何一帆：解决股权分置多赢方案(全)

　　何一帆

　　在股改进入攻坚之际，请证监会领导，非流通股东和广大中、小

投资者认真研究下面提出的股改方案。这一方案采用市场定价流通权，将非流通股流通中获得的流通溢价通过上市公司在流通股东与非流通股东之间进行分配调节。保护了流通股东，非流通股东的利益，确保了市场不受股改冲击。

　　一、方案设计

　　复制一个沪、深A股市场专门用来交易非流通股，市场的交易规则，交易方式，交易参加者都与沪、深A股市场完全一样，称这个市场为非流通股交易市场。在该市场设置一个流通折价股值稳定费(折稳费)，按照非流通股在市场中的成交价抽取一个百分比作为流通折价股值稳定费。将流通折价股值稳定费转入上市公司，(也就是归流通股东与非流通股东共同所有)。含有H股或B股的上市公司，原则上折稳费归A股流通股东与非流通股东共同所有，也可将折稳费转入特定帐户待法律关系清楚之后，再在股东之间进行分配。

　　非流通股除了在交易过程中需支付折稳费之外，与流通股完全一样，如果折稳费百分比为零，则非流通股就是流通股，如果折稳费百分比为100，则非流通股东不愿卖出非流通股，非流通股等于不可交易。百分比越低

股票市场的流通性越好，百分比越高，流通性越差。

　　流通折价股值稳定百分比由流通股东与非流通股东协商确定，最好由证监会规定一个最低百分比以保护流通股东的利益。实际上这个百分比的高低对非流通股东来说不会象支付对价那么敏感。百分比再高，非流通股东可最后选择持有股票，所以在刚开始建立非流通股市场时，百分比可定得保守一点，也就是说相对高一点，以后，双方可协商向下调百分比，但不应向上调整百分比。

　　非流通股每次的转手都需交纳折稳费，不管这些股票是第一次转手或已多次转手。非流通股交纳折稳费代表了非流通股价值低于流通股。非流通股的市场成交价将低于流通股的市场成交价，再加上需要交纳的折稳费，流通股市价与非流通股出售后的实得价之差就是股票流通权价值。这个价差就保护了流通股东的利益。

　　一旦非流通股市场建立起来了，所有的非流通股都可上市交易，

股权分置问题就基本解决了。

　　当非流通股市场成熟之后，非流通股票向流通股东支付流通权价就可转换成流通股。

　　二、方案示例

　　某公司经流通股东与非流通股东双方协商确定折稳费百分比为20%，流通股价为7元/股，非流通股价为5元/股，非流通股东实得4元/股，1元/股转给上市公司，流通权价值＝7-4＝3元/股。

　　三、非流通股定价分析

　　非流通股价格不可能高于流通股，假定折稳费为20%，如果非流通股价格与流通股价格同为10元/股，卖出非流通股实得8元/股。可假定短时间内市价不变，买入者花10元/股买入市值8元/股的非流通股，所以非流通股市价必须相对流通股市价打折，如果非流通股按8元/股成交，虽然它的实得市值只有6.4元/股，如果买入者选择长期持有该股票，它的收益率将高于流通股收益率，所以非流通股适合长期投资者低成本持有股票，而A股市场适合追求资本升值的投资者。根据我国的实情，公有制还大量存在，国家需要对一些重点和关键行业控股，这些国有股权完全没有流通意愿，非流通股市场可满足这一类投资者的需求，不失为一种证券行业的金融创新。

　　四、非流通股市场对A股市场的影响

　　假定非流通股不大量转换成流通股，股改不会对A股市场产生直接的扩容影响。但有一部分资金会分流到非流通股市场，假定非流通股市场有1万亿元/年的成交额，市场的平均折稳百分比是15%，则上市公司全年从非流通股市场获得1500亿元，这对流通股东的好处是不言而愉的，所以流通股东不怕非流通股市场红火，因为它使流通股价值升高，从而导致A股市场红火，也就是双牛齐奔。

　　市场把流通权价值确定之后，流通股与非流通股区分开了，流通股可获得应有的溢价，不再受价值重估的威胁，而非流通股通过高效率市场获得应得的股价，爱好流通股的非流通股东可通过市场转换成流通股。

　　五、折稳费的作用

　　折稳费是把非流通股在流通过程中获得的部分流通溢价在股东中进行调节，因为折稳费可以进行连续变化，通过试错，应当容易得到一个比较合理百分比。非流通股东在交易过程中掌握了最后控制权，既可选择不卖出股票，所以在制定折稳百分比的过程中可以有较大伸缩性，使得协商过程简单方便。

　　六、对各方的好处

　　1、对非流通股东

　　不支付任何东西获得了流通权，股改后，股本结构不变，不想出售股票者不需要支付任何对价，想出售股票者不怕支付折稳费。高效率市场定价非流通股，能够实现非流通股的资本升值，也能够保证非流通股的高效流动性。同时不需支付高额股改费。

　　2、对流通股东

　　市场定价了流通权价值，流通股可随公司业绩或其良好预期获得应有的溢价，由于流通股市场的较好流通性，也是公司并购争夺控股权的场所。摆脱了股权分置的拖累，流通股价值能够合理回归，折稳费也可使流通股价值锦上添花。

　　3、对上市公司

　　可获得折稳费，充实公司资本金。股改对公司不再设任何条件，各种股权结构，股权质押了的，公司非流通股东在逃的，以及ST公司等等，都可以用该方案顺利进行股改。

　　4、对市场

　　消除了股改对市场的扩容冲击，市场预期清楚了，不确定性减少了，非流通股与流通股各物取所值，不再萝卜，白菜混在一起出售了。不再需要任何的承诺，不需要战略减持，内部交易，市场更公开、公平、公正，市场的效益将大幅提升。

　　5、对证监会

　　调控折稳费比调控各基金，QFⅡ，引入救市基金要简单得多，减少了许多的政策调控。大家对股市的预期只会更好。

　　总而言之，这是一个充分发挥市场功能的股改方案，投入小，效益大，操作简单，容易理解。希望大家认真分析，广为宣传，让我们的股改能够促进证券市场发展，提高经济效益，改善社会关系。

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