刘兆辉：股改问题应该如何纠正

　　刘兆辉

　　一、连续阴线杀跌，股市危机浮现。

　　本周，股改行情并没有在诸多鼓吹性看多中上涨，相反本周二一根19.25的大阴线和周三一根 24.76点的大阴线，1100点大关告破，砸碎了许多人对股改的憧憬，投资者利益受 损，股改行情正走向困惑！市场上的护盘大战正在上演：《股价承诺彻底变成鸡肋 13分钟上汽赔了一个亿》、《千万级砸盘与护盘大战：血战4元宝钢被动护盘》！G三一、G紫江、G广控的控股东股相继兑现增持承诺,但结果无不是股价出现新低！人们不禁要问股改行情怎么了？股改怎么了？

　　二、股改，我们为什么目的而改？

　　我们为了什么而股改？只有知道为了什么而股改才能明确股改的方向，才会有评判中国股市股改成败的标准。大家之所以积极推动股权分置改革，就是因为中国股市是一个圈钱市，是一个连股市最应该具备的基本功能都不具备的市场。一个合理的股市应该有价值发现功能，有优化资产配置功能，有国家经济晴雨表的功能。合理的股市是应该有价值发现功能的，只有具备了价值发现功能，才能优化资产配置，否则一个

股票实际价值只几元钱的股票，却动辄以数十元的价格搞增发，(如托普软件28.91元高价增发、清华同方46元高价增发)这也是优化资产配置吗？这分明是“掠夺”和“打劫”！

　　证券市场没有一个合理的定价机制，就没有价值发现功能。没有价值发现功能就不会有优化资产配置功能，以不公平价格搞增发、配股，以及新股发行，那不是优化资产配置，那是“劣化资产配置”，是对投资者的“掠夺”和“制度打劫”！当然没有优化资产配置功能的资本市场也根本不能成为国家经济的晴雨表的，因这样的市场只能毁灭财富，而不能创造财富。没有价值发现的中国股市，多年来每一次政策救市的结果就是更大范围的套牢，都是不公平的财富重新分配(圈钱)！

　　尚主席过“股权分置问题的存在，不利于形成合理的股票定价机制”。解决股权分置实际目的就是要实现中国股市合理的定价机制！实现中国股市运行机制合理化，因为全世界的股市的运行机制都是一样的：市场有价值发现的功能，在价值发现功能的基础上实现优化资产配置功能，资本市场对资本进行优化配置后，股市才有国家经济晴雨表功能！我们断不能因为股改而再建一个没有价值发现功能，只能“劣化”资产配置的市场。股改的目的就是要改变圈钱市的本质，提高资本市场的效率。

　　三、股改为了什么护盘？

　　为了解决股权分置而解决股权分置，显然目前托市下的股改正是为了达到这一目的。为了顺利的解决股权分置，管理层用政策托市来实现这一目的。但我们发现我们的股改政策显然是走偏了，我们的股改显然只是为了实现全流通，全然不是为了形成合理的定价机制。管理层苦苦维持上市公司的股价就是有力的说明！而尽一切全力托市必然随着以后的上市公司再融资和未来的全流通发行而失败，托市必然影响合理的定价机制的形成。没有价值发现功能，一个“劣化资产配置”的市场无论怎么救市都会失败的！

　　笔者说过股改的政策托市早晚会失败。为什么这么说呢？我们来看一下托市失败的G上汽，该股承诺的价格是3.98元，结果该股托市失败，最低跌到3.30元，我们应该庆幸G上汽的托市失败，试想假如该股托市成功，并且股价站上4元或者5元的价位，那么以后该股推出增发或者配股的再融资方案，整个市场是不是还要承受以往的高价圈钱呢？大盘的政策托市也是一个道理。股改后每个上市公司都有圈钱的欲望，如果我们的政策托市仍旧维持的是一个价值高估的市场，那么随着以后的新股发行，上市公司的再融资圈钱，政策托市终究会失败的。

　　股改中的政策托市是维持虚高的股价，而不是实现股市的合理定价机制！为什么股改要政策托市，因为要保护投资者的利益。任股市下跌损害投资者利益的股改注定是失败的！ 但可惜托市成功的股改，是实现不了股市合理的定价机制的，合理的定价机制是市场调控的，不是政策调控的。没有实现中国股市合理定价机制的股改也是不成功的！

