郎咸平质疑中石化重组 称难实现股东利益最大化

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　　本刊记者 赵燕凌

　　素 有“郎监管”之称的香港中文大学、长江商学院教授郎咸平谈到中石化重组时，第一句话就提出疑问：“中石化能否在这个过程中实现股东利益最大化？我对其重组是持怀疑态度的”。

　　郎咸平认为，中石化、中石油、中海油这“三大油”在过去的产业整合中已暴露出明显失误。最初是中国石油部门以横向分割为主 , 石油部管上游 , 化工部管中游 , 地方政府管下游资产。 20 世纪 80 年代以后 , “三大油”先后成立。中石油、中石化主要从石油部、化工部及地方政府分得上、中、下游业务，中石油以上游业务为主，中石化以下游业务为主。中海油主要为海洋石油勘探、开发。

　　郎咸平说，中石化、中石油在其中下游的产业整合存在失误，损害了股民的利益。 “中石油和中石化对中下游业务重组的最明显失误是，不顾及市场的反应 , 一方面贱卖中游资产 , 另一方面则贵买下游资产 , 透过香港股市由上市公司圈钱给母公司。造成其港股股价下跌，却不见他们有何不安的反应”。

　　2002 年 12 月中石化以其拥有的评估值为 10.29 亿元人民币资产和 200 万元人民币现金，换取母公司评估值为 10.3 亿元下游加油站及油库资产。中石化称，这桩交易可理顺中石化和母公司的经营定位关系，减少两者在该领域同业竞争。

　　但郎咸平认为，该交易的真正原因是帮助母公司盈利而损害了中石化及小股东利益。中石化母公司换出的资产账面值仅为 4.7 亿元，评估值则为 10.3 亿元下，两者差额 5.6 亿元！而中石化换出的资产总账面值为 16.2 亿元和评估净值相差无几。消息公布当日，中石化股价跌 3.6% 。

　　原化工部石油石化规划院院长陶志华认为，从产业发展的角度，中石化必须重组，通过重组恢复产业链条，理顺关系，中石化才能有好的发展，股东的利益才能最终得到保障。

　　陶志华说：“原来李毅中也说过，对上市子公司进行整合将遵循商业原则和规范原则，要考虑老股东的利益。我们原来给中石化、中石油做项目可行性论证时，经常看到他们的融资计划很奇怪，本来旗下的公司有投资该项目的内在需求，有互补性，中石化也很希望他们参股，但就是做不成，因为人家早就被拆走上市了，大家都是独立法人，都有自己的董事会，别的股东不干，你大股东又能怎么样”？

　　中石化多级法人决策体系的尴尬在其对外合资上表现得最明显。在与德国巴斯夫股份有限公司合作的年产 60 万吨乙烯合资项目中，德方及其在华子公司出资 50 %，中方的安排是，中石化为 30 %，中石化控股子公司扬子石化(资讯 行情 论坛)为 10 %，石化集团下属的扬子石油化工有限责任公司为 10 %；与英国石油公司( BP 阿莫科)合作的年产 90 万吨乙烯合资项目亦是如此，中石化出资 30 %，控股子公司上海石化(资讯 行情 论坛)出资 20 %。

　　如果扬子石化、上海石化是中石化的分公司，就可以由中石化直接注资，这也有利于中方统一立场、保持利益的一致性。

　　“重组可能会带来股价波动，使股民受到暂时影响，但中石化产业链因分拆上市而被严重割裂，关联交易大量存在，势必给上市公司的财务独立性造成危害，对股东更不利。”陶说，“如湖北兴化，当时荆门石化是将自身的生产链条打断，拿出其中一部分装置资产去上市，组建了湖北兴化。实际上，湖北兴化和荆门石化在产业上是无法割裂的，大量关联交易必然存在。关联交易使财务概念很模糊，小股东是没有办法掌控的。”

　　内行人曾指出，对石化企业的一个中间环节而言，效益的好坏是个很容易模糊的概念。在产品销售价格不变的前提下，原料和产品的一点点价差可以产生巨额额外利润，也可以轻而易举地吃掉全部的可能盈利。

　　“中石化将湖北兴化的资产买回来，使荆门石化的炼油链条恢复完整，同时也避免了关联交易。而新大股东给其注入优质发电资产，对于湖北兴化的其他普通股东说是有利的”陶志华说。

　　中央财经大学教授刘姝威认为重组是中石化做大做强的必要手段。作为一个上、中、下游一体化的公司，发挥一体化结构的优势依赖于一体化结构的合理化。但一体化结构的合理化方面，中石化和埃克森美孚有明显差距。

　　埃克森美孚 2003 年年报显示 , 其上游、下游和化工业务的固定资产比例为 6 ∶ 3 ∶ 1 。而中石化的油气开采收入只占全部营业额的 10%, 公司所需的原油 70% 以上依赖外购 , 其中进口原油占原油需求量的比例达到 60% 。 在资产变现能力 ( 流动性 ) 方面 , 埃克森美孚的流动比率和速动比率分别高于中石化 50% 和 123% 。中石化的负债比率 32.8% ，埃克森美孚为 8.8% 。

　　因一体化结构的优势，埃克森美孚的销售净利率高于中石化 99% 。人均净利润约合 202.31 万元人民币，中石化人均净利润只有 4.75 万元人民币。

　　郎咸平坚持认为，中石化要做大做强，必须考虑股民利益。“这一点，中石化做的还不够，因此在资本市场上，相对外国石油股的 24.7 倍平均市盈率，中国石油股的市盈率平均只有 8.7 倍，是人家的 1/3 ，也就是说，股价要上升约 3 倍才可与外国石油股的市盈率看齐。这是他必然承担的代价”。