混业资管，正历史性迎来一行三会跨界联手监管。保监会今日对“资管新规”的回应，已经证实一个针对庞大资产管理市场的统一监管框架，正在成型。
很大程度上，资管新规是去年私募产品管理规定、银行理财新规、券商资管新八条的综合体。 高度总结其核心逻辑，不出“去嵌套、降杠杆、破刚兑、限通道”这十二字。而事实上，部分内容市场如降低结构化资管产品杠杆、禁止资管投资非标等，持牌机构已经在执行。
但注意，在执行的和有预期的，主要是持牌军。然而中国广大的资管市场，参与主体远远不止银行、券商、保险资管、基金公司等持牌机构，还有庞大的“杂牌军”队伍，这个队伍混杂着第三方财富管理、地方金交所（含互联网形态）、P2P等非金机构。
针对杂牌军，资管新规却只有短短两处涉及，显然不够。这个蕴含巨大风险的灰色地带，我们期待更为严格的监管举措。
“我们现在已经不把金交所当背书了”
“真的是光景两重。就在去年8、9月，我们还在很积极地找交易所合作。因为监管说P2P要往小额分散转型，但问题是20万（个人借款限额）哪里够？所以我们平台上很大部分存量资产要找出口，那个时候我们就想放到交易所上去，我们子公司做回购就好。就从侨兴私募债那事开始，真的风向完全变了。我现在跟我们律师和法务说，不用去跑交易所了，我们不做了。”一家上市公司系P2P高管对记者说了如上一番话。
在这位高管看来，不论是“变相增信”还是“资产盘活”，金交所能起的作用，已经随着近期频频爆发的风险事件，急速变味。而这绝不仅仅是一家之言，另外两位来自互联网消费金融平台的人士告诉记者，他们目前已经不太考虑通过地方金融资产交易所来进行大额信贷资产的证券化与转让了，转而考虑发起私募公司。
这背后牵扯出的行业乱象，有三个：一是背景各异的互联网平台，没有资产管理的资格，却通过推出类似“授权投标”之类的服务，实质性进行“资产管理”；第二个是区域金交所里，非标资产盛行，金交所对发行人门槛设置较低，尽职调查和外部评级缺失。这两个乱象本来各自割裂，但因为互金平台开始将线上募集来的资金投向金交所产品，或者直接代销金交所产品，就产生了第三个乱象：高风险资管产品的合格投资人认定制度被完全打破。
不在少数的各类型互金平台和金交所，构成了非持牌军参与资管业务的主要力量。而他们进行“资管”运作的路径，细分为以下三种：
一是将自身在线下以私募方式发行的金融产品包装分拆成理财产品，在线上销售；
二是通过多类资产管理产品嵌套开展资产管理业务，一些平台打着“优选（债权）计划”之类的旗号，层层嵌套，层层转移债权，资产最终投向不明；
三是借道场外非标资产交易所，互金平台将在区域金交所备案的非标资产打包、拆分销售，甚至后期加入本金或收益权抵押的债权转让类变现功能。
不管是去年末的侨兴私募债，还是近期的“白拿”风波，究其套路其实都无出上述路数。承接一些场外次级金融资产的互金平台，在“信息撮合”和“产品分拆代销”之间的界限过于模糊，甚至连监管主体都仍未确定。而“杂牌军”干资管催生出来的、巨大的场外风险，绝对不是监管摸底排查交易所资产就能彻底根治的。
而昨日曝光的还在酝酿的“资管新规”，对于非持牌军的监管举措，却只有两段话共277个字：
一是针对主体资格，《意见》提出，未经许可非金融机构不得自主发行销售或者代销资产管理产品，获得许可开展资产管理业务的，应当遵守《意见》的各项规定，禁止通过资产管理业务非法集资；
二是强调投资者适当性管理，《意见》表示要强化产品和投资者匹配原则，禁止欺诈或误导投资者购买与其风险承担能力不匹配的资产管理产品，禁止通过拆分产品等方式突破投资者适当性要求。
