假如红筹回归创业板需要解决什么

　　陆媛

　　在深圳证券交易所上月及本月初召开的三次创业板系列研讨会上，来自保荐机构、律师界的代表们对红筹架构公司回归境内创业板涉及的法律问题进行了探讨。并在实际控制人、上市主体资格、股权激励计划等方面讨论了红筹回归需要解决的操作性问题。

　　谁是上市主体？

　　证明谁是真正的实际控制人，这是首先被关注的问题。参加研讨会的人士表示，大多数红筹架构都由境内公司或有关部门在境外设置离岸公司，间接在香港联合交易所上市；因为离岸公司股权的隐蔽性，可能需要证明最近两年实际控制人没有发生变更；对于那些存在信托及代持境外上市主体股权情况的红筹公司，在证明实际控制人没有发生变更方面可能存在较大的困难。

　　在上市主体资格上，需要区分红筹架构的三种方式而有的放矢地处理法律问题，他们分别是股权并购方式、资产收购方式、协议控制方式。

　　以股权并购存续的方式存立的红筹公司在取得拟上市主体时不存在太大法律问题。因为外商投资企业仍属于境内法人，并作为生产经营、盈利的直接主体，所以该外商投资企业经营业绩能够正常体现，业绩可以连续计算的可能性较大，该外商投资企业变更为股份有限公司后可以作为拟上市主体。

　　以资产收购的方式存立的红筹公司则需要对主营业务进行分析后具体对待，如果原境内公司已丧失核心资产，主营业务已发生重大变更，那么原境内公司难以满足上市条件；如新设立的外商投资企业存续时间超过三年，亦具备上市条件，则新公司可以作为拟上市主体申报，否则需要等待经营期限达到或超过三年；如新设立的外商投资企业资产规模、利润及完整性方面不符合境内创业板的要求，则需要再次进行重组或调整。

　　以协议控制的方式存立的红筹公司则需考虑利润条件和关联交易限制，境内公司虽然作为经营的实体，但因为协议控制的模式需要将其利润以服务费用等方式转移至境外注册的上市主体，境内公司一般没有利润或很少，故原境内公司的利润情况难以满足上市条件；通过协议控制获得利润的外商投资企业，因为其利润均通过关联交易取得，且不直接拥有经营所需各要素，缺乏独立性和完整性，故该外商投资企业也难以满足上市条件；需要对境内公司的股权、资产、人员、财务状况等再次进行重组或调整。

　　股权如何定价？

　　在上述研讨的操作性问题中，红筹回归过程中大多涉及到股权转让。有研讨会代表提出，为降低交易成本，此时股权转让的作价可否以一个特别低的价格或者以注册资本等非公允价格进行？

　　对此问题，有代表观点认为，如果不涉及国资问题，则作价可以由双方合议协商自主确定，但涉及到税收问题，税务机关可能会认为企业有恶意逃避税收的嫌疑。目前部分机构通常会要求企业以净资产为标准作价转让。

　　也有观点认为，境外主体把股权以极低价格转让给境内主体，可能会涉及到境外主体的其他债权人利益受损，而此时，律师对股权转让的合法性发表意见会存在困难。

　　研讨会代表较一致的观点认为，股权作价本身如果不涉及第三方权益，则可以由当事人自由协商。对于境外股权转让给境内，监管层一般不会关注其作价，以较低价格转让不存在太多法律上的障碍，但主要需要考虑税收因素，可能存在税收方面的风险。

　　随之出现的问题就是外汇付款问题。红筹回归时股权转让是否一定要实际支付价款，价款是否要支付到国外？对此问题，有观点主张一定要实际支付价款，或者说要有实际支付的凭证，否则股权转让协议未履行完毕，可能会存在潜在风险。与会代表较一致的观点认为，支付必须合乎国家外汇相关管理规定，同时，我国外汇管理的特点为，对于向境内支付的管理较严格，而对向境外支付的管理较为宽松，因此这方面的风险较小。

　　此外，还有与会代表认为在境外上市可以实施的员工期权激励计划和目前境内证券市场的法律存在矛盾，在境内上市可能需要进行调整。

　　多数红筹架构包括私募投资者，因此也需进行一番安排。作为已在境外上市主体持股的私募投资者，可能对境内公司在境内上市提出反对意见或要求调整为拟上市公司股东。

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