国企高管政府化

　　在国企中，企业高管代表政府控制和管理企业，他们的行为体现着各级政府的意志。企业高管本身的职业生涯，也比照公务员的规则进行升迁、奖惩和调动。这种现象就是“国企高管政府化”。

　　其主要特征为：首先，国企高管始终隐藏着政府官员的身份。其次，他们会像公务员一样，定期接受“轮岗”的制度安排。最后，也是最重要的，他们出任高管的途径仍旧没有摆脱行政任命的传统。

　　马儿为什么不吃草

　　——农产品股权激励分析

　　汪其昌/文

　　或许正是由于投资收益和营业外收支净额占净利润比重较大以及程序上和激励对象上存在瑕疵等原因,才使得马儿最终没有去吃股权激励这堆草

　　2008年2月，农产品(000061.SZ)公告，公司高管可以计提股权激励基金用于购买公司股份，但令人意外的是，公司高管却主动放弃了计提股权激励基金。

　　而2005年9月，该公司推出配合股改的股权激励方案，成为首家获得国资部门同意实施股权激励的国有控股上市公司。

　　从成为首家获准实施股权激励的国有控股上市公司，到主动放弃计提股权激励基金，农产品颇有戏剧性的股权激励历程，可谓是国内上市公司近年来股权激励发展的一个缩影。

　　农产品股权激励方案公布后，广受市场关注，既有肯定也有质疑。

　　持肯定意见的是，农产品的股权激励方案是与股改创新连在一起的，把全流通和改善公司治理相连，比较独特。

　　当时股市低迷，公司股价跌破净资产，该公司没有向流通股东以派现、送股、差价补偿、注资、重组等单一或者组合的方式支付对价。而是以3.35元/股为基础，控股股东承诺在股改方案实施之日起12个月内的最后5个交易日内，所有流通股股东有权以每股4.25元将持有的农产品流通股出售给深圳市国资委。同时对管理层进行股权激励，非流通股东所持50%的股票以3.5元/股卖给激励对象来获得流通。另一部分则自获上市流通权起一年内不转让，其后两年内减持也将通过大宗交易、战略配售等方式，且减持的价格不低于承诺的购买价格。

　　事后看来，这个方案实现了流通股股东、非流通股东和管理层三赢的局面，后遗症较少，股价没有大起大落。控股股东不须以真金白银回购，流通股股东获得较高的价差(截至2008年6月4日，股价为21.9元)，管理层能够获得激励股份。

　　股改一年后，农产品收盘股价稳稳地站在10.98元，比股改方案中大股东承诺的4.25元回购价整整高出6.73元，涨幅达158%。大非减持不是在二级市场抛售，也与今年深交所的减持规定惊人一致。

　　而质疑者认为，农产品的股权激励方案行权指标条件较为简明，但没有计算或确定这个财务指标的方法或依据，缺少细致的规划论证和设计。

　　该方案规定，获得激励股权、核算和提取相应的股权激励基金只要满足净资产收益率或者净利润总额任何一个条件即可。实际上，农产品2000年至2004年的净资产收益率分别为9.3%、9.22%、13.64%、4.89%和0.75%，平均净资产收益率为7.56%。农产品确定的股权激励业绩标准，比前5年的平均净资产收益率低了很多。但考虑到农产品投资1亿元入股金信信托要在未来3年全额计提损失准备金以及一个全资子公司亏损，要满足上述激励条件也不是很容易。

　　事实上，2005年、2006年报显示净资产收益率分别为1.33%和3.49%，净利润分别为1890万元(会计追溯调整后)和5001 万元，两年共实现净利润6891万元。这就意味着，管理层如想要获得激励股票，2007年至少要实现11309万元的净利润。于是管理层出让深深宝(000019.SZ)3800多万股股份，获转让收入333023139.04元，为公司带来税前收益约2.5亿元，从而达到了第二个条件(见表1)。从表1不难看出，公司2007年的业绩之所以得以大幅提升，很大程度是缘于投资收益和营业外收支净额占利润和净利润比重较大。

　　2008年2月，该公司公告，可以计提股权激励基金用于高管购买公司股份，但此时却出现了戏剧性的一幕。“但考虑到公司长远发展的需要，以及让全体股东分享公司成长的收益，公司高管人员向董事会提议，放弃计提股权激励基金，未来股权激励款通过自筹方式解决”。

