独家：中国石化及子公司股改整体解决方案之二

　　邹小祥

　　中国石化及子公司整合暨股改一揽子方案的详细测算见下列各表。

　　表1：中国石化股本结构情况(万股)

总股本	非流通股	流通 A股	流通 A股比例	H股	中国石化集团持股	中国石化集团比例	其他非流通股	其他非流通股比例
8670243.9	6712195.1	280000	4.17%	1678048.8	5888556.1	67.92%	823639	9.50%

　　说明：中国石化股权结构中，有一最大的特点是其流通A股占总股本的比例仅为4.17%，这为设计股权分置改革方案提供了极佳的条件。

　　表2：中国石化下属上市公司股本结构情况(万股)

名称	扬子石化	齐鲁石化	上海石化	仪征化纤	中国凤凰	石炼化	武汉石油	中原油气	石油大明
中国代码	000866	600002	600688	600871	000520	000783	000668	000956	000406
香港代码	-	-	0338	1033	-	-	-	-	-
总股本	233000	195000	720000	400000	51916.88	115444.43	14684.19	87465	36402.76
非流通股	198000	160000	415000	240000	22400.08	92044.43	9696.41	61965	9819.92
流通 A股	35000	35000	72000	20000	29516.8	23400	4987.78	25500	26582.84
H股	-	-	23300	140000	-	-	-	-	-
中石化持股	198000	160000	400000	168000	21142.37	92044.43	6791.2	61965	9586.64
中石化持股占总股本比例	84.98%	82.05%	55.56%	42.00%	40.72%	79.73%	46.25%	70.85%	26.33%
中石化持股占全部非流通股比例	100.00%	100.00%	96.39%	70.00%	94.39%	100.00%	70.04%	100.00%	97.62%
其他非流通股数量	-	-	15000	72000	1257.71	-	2905.21	-	233.28
其他非流通股占总股本比例	-	-	2.08%	18.00%	2.42%	-	19.78%	-	0.64%
其他非流通股占全部非流通股比例	-	-	3.61%	30.00%	5.61%	-	29.96%	-	2.38%

　　说明：下属公司中，上海石化和仪征化纤也是同时有流通A股和H股的上市公司。扬子石化、齐鲁石化、石炼化和中原油气四家公司只有中国石化一家非流通股东，上海石化、中国凤凰、石油大明三家公司的非流通股东中，中国石化持股占全部非流通股的比重均高于94%。只有仪征化纤和武汉石油两家公司的非流通股东中，中国石化持股占全部非流通股的比重为70%(仍高于2/3)。

　　总体上，中国石化下属公司的非流通股东主要就是中国石化本身，其他非流通股东持股数量和比例总体上不大。在这种结构下，有关股权置换和送股中，即使有其他非流通股东不同意也不会影响方案实施。

　　表3：股权置换情况表

名称	其他非流通股	每股净资产	对中国石化的比例	换中国石化 A股股数	A股30日均价(人民币)	对中国石化的比例	换中国石化 A股股数	H股价格(港元)	对中国石化的比例	换中国石化H股股数
中国石化	823639	2.279	-	-	4.42	-	-	3.35	-	-
扬子石化	0	5.55	-	-	10.05	2.274	79581.45	-	-	-
齐鲁石化	0	3.62	-	-	2.55	0.577	20192.31	-	-	-
上海石化	15000	2.655	1.165	17474.77	3.85	0.871	62714.93	2.63	0.785	18292.24
仪征化纤	72000	2.176	0.955	68745.94	2.55	0.577	11538.46	1.21	0.361	50567.16
中国凤凰	1257.71	2.52	1.106	1390.71	3.69	0.835	24641.85	-	-	-
石炼化	0	1.14	-	-	2.43	0.550	12864.71	-	-	-
武汉石油	2905.21	2.67	1.172	3403.65	6.07	1.373	6849.73	-	-	-
中原油气	0	5.5481	-	-	7.24	1.638	41769.23	-	-	-
石油大明	233.28	4.76	2.089	487.24	5.42	1.226	32597.06	-	-	-
合计换股	-	-	-	91502.30	-	-	292749.73	-	-	68859.40

　　说明：非流通股的置换中，中国石化持有下属子公司的非流通股不置换，其他非流通股东置换，所以只有上海石化、仪征化纤、中国凤凰、武汉石油和石油大明五家。其他三家除中国石化外，没有其他非流通股东，因而这三家没有非流通股东的置换。非流通股的置换按净资产比例，举例说明：仪征化纤净资产为每股2.176元，而中石化为2.279元,比例为0.955,即1股仪征化纤的非流通股向中国石化集团换0.955股中国石化股份。换股后，原仪征化纤的其他非流通股东持有68745.94万股中国石化

股票，中国石化集团持有仪征化纤原72000万股非流通股。

　　流通A股的置换中，子公司的流通A股股东用原子公司流通A股与中国石化集团换中国石化股份，换股按股价比例。举例说明：仪征化纤A股股价为每股2.55元，而中国石化H股股价为3.35元,比例为0.785,即1股仪征化纤的流通A股向中国石化集团换0.785股中国石化股份。换股后，原仪征化纤的流通A股股东持有11538.46万股中国石化股票，中国石化集团即持有仪征化纤原20000万股流通A股。

