李江林：ST股票--从地狱到天堂

　　巨田证券 李江林

　　近期市场中，ST股票的走势格外引人注目。ST丰华从1.91元起步涨至7.11元，最高涨幅为272%，列深沪市涨幅第一名，虽然公司连续8次发布股票异常交易公告，但公司的业绩神奇地由04年年报的每股收益0.03元上升到05年中报的0.46元，还是吸引了大量的资金追逐公司股票，使公司股价连续25个涨停板。究其原因，是由于公司与汉骐集团、冠生园的债权债 务进行清算冲抵，转回已计提的坏账准备导致业绩的增长。可见，债务重组等公司重组方式对股价的巨大影响力。而目前，象ST丰华这样的公司将会在证券市场中成批地出现，原因在于股权分置改革带来了绩差公司系统性的解决方法，ST股票和*ST股票有望由地狱走向天堂。

　　9月1日，媒体披露了苏宁环球以优质资产入主ST吉纸的消息，从而使ST吉纸可能会成为第一家股改的ST公司，其恢复上市后的暴涨可以预期。ST吉纸的重组给予市场现有的ST

股票和*ST股票未来的发展很大的启示。上市公司的股权分置改革铺开后，对于绩差公司，管理层鼓励ST公司实施重大重组，以注入优质资产、承担债务、代原股东偿还公司占款等方式，改善公司的财务状况或盈利能力，以此作为对价解决股权分置问题，形成全流通。这实际上，是改变绩差公司的经营情况、根本性改观公司质量的重大政策机遇，由此带来的投资机会不容忽视。

　　一、地方政府和重组方对于绩差公司股改的动力较强

　　股改是中国证券市场的制度性变革，单单依靠中央政府的努力是远远不够的，只有地方政府、民间机构和广大的普通投资者共同参与，才能够形成合力，才能完成股改的大业。目前国资委控制的企业只有180家左右，占深沪1398家上市公司的12.8%，大量的国企控制在地方政府和地方国资委手中，当股改全面铺开后，股改的竞争转化为地方政府的竞争，未股改的公司不允许再融资，股改慢的地方新股发行也会比较慢，这会极大地影响到地方上市公司在证券市场融资的地位，也会影响到本地上市公司的形象和业务发展。如果以后国资委将上市公司的市值作为国有资产保值增值新的考核指标的话，地方政府就会有更大的压力，而绩差的本地公司是拖累整个地方板块业绩的绊脚石，重组这些公司，地方政府可以借股改中，证监会、国资委等中央各个部门支持的东风，有很大的驱动力。

　　地方政府想支持绩差公司股改，就会给上市公司实质性的政策，让利的多少是重组方考虑的重要因素。从*ST吉纸的情况看，公司从2002年起已连续停产，净资产为-2.03亿元，累计亏损达12.56亿元，这样一个公司，任何重组方都是心存疑虑的。但在吉林省和当地市政府的支持下，近期*ST吉纸与全部债权人签订债务和解协议，*ST吉纸以全部资产抵偿全部债务，协议执行后，*ST吉纸成为无资产、无负债、无人员的“净壳”公司。重组方苏宁环球及张康黎拿4.03亿元的经营性资产换取*ST吉纸50.06%的控股权，合计共2亿股。重组后*ST吉纸将变成一家盈利的公司，每股净资产为1.01元。按照*ST吉纸停牌前的价格1元计算，重组方所持股份市场价格为2亿元，好像亏损了，这是支付对价的结果，但重组方获得了公司再融资的权利，并且在重大重组后股价也会较大的上涨，重组方的利益有较大的保证。因此，从市场的参与者角度看，利用股改对绩差公司重组，实现了地方国资控制的上市公司、重组方和流通股股东的三方共赢的局面。

　　二、绩差公司重组效应高于市场估值的影响

　　以往对一家上市公司的评价标准，以基金为主导的价值评估的方法被广泛的采用，对于绩差公司而言，重组一般都是一次性的行为，带有一些“免于退市”的味道，并且发生的频率较少，在重组过程中的信息披露又不是十分完善，使得基金等机构投资者对于ST股票大多采取避而远之的态度。这就造成了在基金主导的价值投资的行情中，绩差股的股价水平跌幅远远高于市场的平均水平，对它们的估值也总是以较低的标准来进行，或者根本不予以评估。

