叶永春：股改政策需作重大调整

　　叶永春

　　当我们对股改规则的合理性作深入求证时，会发现在各种规定中，竟有这么一条隐形却刚性的规定——每个股改公司一次就要获得全部流通权！而且，这规定在整个股改规定体系中占基础性的重要位置，甚至分步上市规定也是从这基础性规定引出展开的。我们不得不问：这规定合理吗？遗憾的是，从股改启动至今，这个关键性的问题却被人们忽视了。

　　对每个股改公司来说，要么不股改，要股改一次就要获得全部流通权！没有中间路线——既不可以付出相对于比获得全部流通权要少的对价去获得部分流通权，也不可以分几次最后获得全部流通权……这正如去商店买某种商品，营业员告诉你：要么不买，要买就得把商店里所有这种商品一次全部买走！对此，你可能会觉得不可思议，但这确实是证监会4.29《股改试点通知》的规则要求。

　　毫无疑问，一个上市公司全部非流通股的流通权价值，与部分非流通股的流通权价值是不等的；同理，获得全部流通权应付的对价，与获得部分流通权应付的对价也是不等的。那为什么证监会不加以区别，硬性规定一次就要获得全部流通权？只能这样解释：一是根本不想将流通权出让(现看来不存在这种可能)；二是急于要将流通权出让(这种可能性很大)。既然是急于出让的一锤子买卖，那根据市场交易规律，出让方在交易价格上必定要受些委屈，然而，问题是这流通权又不是你证监会的呀！凭什么让我一再吃亏！好不容易盼到股改了，流通权可以值点钱了，虽说没有价格贵贱统一标准，但急着推销怎么能买个好价钱？虽说有个表决权可说话，可自从宝钢增发通过后，分类表决的公正性已大打折扣……流通股股东当然不高兴了，好在股市中可以用脚投票，惹不起还躲得起……

　　出让方“被赶鸭子上架”会不高兴，那受让方都该很高兴吧？不尽然，也有不乐意的：他们倒宁愿流通权能明码标价，然后自己根据需要与能力作出选择，付出相应的对价获得相应的流通权，省得被人怀疑恃强欺弱、买卖不公平，事后被骂占人便宜总不是件光彩的事，况且，为了通过表决，需要低声下气去“公关”基金等大户，有嗟来之食感觉，心里也不是滋味……当然，也有拍手叫好的：反正没有区分全部流通权与部分流通权的对价标准，那只要搞定基金等大户，用部分流通权的对价也可获得全部流通权；尽管一年后才能分批上市，但这已属天上掉馅饼，此等机会百年难遇呵……

　　为什么要规定“一刀切”呢？还有种解释：证监会低估了股改的复杂性，以为有了分步上市规定，有了分类表决制，就解决了对大扩容担忧与对价公正形成这两大问题，流通股股东还有什么不满意？股市应暴涨呵！但事与愿违……想一步到位、一鼓作气、一气呵成、一根尾巴也不留，彻底实现全流通，这想法很好，目标也很大，但就是有点脱离实际，一口气吃不成个大胖子。采用“分散决策、分类表决、试点前行”方法去实现全流通目标，需要等到猴年马月啊？上上下下、方方面面都不可能给证监会很长时间去搞“试验”。于是，先出现了尚福林“不再搞第三批试点”的说法，后又出现了李青原“只要二、三百家占总市值60%〜70%上市公司股改完成”的要求，目标一调再调，看来，离全流通目标也已越来越远，但这不是退步，而是种进步——虽不表明认识上已有质的提高，但至少可说明比以前更现实了。其实，只要达到股改的目的，具体目标本来就是可大可小，非要将目标定的很大，而且要限时完成，这岂不是作茧自缚？

　　还有种推论。国资委近日在划定国资最低持股比例，这可减轻市场对非流通股大量减持的担忧，也符合实际，本无可非议，可却又引出另一个问题——如果说，有部分股权需要长期持有，现根本不需要流通权，那意味着获得全部流通权的对价中，有一部分对价不是现在必须支付的；如果说，用这部分对价获得的流通权是要闲置的，那对控股方来说，这部分对价现不就是多付的吗？如果说，控股方肯定没有多付对价，那怎么获得了全部流通权？这不就等于给流通股股东少付了对价？问题很清楚，要么多付，要么少付，两者必居其一！可这都不是小问题呵，这问题甚至是可以被提升到政治高度的，除非能拿出具体对价标准，来证明既没有多付也没有少付！而这恰恰是别人不愿提及的软肋，你真是哪壶不开提哪壶呵……

　　规则上自相矛盾，逻辑上经不起推理，这只能说明在整个布局上缺乏严谨性，结果往往是顾了东头顾不了西。比如分步上市规定，本意是为缓解扩容压力，但却又使股改后很长时间内，两类股东仍然缺乏共同利益基础，股价涨跌与控股方还是没有多少直接关系，这都与股改初衷相违背。一项涉及众多人利益的改革方案，它不一定需要别人都心悦诚服，但要让人找不出站得住脚的反对理由，这是政策底线要求。师出要有名，否则，名不正则言不顺，言不顺则事难成。

　　现一次就要获得全部流通权的规定，明显缺乏灵活性，它加大了股改推行阻力。如果不是从股改规则本身是否符合市场规律上找原因，而是采用搞运动式的方法来加大推行力度，那决不是上策！为什么不可以把不切实际的规定作些调整？比如调整为：每个股改公司可以一次获得全部流通权，也可以获得部分流通权，或分几次最后获得全部流通权。既然可以将目标调整为全部上市公司完成股改不限时间，那也可以把规定调整为每个股改公司获得全部流通权不限次数，两者没有本质不同。

　　从大的方面看，股改只是一种手段，目的是通过股改建立起公平有效的市场机制。如果我们牢牢把握住这个航向，就不会简单地将股改是否完成的标志，设定为上市公司全部通过分类表决，设定为股改公司获得全部流通权。如果还剩一家公司未通过表决，能说整个市场未完成股改？如果还剩一股流通权未获得，能说这家公司未完成股改？关键是建立起公平有效的非流通股转为流通股的通道，通道建立之日，即股改完成之时！如果我们将追求的目标，将判断股改完成的标志，放在通过表决的公司数量上，放在获得全部流通权上，那必然会忽略过程的公正性，从而偏离股改的正确方向，犯下历史性的错误。

　　只是调整，不是暂停，更不是长期搁置。这个调整，对其他股改规定也有很大影响，应算是政策上的重大调整。调整后，少了些强制性，多了些自愿性，也符合市场规律，政策的灵活性和适应性可更强；同时，为政策开路的股改理论更具大气，有利股改顺利进行……

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