.70% |
6745 |
18.90% |
| 电镀 |
产量（万平方米） |
22.89 |
32.62 |
42.50% |
35.91 |
10.10% |
|
收入（万元） |
1142 |
1187 |
3.90% |
1723 |
45.20% |
资料来源：伟星股份招股说明书，新疆证券研究所整理
3.4 积极扩大产品出口
目前公司通过特许经销商，在海外建立了以中东为集散地，辐射亚、美、欧、非
以及大洋洲等五大洲的营销网络，产品畅销三十多个国家和地区。此外，公司还计划
在意大利、法国、美国、俄罗斯等国家设立市场机构，以扩大伟星产品在国际市场的
影响力。2003年，公司出口纽扣5.25 亿粒，出口额居全国同行业前列；实现出口收入
4769万元，比去年同期增长18%，在收入总额中的比重为17%。
公司与海外纽扣供应商的战略伙伴关系正进一步加强，日本钮扣市场的主要生产
供应商IRIS 公司已将大量订单交由公司生产，全球最大的钮扣制造商美国的EMSIG
MAFG 公司的钮扣生产订单逐渐交由本公司承接，同时派出技术人员对公司进行指导
或提供技术资料。随着公司对出口市场开发力度的加大，从2004 年开始，钮扣的出口
额将大幅度增加。
图2：伟星股份产品国内收入与国外收入对比（单位：万元）
资料来源：伟星股份招股说明书，新疆证券研究所整理
4、新股募集资金投资项目主要用于公司产能的提高
本次发行共2100万股，扣除发行费用后，预计募集资金14748万元，发行成功后，
公司总股本为7478. 3万股，每股净资产3.25元。
募集资金将主要用于公司纽扣、拉链业务的产能扩充，通过引进国外先进的设备、
生产线和技术，来扩充生产能力、改进生产技术。项目完成后，公司将新增纽扣年产
6.5亿粒、拉链10100万米的生产能力，完全达产后将实现年新增收入24195万元，年新
增利润5612万元。
表5：伟星股份新股募集资金投资项目一览（单位：万元）
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项目名称 |
项目总投资 |
募集资金投入 |
形成生产能力 |
年新增收入 |
年新增利润 |
| 1 |
激光雕刻钮扣的技改项目 |
3799 |
3599 |
各类激光钮扣4 亿粒 |
4190 |
1155 |
| 2 |
金属钮扣技改项目 |
4108 |
3908 |
各类金属钮扣、不饱和 |
5020 |
1439 |
| 3 |
塑钢、金属拉链技改项目 |
3862 |
3362 |
塑钢拉链1250 万米、金属拉链350 万米 |
4585 |
1245 |
| 4 |
尼龙、隐形拉链技改项目 |
4292 |
3876.51 |
尼龙拉链6000 万米、隐形拉链2500 万米 |
10400 |
1773 |
|
合计 |
16061 |
14745.51 |
|
24195 |
5612 |
资料来源：伟星股份招股说明书，新疆证券研究所整理
5、产品盈利能力稳定、期间费用高企、短期偿债压力较大
产品盈利能力比较稳定。纽扣、拉链等服装辅料行业目前已处于发展的成熟阶段，
产品完全充分竞争，产品价格和成本变动较小。公司2001 -2003年毛利率分别为31.9%、
30.2%和30.7%，产品盈利能力比较稳定。
债务结构不尽合理、短期偿债压力较大。公司2003 年12 月31 日负债总额12254
万元，其中流动负债10254万元，占负债总额的83.7%，长期负债2000 万元，占负债总
额16.3%。公司新建项目、更新设备及生产周转用借款60%以上为短期借款，负债结构
不尽合理，造成短期偿债压力较大。
期间费用高企。从这几年数据看，伟星股份的营业费用率为6%左右，管理费用率
在11%左右，远远高于服装加工业公司3%和6.5%的平均水平。纽扣、拉链的市场特点
和发展趋势决定了公司必须不断投入较多的产品研发费用、营销费用来开发符合市场
需求的新产品以及健全销售网络，短期内公司期间费用难以下降。
资料来源：伟星股份招股说明书，新疆证券研究所整理，注：由于深沪两市中没有以
纽扣、拉链等业务为主营的公司，我们选取主业为服装加工的几家作为类比公司。
6、盈利预测
（1）2004-2006年，公司纽扣、电镀、服装辅料业务收入增长15%，拉链业务收入增
长20%。
（2）公司毛利率维持相对稳定，2004-2006年公司综合毛利率分别为30.2%、30.1%、
30.0%。
（3）2004 年、2005 年、2006年公司营业费用率、管理费用率、财务费用率分别为6%、
11%、1%。
（4）所得税率按33%计算。
（5）其他项目基本保持不变。
7、估值与定价
由于深沪两市中没有以纽扣、拉链为主业的上市公司，在这里我们选取与公司主营业务关系较为密切的服装加工业的部分上市公司作为类比公司。表9 中可以看出，
服装行业上市公司业绩普遍较差，在这里我们仅选择每股收益在0.10元以上的杉杉股
份、维科精华、开开实业、华源发展等四家作为可比公司进行相对估值。
（1）可比市盈率估值
从表9 中可以看出，截止到分析日，服装行业上市公司中业绩较为良好的几家平
均市盈率为36.9 倍。按公司新股本摊薄后的每股收益0.27 元计算，伟星股份合理价格
为9.96 元。
（2）可比市净率估值
从表9 中可以看出，截止到分析日，服装行业上市公司中业绩较为良好的几家平
均市净率为1.86。按发行后的预计每股净资产3.25元计算，伟星股份合理价格为6.05
元。
（3）可比EV/EBITDA估值
从表9 中可以看出，截止到分析日，服装行业上市公司中业绩较为良好的几家平
均EV/EBITDA为11.5。按公司2003年的EBITDA值4206万元计算，伟星股份合理价
格为6.47元。
（4）取三者平均数，公司的合理价值为7.49元。
（5）定价区间 〔10.6 元-12.8元〕
根据我们所近期对中小企业板块定价分析的研究，2002 年以来上市、流通盘在
5000万股以下(含5000 万股)的小盘股首日平均涨幅高达105.60%，但成长性预期的差
异使得纺织服装行业上市公司首日涨幅仅为48.96%。相对主板中的小盘股，中小企业
板块是一个运行独立、监察独立、代码独立和指数独立的新市场，市场的炒新预期及
“僧多粥少”将会使得首批上市的中小企业板块股价定位较主板市场同类个股高出二、
三成左右。由此，我们认为伟星股份上市首日收盘价在〔10.6元-12.8 元〕之间，建议
7 元以下买入，12 元以上卖出。
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