这些提法都很应景，但是显然后续需要各部委、各地监管排除机构出台更为具化的细则。业界也积极期待更有效的“穿透式”监管，把资金来源、中间环节与资金最终投向穿透联接。
金交所正字遭遇监管风暴
事实上针对场外资产风险，监管已经在动。处在争议漩涡之中的金交所，正在遭遇来自监管的严厉整顿。
时间倒退回春节后的首场新闻发布会，当时证监会新闻发言人邓舸已给新一轮金交所清理整顿下了“最后通牒”——“2017年6月30日，仍未整改规范或通过部际联席会议验收的交易场所予以撤销关闭，商业银行和第三方支付机构将停止提供支付结算等金融服务。”
距离“最后通牒”仅剩4个月，券商中国记者多方了解到，多个地方金融办、证监局、财政厅、公安厅、发改委等监管部门正联手对金交所进行摸底排查。贵州、甘肃、广西、天津等地已停止审批新的金交所申请。
“金融资产类交易场所是重点整治对象之一，要求其不得将权益拆分发行、降低投资者门槛、变相突破200人私募上限等。违法违规交易场所要限期整改，涉嫌犯罪的移送公安司法机关。” 此轮清理整顿的牵头机构证监会已明确做出表态。
据券商中国记者了解，监管部门将彻查金交所“三宗罪”：
一是金交所投融资类业务存在将收益权拆分发行、降低投资者门槛，变相突破200人界限问题；
二是投融资类业务的融资主体来自省外或为地方政府融资平台，存在兑付风险隐患，与国家调控地方债务规模和结构的政策导向不符；
三是未经批准交易保险、信贷等金融产品，部分金融资产交易所的交易品种包括信托产品、信托收益权、保险资产、债券、银行理财产品和商业票据。
一家江南地区金交所内部人士向券商中国记者透露，春节后的第一周，该省金融办便召集金交所高管及金交所股东进行座谈、调研，明确要求不得介入“信托、黄金、保险、信贷”四项业务，要求金交所进行合格投资者把关、严守“200人”界限、对金交所会员进行分层管理。
“金融办强调对投资者的分层管理，目前基本按照私募投资者标准门槛来定。”上述金交所人士向记者透露，目前对于包括政府类的资产、银行理财类等在内安全系数略高的金融资产，投资者门槛低一点；而股权类的金融资产，按照私募投资者标准来要求。
该人士透露，金交所正在对会员进行分类、分层，“要求会员提供资料，证明金融资产达到什么水平，以后不同的投资者能够享受的金融资产种类都不一样，把规范标准建立起来。不能是谁都可以发资产。”
“地方金交所在规范的前提下发展。”这被市场看做是监管核心要求。
事实上，此轮清理整顿始于今年1月9日的证监会牵头举行的部际联席会议。当日，证监会发布《联席会议召开第三次会议部署清理整顿“回头看”工作》公告，称一些交易所在通过验收后违规行为又“死灰复燃”，对此部署相关部门开展深入的清理整顿“回头看”活动，用半年时间集中整治。
新一轮地方交易场所清理整顿就此拉开序幕。据记者从接近监管部门的知情人士处所获得的“清理整顿各类交易场所部际联席会议第三次会议”会议手册显示，监管部门会上直接点名批评了贵州、浙江的4家金交所。
这4家交易场所将私募债拆分为多期进行发行，变相突破200人界限，或将投资收益权、应收账款收益权拆分转让给投资者，投资者门槛低至几万甚至千元，吸引大量不具有风险承受能力的自然人投资。
业内人士还分析称，按照当下的监管机制，地方金交所的日常监管由地方金融办负责，由当地政府批准设立，背靠国企股东背景，多为纳税大户，在清理整顿中，证监会仅仅是个牵头机构，在摸底调查工作中很难得到地方政府的配合。
“金交所近年来的业务种类比较多，各类创新产品层出不穷，包括监管层在内的许多人在短时间难以弄清楚其交易结构与风险。”一家北方地区金融资产交易中心人士告诉记者。
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