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　　中投证券

　　事件：

　　公司公告，13年上半年实现营收8.46亿元(+1.53%)，归属母公司净利润1.06亿元(+34.8%)，对应每股EPS0.25元；4-6月实现营收1.47亿元(-40.6%)，归属母公司净利润469万元(+1100%)，对应EPS0.01元。其中，上半年实现扣非净利润9423万元(+28.0%，含政府补贴2926万元)，符合我们预期，低于市场预期。

　　投资要点：

　　收入增速持续放缓。上半年水稻及玉米种子的收入分别下滑10.2%、5.8%。其中，玉米种子收入下滑主要受华北销售部撤销的影响，而隆平206的销售符合预期(≈1000万亩)；水稻种子收入下滑主要受湖南隆平子公司的收入下滑28%的影响，其品种两优1128的推广低于预期，而其它主要品种的表现大致与预期相符(Y两优1号、深两优5814、C两优608分别约750、400、250万亩)。因此，我们认为，公司的高端品种表现基本符合预期，但普通品种受行业库存压力的影响以致推广低于预期是收入增速持续放缓的主因。

　　盈利能力保持平稳。从毛利率看，公司的水稻种子的毛利率达43.4%，同比持平；而玉米种子毛利率上升12.3个百分点至49.6%，主要是因为去年为隆平206的推广初期，公司加大了返利力度，并将部分返利折算进成本。我们预期，高端品种受库存压力影响相对较小，未来其毛利率水平有望维持。

　　关注下半年新品种通过国审情况。Y两优1号11年以来已逐步进入推广巅峰，其它主导品种也是10年前后推出的，因此从品种的推广周期来看，我们认为公司年内有望推出新的国审品种，以准备逐步进入推广期，从而开启公司新的成长预期。

　　湖南干旱可能加速行业去库存进度。7月以来湖南地区干旱程度持续加重，我们认为若8月初~8月中旬期间缺乏强降雨的话，湖南地区的旱情将可能加重，从而可能导致制种减产，这将有利于行业去库存，加快行业的盈利能力回升。

　　短期业绩压制股价上升空间，关注下半年新品种国审进展，成长空间有望在四季度重新打开。我们预计13/14/15年的EPS分别为0.42/0.54/0.70元，对应PE分别为55/42/32倍。考虑增发摊薄后的变化，则预计13/14/15年的EPS分别为0.61/0.79/1.03元，对应PE分别为37/29/22倍。目前公司的估值水平偏高，尽管短期业绩增速放缓可能导致股价有下行的可能，但考虑到公司研发能力及营销能力领先于行业，中长期的业绩增长确定性较高，仍看好公司的成长性，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：行业进入高库存期，种子的销售进度可能低于预期；存货较高，可能存在计提减值损失的压力；天气异常；“镉大米”事件可能影响公司的短期业绩。

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