低价收购国有股外资打破博弈格局 细则正在制定

　　维科精华1410万股国家股和390万股社会法人股转让给日本公司

　　一场新的股权运动———向外资转让国有股股权正在中国的资本市场开始上演，由此中国的资本市场也开始构筑一个新的博弈格局。

　　维科精华与日本伊藤忠的国有股与法人股股权转让是这一新变化中最新版本的故事。 根据9月5日维科精华(600152)发布的公告，宁波维科精华集团股份有限公司的第三大股东宁波纺织(控股)集团有限公司已于2003年8月22日和日本国伊藤忠商事株式会社签署了股权转让协议，拟将持有的公司1410万股国家股和390万股社会法人股(合计1800万股，占公司总股本的6.13%)，以2002年年末每股净资产2.08元的价格转让给日本国伊藤忠商事株式会社。

　　维科精华与伊藤忠的交易是一个月来连续第二起国内上市公司转让国有股股权与外资的事件，这么快的节奏是前所未有的。今年7月13日，佳通轮胎(中国)投资有限公司通过拍卖以每股0.648元的单价受让桦林集团有限责任公司所持公司15107万股的股权。值得关注的是，该项拍卖是在两次流标、拍卖价格连续两次下调、股权拍卖价格已由最初的0.8元降到了0.648元后才成交的。

　　种种迹象表明，向外资转让上市公司国有股和法人股股权在近期出现了加速现象。

　　-外资并购细则正在制定

　　有关人士分析说，之所以出现这股浪潮，很大程度上与上月底中国证监会法律部副主任冯鹤年在某高层论坛上透露的一条消息有关，他说此前发布的《关于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知》仍然属于原则性的文件，目前，中国证监会、国资委、财政部、商务部四部门正在制定可操作性的细则。受《外资并购操作细则》正在酝酿消息的影响，外资并购立刻成为媒体关注焦点。

　　“外资介入到国有股股权转让之中会打破保持不到两年的资本市场平衡，这是因为国有股转让是当代中国最深刻的一场产权革命。”一位证券分析师说，现在人们在外资进入的过程中发现，两年前流通股股东以损失数以千计市值获得的与国有股股东平等对话的权利与地位，在外资进入者面前又一次遭遇挑战。

　　“如果可以向外资以净资产价格转让国有股，那么为什么不能将国有股按照净资产价格转让给二级市场投资者？”“国有股股权低价转让后，流通股股东的损失由谁来补偿？”———由于外资并购触及的是最敏感的国有股及法人股股权，于是这样的疑问就不断地被提出。

　　在流通股股东再一次力图申明自己权利的时候，有识之士认为另一种危险也会伴随外资并购国有股股权而来，那就是今后的国有股全流通问题将会变得更加复杂化，全流通将变得遥遥无期。

　　-公开化何时实现

　　几乎所有的业内人士从一开始就在向外资并购国有股股权一事提出疑问，疑问集中在两个话题上：外资并购的公开问题和价格问题。

　　“流通股股东的补偿问题很难说，什么叫公平补偿？但现在的一个重要话题是机会问题，如果只有法人才能去购买国有股或法人股，而流通股股东连机会都没有，那么就不符合‘三公’原则。”华夏证券研究所副所长齐亮认为。

　　事实上流通股股东———也可以说是散户并没有在股市博弈中获得真正的话语权。其中最典型的一个例子是在过去两年上市公司的数次增发———一种典型的再圈钱游戏中，散户都被看做是首选的目标。糟糕的是由于考虑增发股上市后除权价下跌的因素，大多数投资者又不得不购买价格稍低于流通股却远高于净资产的增发股，但现在在参与以净资产为价格基础的向外资转让国有股一事中，流通股股东却失去了机会。

　　外资机构是否享受了超国民待遇———有的证券专家甚至提出了这样更为激烈的言辞，他们的一个核心观点是，既然证券市场的目标是公开化、市场化，那么为什么在国有股股权转让上就不能实现呢？

　　-最棘手的价格

　　如果说公开化是引发争议的导火索，那么国有股股权火山每一次爆发背后的真正动因就是转让价格。

　　一个月前ST桦林(600182)国有股股权的拍卖价格仅0.648元，这个价格较该公司一季度每股净资产下浮了30%，这一价格在事后被认为是一个超低价格。但很快有分析说，虽然从表面上看这已严重违背了国有股股权低于净资产转让的规定，但如果看过8月28日ST桦林公布的半年报，就会发现其每股净资产已经下滑至0.509元，而股权拍卖日为7月15日，如果按6月30日公司净资产认定，其收购价格不但高于公司净资产值，而且溢价幅度已接近30%。一个是上浮30%，一个是下浮30%。

　　ST桦林的股权拍卖事件无疑给人一个重要的警示———在国有资产转让价格上墨守成规是不是一个聪明的选择？有关人士说，如果按照国际标准进行测算转让价格，部分上市公司国有股股权的定价可能会大大低于净资产值，这无法向二级市场流通股股东进行利益补偿，但如果不按国际标准，外资又怎会接手呢？

　　事实上证券专家担心的远远不止这些，在外资并购国有股股权一事上，他们认为还有更为严重的问题在潜伏着。著名证券专家刘纪鹏日前就发表看法说，二级市场6000万投资者因为2/3的股本不流通而以高溢价购买了流通股，在非流通股转让带来的问题上，必须先考虑怎么补偿他们，顺序不能颠倒。他还认为，在全流通问题没有解决的情况下贸然提出非流通股向外商转让，将带来三大恶果：第一，使得流通股股东在非流通股转入全流通时所获得的二次溢价增值中得到补偿的愿望落空；第二，为今后解决全流通问题设置障碍，使得问题复杂化，难度加大；第三，投资人将对市场进一步丧失信心，资本市场将在更长时间内在熊市中徘徊。