　　H股的置换中，子公司的H股股东用原子公司H股与中国石化集团换中国石化的A股，从而持有成中国石化的A股，换股按股价比例。举例说明：仪征化纤H股股价为每股1.21元，而中石化为4.42元,比例为0.361,即1股仪征化纤的流通A股向中国石化集团换0.361股中国石化股份。换股后，中国石化集团即持有仪征化纤原140000万股H股。原仪征化纤H股股东合计换得所持中国石化的50567.16万股，申请转为H股到香港联交所上市。由于香港联交所早就希望中国石化解决子公司融合问题，所以，应该会支持中国石化的整体改革，批准的可能性极大。

　　经过上面换股后，最终中国石化继续持有仪征化纤168000万股，中国石化集团通过股权置换，现持有仪征化纤232000万股。仪征化纤退市。原仪征化纤的原其他非流通股东、流通A股股东、H股股东，现在通过换股均持有中国石化的股份，中国石化集团持有中国石化的股份相应减少130852万股。

　　中国石化集团可以将持有的仪征化纤232000万股中的部分或全部，按净资产转让给中国石化，以确保中国石化控股仪征化纤。相应交易不会影响中国石化的净资产和股本。

　　各上市公司均经过上述股权置换过程。全部成功置换后，子公司将全部退市。原各子公司的其他各类股东，现在均持有中国石化的股份，中国石化集团持有中国石化的股份相应减少。从上表看出，全部子公司的非流通股东合计换了中国石化的91502.3万股，全部子公司的流通A股股东合计换了中国石化的292749.73万股，全部子公司的H股股东合计换了中国石化的68859.4万股，总计453111.44万股。

　　换股后，中国石化的股权结构见表4。

　　表4：换股后中国石化股权结构(万股)

总股本	非流通股	流通A股	H股	中国石化 持股	持股 比例	占全部非流通股比例	其他非流通股	其他非流通股比例	占全部非流通股比例
8670243.9	6350585.97	572749.7	1746908.2	5435444.7	62.7%	85.59%	915141	10.55%	14.41%

　　说明：换股后，中国石化集团持股减少至5435444.7万股，持股比例降至62.7%。但中国石化集团持股减少并不是无偿送出的，而是按净资产或股价比例换股形成的。虽然因为股价较净资产有一定溢价因素，总体上在中国石化集团在持股净值上有一定损失，但总体上损失不大，因此，我们不将该换股计入改革的成本。

　　表5：原非流通股东向流通A股股东送股全流通后的中国石化股权结构(万股)

-	总股本	流通 A股	H股	其中:中国石化集团持股	中石化集团持股比例	其中 :原其他非流通股持股	原其他非流通东比例
向流通股东 10送5后	8670243.9	6923335.70	1746908.2	5190337.40	59.86%	873873.7	10.08%
向流通股东 10送4后	8670243.9	6923335.70	1746908.2	5239358.85	60.43%	882127.2	10.17%

　　说明：换股后，由中国石化集团及其他原非流通股东向原流通A股股东送股，送股比例按略高于市场平均水平的比例送，比如10：4或10：5。若按10：5送股，则送股后中国石化集团持股降至519.03亿股，持股比例降至59.86%，但中国石化集团的送出率仅为3.61%。若按10：5送股，则送股后中国石化集团持股降至523.94亿股，持股比例降至60.43%，但中国石化集团的送出率仅为4.51%。

　　从送出率看,中国石化集团的送出率远低于市场上一般达到10%以上的送出率水平。所以，为确保改革成功，鼓励各类表决均能通过，中国石化集团可以提高送股比例，可以代部分持股较少的原非流通股东送股。为促进有关H股股东表决支持股权置换，笔者建议中国石化集团可以向H股股东适当送股(如按每10股送1股或每10股送0.5股比例送股。有关中国石化集团可以向H股股东的测算如下：

　　表6：中国石化集团按每10股送1股比例向H股股东送股后的股权结构(万股)

　　(假设每流通A股送股比例为10送5)

-	总股本	流通 A股	H股	其中:中国石化集团持股	中石化集团持股比例	其中 :原其他非流通股持股	原其他非流通东比例
向 H股东10送1后	8670243.9	6923335.70	1921599.02	5015646.58	57.85%	873873.7	10.08%

　　在向流通A股10送5股的基础上，中国石化集团向H股按10送1的比例送股，送出17.47亿股。送股后，中国石化集团的持股数量下降至501.56亿股,占总股本的57.85%。向流通A股10送5股同时向H股按10送1后，中国石化集团的持股数量共减少41.98亿股,送出率为7.72%，仍低于市场平均高于10%的送出率水平。

　　我们在上面测算中,假设了其他非流通股东均按相同的比例向流通A股股东送股,而实践中其他非流通股东可能不送股或者少送股,从而相应股份可能由中国石化集团垫付，最终中国石化集团的持股数量可能还会少些。但我们分析，象中国信达资产管理公司这样的持股比较多的非流通股东(也是大型国有企业)，一般会支持改革的，而持股少的非流通股东可能不会支持。我们在前面的统计已经说明，其他小的非流通股东数量不多，相应承担的送股也不多，所以为这部分非流通股东垫付送股，对中国石化集团的权益影响不大。

　　通过以上股权置换与送股，中国石化原子上市公司全部退市，中国石化成功解决与子上市公司的关联交易和同业竞争历史问题，同时一揽子实现全部子上市公司以及自身的股权分置改革问题，可谓一箭双雕。

　　此前报道：

　　独家：中石化及子公司股改一揽子整体解决方案