新股发行改革可能终结网下发行(2)

　　定价应市场化

　　炒新是A股市场惯例，主要源于一二级市场之间的巨大价差。统计显示，2007年新股上市首日平均涨幅高达185%。

　　“在海外市场，新股跌破发行价是经常有的事情。上市后如果涨幅过大，实际上是意味着询价机制没有起到应有的作用。”桂浩明说，“炒新现象的长期普遍存在，只能说明我们的询价机制有问题。”

　　尽管推出询价制度后，监管部门已经废除对新股发行市盈率的硬性规定，但是出于稳定的考虑，发行价格的窗口指导仍然希望能够将一级市场的市盈率控制在相对合理的水平。

　　“这是机制的问题，也和当前我们的市场不完善、机构不够成熟有关系。”肖江波认为，由于参与询价的机构对市场把握不够到位，因而在对相关股票的估值上仍有缺陷。

　　而在陈朗平看来，之所以市场的价格发现功能不到位，原因在于金融产品缺乏：“管理层应该尽快推出融资融券、股指期货等金融衍生品，为投资者提供更多投资渠道。”他认为，一旦市场有了做空机制，则自然会有资金反手做空，平抑价格。

　　“新股发行市场化，是解决价格虚高的根本途径。”胡汝银认为，市场供求不平衡，是导致炒新的根本原因。要解决这一问题，监管层就要真正做到新股发行的市场化，少一些调控意识，要有系统地思考和治理，细枝末节的修补无济于事。“行政调节不可能代替市场自我调节。”

　　也有不少分析人士认为，一二级市场之间存在一定的价差是合理的，在国际市场上也普遍存在。“如果我们把IPO(首次公开发行)理解为批发，二级市场买卖理解为零售，对炒新现象就好理解了。”吴春龙说，应该允许一二级市场之间的合理价差。“申购新股要承担一定的风险，并且有一定的成本，给申购者的价格自然要打折扣。”

　　“实际上通过发行方式的改变很难改变这一问题，最主要的是市场体系、定价体系都不太成熟，投资者的投资理念也不成熟，投机性太重。”吴春龙同时说。

　　一些国家和地区新股发行定价方式

　　英国、美国：

　　累计投标方式

　　国际上最常用的定价方式，其应用范围主要为机构投资者比例较高的国家，如美国和英国。定价基本过程(以美国为例)主要包括：准备阶段(估值等)；注册阶段；等待及促销(前期促销、路演和投标建档)；注册生效及定价、股份配发。

　　中国香港：

　　累计投标与公开认购混合制

　　1980年～1994年，香港股市新股定价基本上都采用固定价格公开发售方式。1994年11月起，香港大型新股发行基本上采用累计投标和公开认购混合的招股机制。这种机制一定程序上保护了中小投资者的利益，也达到了充分发挥机构投资者对发行定价的主导作用。其具体做法是：混合机制的股份分配方式；定价过程；回拨机制；超额配售权和后市支持；发行过程。

　　中国台湾：

　　固定价格公开申购、竞价发行及累计投标方式

　　1995年3月起，台湾股市在原有的固定价格公开申购以外，增加了竞价发行方式。其优点是可以有效发挥价格发现功能，缩小发行价格与上市价格之间的差距；缺点是在为发行人选择理想股东结构方面的功能不及累计投标方式。其具体做法是：竞价参与人的资格要求与身份限制；单个投资者得标数量限制；投标保证金；决标方式；公开申购部分价格决定机制。