　　四、什么样的股改才是合理的？

　　股改中的政策托市早晚会失败，而不托市的股改也注定是失败的，不托市投资者的利益就得不到保护。难道中国股市注定是一个悲剧！导致股改危机的原因在哪里呢？很简单原因在股改方案上。包括G股的“锁一爬二”，包括G股仍然在价值高估的市场流通。我们的股改方案基本就没考虑实现股市合理的定价机制，考虑的只是用什么方式最低成本的将非流通股推向市场。什么样的股改才是合理的呢？这要求在保护投资者利益的前提下，通过股改实现中国股市的合理定价机制。下面是笔者对合理股改的几点认识，当然股改问题很复杂并不是一篇文章能说清楚的。

　　1、合理的股改不应该托市G股。

　　既然股改的目的是要通过补偿投资者实现中国股市的合理定价机制，那么股改以后的G股就不应该政策托市，相反还要尽可能的实现其合理的定价。理论上市场只有在市场化发行新股的环境下，在市场调节机制下，才能实现其合理的估值。我们股改后的G股，仍然是在资金和股票供求极不平衡的条件下实现的价格，所以股改后的G股仍然是价值高估的。也可以说，只要政策市托G股，那么这些G股的价值中枢就是不合理的。这使股改过程中给流通股的补偿不到位，没有完全补偿。随着股改的推进，市场会因为供求关系逐步改变而进一步下跌！

　　能够实现股改后股市的价值发现功能，我们必须尽可能的把股改后的股票降到一个合理的价值中枢，这就应该在股改过程中或者允许所有的股票全流通，而不是为了维持股价的“锁一爬二”，为了把股改后的股价降到合理估值的位置，也可以同时放开全流通的新股发行，或者推出做空机制。比如先对中国石化等大盘股进行股改同时推出做空机制。形成一个合理估值的全流通市场。然后根据合理的定价中枢加大对流通股的补偿。股改应该加大补偿，而加大补偿的目的是应该将G股降到有合理估值的水平。以往的股改完成的G股股票，仍然要在政策托市的高价值中枢上流通，仍然是没有合理定价的，这是以往股改中的问题。

　　2、合理的股改应该保护投资者的利益，股票股改前要进行政策托市。

　　成功的股改不能损害投资者的利益，当然也必须要实现中国股市的合理的定价机制。但是如果在股改过程中，因为改出了廉价的有合理定价的全流通股票，而导致整个市场下跌或者股市动荡，这就要损害投资者的利益。所以要保护投资者利益恢复市场信心，这就要对没有进行股改的股票政策托市！

　　合理的股改必须对没有进行股改的市场政策托市，以保护投资者利益。必须将股改后的上市公司的股价降到合理的水平，这就要一边加大股改的补偿力度，一边通过全流通，或者推出做空机制，或者采取新股发行等手段，实现中国股市股改后的合理估值市场。

　　3、加大股改补偿力度G股不托市，已经股改的G股应该得到保护

　　为了形成合理的定价机制，股改后的G 股是不应该政策托市的，否则随着流通股的不断供应，托市必然要失败的。但如果真的对股改后的G股不托市，目前已经股改完毕的G股却面临着股改不合理导致的继续下跌！这个问题是以往股改不合理的原因出现的问题，所以目前已经完成股改的G股，管理层还是要负责的，这是恢复投资者信心的关键。G股不托市应该从新的股改公司开始！已经改过的G股仍然要托市，要保护投资者利益的。我们必须认识到目前的股改并没有解决问题，而且还在制造问题，目前的股改消耗了资金但没有解决股市的根本问题，这个问题是很严重的。

　　4、资金不足不应该成为制约股改的因素。

　　合理的股改即要保护投资者利益，又要实现中国股市合理的定价机制，这就要完全补偿投资者在股市转轨的损失。但降低了股改后G股的价值中枢，拉大了股改过程中的补偿空间，补偿投资者的资金不足又是一个问题。鉴于中国股市的重要性，为了整个国家经济的战略布局，为了改变中国股市的圈钱市，实现中国股市的转轨，完全补偿投资者是必要的。国家为了银行改制尚且对中国银行和中国建设银行注资450亿美元，况且中国股市的重要性相对两家银行不知要重要多少倍，中国股市制度的转轨理应国家承担责任，所以资金不足不应该成为制约股改的因素。

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