曹中铭：不应向B股H股支付对价

　　曹中铭

　　证监会主席尚福林在6月27日召开的国务院新闻发布会上表示，第二批42家股权分置改革试点工作完成之后，将不会进行第三批试点，上市公司股权分置改革将随之全面铺开。由于前二批试点公司都只存在A股，铺开后对于含B股和H股的公司如何进行股改正日益成为市场关注的焦点。近期，市场上流传本月20日左右，中国证监会在总结前两批股改试点工作 的基础上，将出台《股权分置改革意见指引》，以指导即将铺开的股改工作。其中，关于B股H股是否获得对价问题，根据《指引》，在股权分置改革中，对含有H股、B股的上市公司，H股和B股股东将不能获得对价，但对A股股东支付对价不能损害H股和B股股东权益。

　　B股H股是否应该获得对价，目前市场上争论不休。公说公有理，婆说婆有理。

　　著名经济学家刘纪鹏认为，H股肯定不会补偿，H股股东买的就是流通股。A股公司发行的H股没有暂不流通的问题。对于含B股的公司应区别对待，可以肯定的是外资不会补——外资买的就是流通股。另一种观点认为，从国际投资者对H股的态度来看，拥有大量的不可流通的国有股和法人股，是H股市场的投资价值在很长一段时间内被持续低估的重要原因。就持股成本而言，虽然对于多数两地同时上市的股份来说，H股的IPO价格是低于A股IPO价格的，但却仍大幅高于非流通股股东的持股成本。如果H股股东不能获得对价，有可能引发国际诉讼的风险。还有观点认为，B股和A股不是互相隔离的市场。B股和A股同在沪深证卷交易市场交易，同属一个资本市场，同受一个《证券法》和《公司法》约束；现在B股基本上是国内投资者，境外投资者大多已经退出，B股股东同样深受股权分置之害，因此应该获得对价。

　　在这里，我们首先应该弄清楚的是，进行股权分置改革，非流通股获得流通权是打破了当初的契约的。非流通股股东向流通股股东支付的是对价，而不是什么补偿，因此不能以原先的持股成本或者持有的B股下跌了多少来作为要求支付对价的依据。如果以此作为要求支付对价的依据，那显然是不能成立的。在四年的大熊市中，A股股东所遭受的损失比B股和H股的股东都要大得多。如果将对价理解为补偿的话，可以说，目前任何一家的补偿都是不到位的，就算是10送5的物华股份同样相差甚远，况且，流通A股的股权不知变更了多少次，那到底补偿谁才是应该的呢？又怎么样进行补偿呢？

　　而笔者以为，进行股权分置改革，从根本上讲，不应向持有B股和H股的流通股股东支付对价。理由如下：

　　其一，由于A股和B股、H股是割裂的，不同的发行市盈率和价格等已体现了B股和H股流通股东的利益。比如中石化在A股发行价为每股4.22元，H股发行价只有1.66元，但在分红时却是同股同权，这本身就是A股和H股之间的不平等，如果也向B股H股支付对价，则这种不平等被无形放大，此情形在B股也同样存在。

　　其二，股改后非流通股所获得的流通权是在A股市场的流通权，将来也只会在A股市场上流通，而不会在B股或H股市场上流通。由于非流通股在上市公司中占据较高的比例，流通后大面积的“扩容”对个股股价的“拖累”作用肯定是存在的，在割裂的市场中，受到影响的是A股股价，而对B股H股基本上不会产生什么影响。

　　其三，当初非流通股东只是对A股流通股东承诺不上市流通，对B股H股流通股东并没有作出这样的承诺，现在非流通股要获得流通权，才向A股流通股股东支付对价。况且，股改后非流通股只在A股市场流通，B股和H股流通股股东没有理由要求支付对价。如果也向B股H股支付对价，对A股流通股东显然是不公平的。

　　新浪编者注：本文为作者授权新浪网独家刊登之作品，所有媒体及网站不得转载，除非获得新浪网及作者本人书面授权并注明出处为新浪网。欲转载者请来信[e-mail], 或致电：[phone] 转5173联系。本文观点纯属作者个人意见，与本网站立场无关。非常感谢广大网友对新浪财经频道的支持，欢迎赐稿与合作。