证监会上周五的一句话，市场迟迟到周三才有所反应。但多位分析人士对《第一财经日报》表示，市场可能错误估计了二次发售制度将对“大小非”产生的控制力。

　　上周五证监会以答记者问形式公开发布对市场七大热点问题的关注。在谈到如何面对“大小非”问题时，证监会表示下一步将结合市场实际情况，进一步完善大宗交易机制。例如，研究通过券商中介达成交易，引入二次发售机制，完善大宗股份减持的市场约束、减震和信息披露制度。

　　“移植”的二次发售

　　证监会一位人士昨日对本报记者表示，二次发售将是存量发行，这在我国证券市场上是从未有过的。监管部门一位人士表示正在研究细则，将在适当时机公开披露。

　　对于二次发售机制被引入中国证券市场，接受采访的监管部门官员、中外投行人士们纷纷发表看法，有人士认为这有利于券商帮助疏导“大小非”流通，也有观点认为鉴于中国证券市场与以美国为代表的证券市场的发行、交易等基础性制度的差异，二次发售机制可能是水土不服的，存在一些需要克服的障碍，并因二次发售的审批问题涉及到对“大小非”的再次限制其已经合法获得的流通性。

　　UBS中国资本市场主管朱俊伟认为，该机制对于大笔的解禁股上市流通很有裨益。“假设中石油要是解禁10亿股，由于这10亿股不可能在二级市场上流通，也会打压股价，影响流通，也不可能在闭市后短短几个小时内找到一家有实力接盘的下家，那么由券商来作为中介，对这些股份进行二次发售，是非常有效的。”他日前对本报表示。

　　在美国、中国香港等证券市场，二次发售(Secondary Offering)包括两种含义，第一种是新股的公开发行，这由一个已经完成首发的公司来公开招股，也即增发。“通常，这种公开发售是由希望再融资的公司，或者为了增长而增加资本金的公司来做。通过投行承销而二次发售融来的资金将留在公司。

　　二次发售的第二种含义是，证券的销售是由公司的较大股东或者大比例股份的持有者来做，销售的获利将被付给出售股份的股东。这种二次公开发售是一个公司在更多数量的股份上显著增强股票和拓展市值的做法，而承销新股份的二次发售将会稀释拥有首发股份的股东的所有者地位。

　　“典型的是，当创始人决定减弱在公司中的地位时，会选择第二种方式的二次发售。这种发行在首发之后的数年内很普遍，当然，是在锁定期到期之后。控股公司的股东将会卖出股份以降低他们的地位，这通常是渐进的，因此公司股价不会因为大笔供应的增加而暴跌。这种发行不会增加市场上股票的数量，但是通常在交投清淡的公司里发生。这种二次发行不会稀释所有者股份，也没有新股被发行。”上述人士解释说。

　　有效性空间有多大

　　鉴于海内外证券市场基础性制度的差异，应用在大宗交易上的二次发售机制可能不会有太大的发展空间。上述投行人士说：“我国股市中交易所占主导，而不是像国外股市证券公司作为各个层次发行、交易信息的中心。由于发行采用审批制，而不是注册制，证券公司无法对发行规模、时机、定价有完全的自主权，很难培养自身的承销能力，也无法及时获知卖家、买家的信息并撮合。像这种大宗交易的二次发售，证券公司只能是有一单项目就做一单，目前很难形成日常的交易信息提供平台，发展空间不大。也即，二次发售要求证券公司具备做市商的水平，如果还是像首次发行那样从头路演，会占用发行人高额的交易成本，势必导致股价折扣较大，而影响二级市场股价，违反发行人本意。”

　　对于即将引入的二次发售机制，深圳证券交易所一位人士表示，各界对此见仁见智，目前未必会获得市场共识。

　　此外，证监会相关部门一位人士从二次发售机制的审批上对其合法性提出了疑问：“我国目前是发行审批制，那么二次发售是不是还要审批呢，如果这样就重新关住了‘大小非’。因为‘大小非’必须通过大宗交易平台进行二次发售的话，那么就必须把申请递交证监会来审批，那么证监会完全可以控制二次发售的节奏并因此控制‘大小非’流通速度。不过这样一来，全都回到了股改前的状态，重新创造了一个不完全流通权的市场，这在合法性上又出现了问题。”

　　招商银行的一家“小非”已经获得了完全的流通权，但并没有卖出的意思，即使是在证监会表示正研究二次发售机制之后。该公司一位副总表示他们是长期投资者，也合法获得了流通权，不会因为证监会这种政策的改变而抢跑。上述监管部门人士表示：“二次发售机制应该是为疏导‘大小非’提供的一个可选择的路径，而不是强制性的路径。”

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