缓解流动性过剩须实施持续性调控

　　张杨

　　当前货币调控存在矛盾，一系列货币紧缩措施只在短期内引发市场资金供求关系改变，导致货币市场利率上升。而在整体货币供求充裕、外来资金不断流入我国货币体系的影响下，紧缩政策短期影响过后，市场利率又重返一个较低的水平。目前，货币市场利率依然为资金面宽裕所主导，缓解流动性过剩需要实施持续性调控。

　　此次央行进一步上调法定存款准备金率的直接目的很明显，就是遏制信贷超额投放，从而缓解流动性过剩的局面，按央行一直强调的，要“控制商业银行的放贷能力”。法定存款准备金率自2006年7月成为央行调控流动性的常用手段，在货币供给充裕的环境下，法定存款准备金率的调整不再是治理信贷投放的猛药，而成为一种微调工具，对本已过剩的银行资金加以锁定，进而影响商业银行的整体信贷投放行为。

　　6月份人民币各项贷款增加4515亿元，同比多增566亿元。其中，居民户贷款增加1289亿元，同比多增452亿元，非金融性公司及其他部门贷款增加3225亿元，同比多增114亿元。信贷数据的强劲反弹是超出市场预期的，在多次上调法定存款准备金率的作用下，商业银行超储率接连下降，但放贷冲动没有受到抑制，居民贷款规模增加大部分来自于房贷增加，从上海地区2季度的金融报告可以看出，6月“受

　　对于货币供给的调控一般着力于两个方面。其一是针对基础货币的投放，可用的方法是公开市场操作、调控法定存款准备金等。其二是针对银行信贷即货币创造行为，调控的方法是对商业银行信贷投放“窗口指导”，调控存贷款利率影响借贷成本等。而在当前商业银行自身盈利行为和央行的宏观调控之间存在博弈的情况下，对基础货币的调控更为直接有效。数量型调控也成为在流动性泛滥局面下不能放松的持续性措施。

　　2007年初至今，央行连续6次上调法定存款准备金率和3次存贷款基准利率，大大超出了去年货币紧缩政策出台的频率，2006年全年仅提升了3次法定存款准备金率。商业银行的超储水平受到很明显的影响，接连9次法定存款准备金率上调锁定了近万余亿的资金，但新增的资金来源却持续大于回收资金的规模。从央行在公开市场对冲操作规模来看，小于每月高额的贸易顺差而产生的基础货币被动投放，2007年上半年，央行通过公开市场操作月均净回笼达到1100亿，而每月外贸顺差平均为200亿美元，再加上资本流入，央行的规模型调控略一放松，商业银行的资金又重返宽裕。加上商业银行持有7万余亿的货币和债券资产，此次上调准备金率对商行的整体资金面影响并不能造成实质性的影响。

　　从货币市场利率的走势可以看出当前在货币调控中出现的矛盾，一系列的货币紧缩措施只是在短期能引发市场资金供求关系改变，从而货币市场利率上升，而在整体货币供求充裕，外来资金不断流入我国货币体系的影响下，紧缩政策短期影响过后，市场利率又重返一个较低的水平。7月30日，7天加权回购水平为2.14%，从7月20日紧缩政策出台时的2.8%快速回落，货币市场利率依然为资金面宽裕所主导，反映了流动性过剩需要实施持续性调控。

　　可以预见，2007年下半年经济增长依然强劲，央行回收流动性的任务依然艰巨。央行将继续采取综合配套的宏观紧缩手段，来实现对宏观经济的有效调控。

　　展望后期宏观调控政策，首先，法定存款准备金率的提高一定程度上抑制了商业银行放贷能力，但流动性充裕问题的缘由在于高额的外贸顺差和资本流入，因此一方面需要限定商业银行放贷规模，一方面要改变国际收支失衡，这两方面问题在我国当前宏观经济环境下都需要较长时间来解决。3季度信贷超速增长的势头不减，央行将继续使用数量型调控手段来回收流动性，如何使用特别国债管理流动性被市场关注，此外央行可以继续提升法定准备金率，提高本外币公开市场操作力度，加强对商业银行窗口指导等。

　　其次，下半年新的紧缩政策调控的重点指向应该是节能减排，其政策目标应该主要是提高企业资源消耗和环境污染的成本，手段包括严格执行行业准入的能耗、环境标准；严格土地审批；提高资源矿产税等。同时，紧缩政策手段只要是市场化的，其对下半年经济增长速度的影响就会比较小。

　　实际上，就政府调控应该指向的节能减排而言，节能减排并不能靠降低经济增长速度达到，其主要途径一是淘汰落后产能，二是靠技术进步和相关投入。而在需求仍然旺盛的情形下，落后产能的淘汰会增加其他企业的市场空间；企业在节能、减排方面投入的加大也会增加相关行业的产出。政策调控的目的是确保国民经济平稳快速发展，防止经济由过快转向过热，但不是要改变经济高增长的趋势。

　　（作者单位：东方