　　当所有的投资行为以统一的标准来衡量上市公司价值的时候，市场就会走到它的反面。绩差股的长期弱势造就了股价绝对值很低，如果公司的基本面发生重大变化，股价就会暴涨，以过度反应的方式走出上涨行情。以往上市公司的重组和二级市场的联系机制较少，重组各方很少考虑到流通股的市场价格，而只是在公司每股净资产中做文章，且上市公司的重组案例较少，难以在市场中形成板块效应。但是在股改的浪潮中，这种情况发生了重大的改变，一是为化解绩差公司大批退市的风险，证监会有必要推动这些公司的重组，地方政府也有动力；二是低价的绩差股，降低了重组方的成本压力，在地方政府支持下的股改，干净的“壳公司”越来越多，重组方以注入优质资产为对价，在三、四年内实现全流通，只要在此期间经营好公司，重组后公司的股价上涨幅度将远远高于重组成本，风险溢价收益很高；三是全面推进股改的背景下，地方政府对绩差股的重组将形成竞争态势，且122家ST股和*ST股分到各个地方的时候，地方政府所持的公司并不多，完全有能力搞好这些公司；四是绩差公司的重组预期，在市场中有可能形成板块效应，绩差公司重组的行为是确定的，但时间和方式是不同的，因此板块的效应将会在一个较长的时间内具有生命力。所以市场环境的变化需要我们对投资理念进行重新判断。

　　政策指导下的绩差股重组所带来的变化，将对普通投资者产生重要影响。虽然价值评估方法能够帮助我们找到好的公司，但我国上市公司普遍分红较少的情况，仍然阻碍着我们从上市公司那里直接拿到回报，而只能依靠二级市场的资本利得，价值评估方法在找到好的公司的时候，股价也已经高高在上了，对于普通投资者而言难以构成好的投资标的。而具有政策扶持下的绩差股重组，使民间机构和投资者与基金等正规机构在信息的获得上，处于相对平等的状态，这更有利于发挥普通投资者的主观能动性，股改会在更大的范围内得到认同。

　　三、退市政策凸现ST股票股改的紧迫性

　　绩差股虽然面临重组的机遇，但隐含的风险同样较大。根据证监会发布的《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法》的规定，连续两年亏损的公司变为“ST公司”，连续三年亏损暂停上市，如果在暂停上市后的第一个半年度财务报告仍不盈利的话，公司将会终止上市。如果公司终止上市，即使股改带来公司基本面的重大变化，也难以在市场中有所反映。对于存在退市风险的公司，股改的迫切性和难度也较大。

　　四、ST股和*ST股投资品种的选择

　　正是由于绩差公司所存在的，股改政策机遇中的重组机会和退市风险并存，这些公司的未来发展的不确定性很强，所以在公司的选择上要慎之又谨。综合地看，05年半年报盈利的公司，短期内退市的可能性较小，为重组赢得了时间；每股净资产较高的公司，有利于重组方以市场价较低的成本获得公司的控制权，重组的动力较强；而国家股比例较高的公司，在地方政府主导下，重组成功的可能性更高。因此，结合三年来的财务情况，我们选择了以下的公司(见表)，供大家参考：

　　存在潜在投资机会的ST股票

代码	名称	20050630	20041231	20031231	20021231	20041231			2005 年中报
		每股收益	每股收益	每股收益	每股收益	每股净资产	每股负债	每股现金净流量	国家股比例（％）
SZ000862	*ST 仪表	0.02	-1.77	-0.12	0.04	0.68	3.83	-0.26	41.88
SZ000993	*ST 闽电	0.03	-0.67	-0.32	0.08	3.9	2.92	-1.69	66.16
SZ000813	*ST 天纺	0.01	-0.49	-0.56	0.02	0.76	1.19	0.01	42.34
SZ000683	*ST 天然	0.07	-0.47	-0.11	0.02	0.63	3.24	0.01	63.97
SH600146	*ST 大 元	0.01	-0.18	-0.01	0.01	1.61	0.26	-0.2	70.00

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