编者按：中国石化茂名炼油化工股份有限公司4月17日发布公告，称由于其控股股东中国石油化工股份有限公司在海外上市时曾承诺对下属的上市公司进行整合，公司据此判断存在其股票不能在交易所上市的可能。此公告在市场上引起了强烈反响，当天茂炼转债(125302)的交易价格下跌了1.23元，跌幅1.07%。一些茂炼转债的持有人致电本报，对此表示极大关注和不安。这里我们请银河证券的研究人员对有关情况做一分析。

　　按国务院证券委员会1997年3月25日发布的《可转换公司债券管理暂行办法》的规定，重点国有企业经省级人民政府或国务院有关企业主管部门推荐并报证监会批准后，可以发行可转换公司债券。从1998年8月到1999年7月，先后有三家非上市公司发行了转债并在交易所挂牌交易，分别是南化转债、丝绸转债和茂炼转债，其中的南化和丝绸已经在之后发行了股票并完成了转股，只有茂炼转债尚未发行股票。随着《上市公司发行可转换公司债券实施办法》的出台，茂炼转债已是市场上仅存的一支只有转债而尚未发行A股股票的可转换公司债券。

　　茂炼转债发行合法性匆庸置疑。公司发行转债是经过其母公司中国石油化工集团公司(1998)资字23号文同意的，该集团公司后经改组独家发起成立了中国石油化工股份有限公司，现为股份公司的控股股东。中国石化于2000年10月以H股或美国存托股份的形式向全球发售了15,102,439,000股外资股，并分别于10月18日和19日在香港、纽约和伦敦三地证券交易所成功上市；中石化集团也同时将其所持有中国石化的1,678,049,000股内资股进行全球发售，转成在上述三地证券交易所上市的外资股。公司公告称其控股股东海外上市时云云，即指上述事件。

　　问题在于既然该控股股东同意公司发行可转换公司债券在先，海外上市时承诺在后，现在突然不同意公司发行A股，是否表明为了对国外投资者负责就可以对国内投资者不负责呢？

　　另外，公司发行可转换公司债券设有强制转股条款：到期无条件强制性转股——“本次可转债到期日前尚未转换股票的可转债,将于到期日强制地转换为公司股票。可转债持有人无权要求公司以现金清偿可转债本金，但转股时不足一股的剩余可转债，公司将兑付剩余的票面金额”。这就是说转债到期时必须转换为公司股票，但并没有说明转债到期时如果公司尚未发行股票将如何转股。

　　同时该转债的回售条款规定“若公司股票未能在距可转债到期之日12个月以前(即2003年7月27日之前)上市，可转债持有人有权将持有的可转债全部或部分回售予发行人”，回售价格为115.4元/张。但回售权是持有人选择权，如果转债持有人坚持持有到期并被强制转股，公司将处于十分尴尬的境地，因为转债发行时并没有赎回和到期还本付息的规定。

　　我们无从知道公司的控股股东究竟出于什么原因不同意公司发行股票，但如果真的出现这样的情况，而转债持有人又拒绝行使回售权或忘记回售，公司包括其控股股东将如何处置呢？

　　一种可能是公司与全体转债持有人达成协议，按回售条款在到期前一年按回售价赎回。若按114元买入转债计算，直接收益率为115.4／(114-1.9-2.2)-1=5%。

　　公司如果在2002年下半年发行股票，按其近三年的盈利水平和发行时20倍的市盈率计算，发行价格在2.9元附近，转股价格为发行价的93%，如转债价格按114元计，转债持有人的认购价格约为3.07元，如果预期公司股票上市后涨幅能够达到或超过11.2%(3.07＊105%／2.9)，转债持有人就完全有可能拒绝接受赎回。

　　如果公司2002年不能发行股票，按其近两年的收益水平每股0.006元和20倍市盈率计算，到2003年，公司股票的发行价格将只有0.12元，似也没有发行A股的可能了，所以茂炼转债将何去何从将在今年下半年见分晓。(银河证券研究中心 刘素然）

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