　　为避免像伊利股份那样“股东请客，市场买单”的不公平现象，2008年证监会颁布的《股权激励有关事项备忘录1号》明确规定：提取的激励基金，不得用于资助激励对象购买限制性股票或者行使股票期权。虽然法规不能追溯既往，但如此慷慨放弃几千万激励基金而自筹资金购买股份，充分表明激励依据缺乏充足的论证。

　　后来许多进行股权激励的公司，都考虑到与同业平均水平和公司近几年的平均水平比较，规定不能低于历史或行业平均水平，要求净资产收益率及其复合增长率分别在10%和20%以上，净利润都扣除了非经常性损益，公司股价与沪深的综合指数的涨跌挂钩，要求公司市值增长率与同年度相比，不低于沪深综指的增长率或公司市值的降低率不高于沪深综指的降低率。

　　比较起来，农产品公司没有考虑盈余操纵、剔除管理层的非可控因素等，只考虑了中短期激励，没有考虑中长期激励。

　　同时，质疑者认为，激励方案通过的程序和激励对象有瑕疵。如果说公司治理问题的核心是解决所有者和经营者之间“委托-代理”问题的利益平衡，那么以科学合理的股权激励方案及其程序为重要组成部分的薪酬激励与约束体系就是解决这一问题的关键所在。

　　据公开资料，农产品有13名董事，其中独立董事5名，另有2名董事长期不主事(2005年11月24日股东大会已更换)，其余6名董事中，有4名都是公司高管，分别为公司总经理、副总经理、财务总监和总工程师。

　　根据农产品股权激励计划管理办法，激励对象为公司高层管理人员和核心业务骨干，由于身份的双重性，上述4名董事高管应对股权激励计划实施细则如何表决呢?

　　根据深交所上市规则，董事就关联交易表决时应该选择回避。而事实上，在第四届董事会第十七次会议审议股权激励计划实施细则时，上述4名关联董事不仅全部参与表决，而且全部投了赞成票。这就等于管理层自己为自己确定薪酬，缺乏独立性和公正性。

　　在农产品公司的股权激励对象中，还对3名监事进行了股权激励。证监会最先公布的《上市公司股权激励管理办法》规定:股权激励计划的激励对象可以包括上市公司的董事、监事、高级管理人员、核心技术(业务)人员，以及公司认为应当激励的其他员工，但不应当包括独立董事。后来证监会显然认识到了这一制度的缺陷，今年证监会出台的《股权激励有关事项备忘录2号》中明确规定：为确保上市公司监事独立性，充分发挥其监督作用，上市公司监事不得成为股权激励对象。

　　在公司经营运作中，监事只对公司具有监督职能，并不参与公司的业务决策和具体管理。而股权激励是为了激励公司高管等进一步提高公司业绩，因此将监事排除在激励对象之外，不仅不会影响到股权激励的目的，还能够更好确保上市公司监事独立性、公司治理的公正性和合理制衡。

　　总体看来，农产品公司的股权激励方案有成功的一面，也有不够完善的一面。而或许正是由于投资收益和营业外收支净额占净利润比重较大以及程序上和激励对象上存在瑕疵等原因，才使得马儿最终没有去吃股权激励这堆草。

　　农产品股权激励方案

　　农产品股权激励方案的主要内容为：除深圳市国资委外，其他中小非流通股股东将50%的股权共2620.44万股作为农产品高管的股权激励股票。公司高管须提前缴纳每股0.8元的风险保证金，在实现一定的业绩后，高管有资格以每股3.5元的优惠价格认购激励股份。

　　行权条件为，公司在未来3年内即2005至2007会计年度，公司的净资产收益率分别不低于2.5%、4.5%和6%；或者，若公司某年度未能达到上述业绩目标时，则公司必须实现3年连续盈利且3年累计净利润不低于18200万元。

　　在完成上述业绩目标前提下，公司可以根据业绩目标，核算和提取相应的股权激励基金。具体计提办法是：第一年(2005年度)，净资产回报率2.5%以内按8%的比例计提激励基金；2.5%以上实施超额累进制计提激励基金，即超过基本业绩目标以上的净利润，按照一定比例计提超额激励基金。具体计提比例为：2.5%-3%部分，计提比例为30%，3%-3.5%部分，计提比例为35%，3.5%以上部分，计提比例为40%。第二年和第三年的计提办法依此类推。

　　作者系浙江财经学院副教授

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