上周末，国务院发布《境内证券市场转持部分国有股充实全国社会保障基金实施办法》，被市场视为重大利好，直接刺激大盘在本周一盘中突破2900点大关。

　　国有股转持政策被视为重大利好，主要有两个方面的原因：一是社保基金会在承继原国有股东的法定和自愿承诺禁售期基础上，再将禁售期延长三年。“大小限”解禁所造成的股票供给大量增加的预期，近年来一直是困扰市场的问题之一，国有股转持政策，有助于缓解国有限售股解禁带来的压力，可以缓解投资者对国有“大小限”减持的紧张情绪；二是从政策的出台时间和IPO选择中小板而不是发大盘蓝筹来看，表明监管层对目前股市仍持维护态度。但实际上，该政策的利好力度可能没有想象中的那么大。

　　延长禁售作用有限

　　从目前的舆论看，普遍认为社保基金转持国有股后会将禁售期延长三年，因而可以减缓“大小限”解禁的压力。但从《实施办法》原文看，禁售期延长三年仅针对“股权分置改革新老划断至本办法颁布前首次公开发行股票并上市的股份有限公司转持的股份”，对《实施办法》颁布后IPO的公司，社保基金仅仅是“承继原国有股东的禁售期义务”，并没有说要再延长禁售期。

　　根据官方核定的数据，股改新老划断后IPO的含国有股公司共131家，涉及国有股东826家，应转持股份约83.94亿股，发行市值约639.33亿元。假设这639.33亿元发行市值在上市后平均涨幅翻番，流通市值也不过1278.66亿元。而截至上周五，沪深两市A股流通市值分别为62870.88亿元和24469.50亿元，这1278.66亿元的流通市值只不过占了1.46%的市场规模而已。将1.46%的市值延长禁售期三年，对市场的实际影响相当有限。

　　另一方面延长禁售期无非是将问题拖后，并不是消除问题。只要股市估值过高，解禁压力就始终存在。

　　几年后减持压力更大

　　国有股转持无非是左手转右手，即把原国有股东持有的上市公司股份，转由全国社会保障基金理事会持有，由各个分散的国有股股东无序减持，变成了由社保基金统一管理、筹划下的减持。

　　按之前已经公布实施的《国有股东转让所持上市公司股份管理暂行办法》规定，在不涉及上市公司控制权转移的前提下，国有控股股东可以自主决定转让股份，但要求“总股本不超过10亿股的上市公司，国有控股股东在连续三个会计年度内累计净转让股份的比例未达到上市公司总股本的5%；总股本超过10亿股的上市公司，国有控股股东在连续三个会计年度内累计净转让股份的数量未达到5000万股或累计净转让股份的比例未达到上市公司总股本的3%。”这个《办法》还规定：“中央国有及国有控股企业、有关机构、部门、事业单位转让上市公司股份对国民经济关键行业、领域和国有经济布局与结构有重大影响的，由国务院国有资产监督管理机构报国务院批准。”在这样苛刻的规定下，国有股东实际上很少会抛售解禁的“大限”，即使抛售量也很小。

　　有不少人认为，社保基金对所持国有股一般采取长期持有，参与分红的策略，集中进行股票减持是小概率事件。但是，我国的社保基金有其特殊性，一是资金缺口巨大；二是上市公司分红回报率很低。社保基金难以依靠分红获得较高的股息收益率，除了少数蓝筹股外，多数持股不如抛售之后换成债券现金收益率更高。社保基金的组合管理者作为专业的投资人，必然会根据社保资金的需求、股市走势和上市公司经营情况等抛售其中相当部分的转持股票，尤其是那些经营状况并不是很好的上市公司的股票，以满足社保的资金需求和提高社保基金的收益率。从这个角度而言，社保基金转持国有股后，未来对市场的减持压力实际上可能是加大了，当然这个影响会体现在几年之后。

　　还有一个不得不考虑的因素是，从整个社保基金投资组合的角度而言，权益类投资的比例应该是相对稳定的，国有股大量转持后，从投资组合的角度看，必然会相对减少其在二级市场买入股票的数量。

　　另外，国有股如果由原股东直接减持，资金还有可能部分回流股市，但是社保由于资金缺口较大，减持后获得的资金主要将被用于社保支出，不会再回流股市。由于社保基金的持股是统一管理的，不排除国家将社保基金作为平准基金，在股市过热时，集中抛售持股给股市降温，回到低位再买回的可能性。

　　削弱企业的上市动力

　　假设某公司IPO前国有股占1000万股，如果IPO一亿股，这1000万股国有股将全部转由社保基金会持有，原国有股东不仅一无所获，还会损失所有股权，这样的国有股东当然不会支持公司上市了；再假设，某企业第一大股东为国有股东，其他股东为非国有股东，但第二大股东持股仅比第一大股东少9%，如果IPO的话，要么国有股东掏大笔现金给社保以保持控股地位，要么让原第二大股东成为实际控制人，这样的国有股东上市积极性也会明显降低。

　　当然，上述两种情况都是极端情形，不过非极端情况下，国有股东们也会打自己的小算盘，多少都会对企业上市构成一定阻力。

　　此外，由于地方国企持有的国有股转持，相当于地方利益向中央利益无偿转移，这样地方国资控制下的优质资源IPO的积极性也会大受影响，可能会更倾向于借壳上市。

　　本报记者 武斌

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