曹理达，周慧兰

　　《21世纪》：5月10日，欧盟成员国财政部长达成一项总额7500亿欧元的救助机制，以帮助可能陷入债务危机的欧元区成员国，防止希腊债务危机蔓延。从去年希腊危机爆发至今，欧盟内部对于救助希腊有着怎样的利益冲突？促使欧盟和IMF最终出手的原因是什么？

　　曹远征：欧盟实行的是统一的货币政策，但没有实行统一的财政政策，带来的问题之一就是道德风险。现在德国和希腊的矛盾就是搭便车的矛盾，希腊把财政赤字弄得那么高，最后要德国来救助，德国人当然不愿意。过去希腊GDP只占欧盟的2%左右，还养得起；但在全球金融危机中，问题就凸现出来。

　　在货币政策统一、财政政策不统一的背景下，一国出现财政赤字，除了征税和借债以外别无它途。所以，希腊实际上缺乏财政赤字的弥补手段。倘若退出欧元区，希腊作为一个主权国家，还可以发行货币，用通货膨胀来弥补赤字，但这也意味着欧元崩溃，这是所有国家都不愿意看到的。这也是为什么从去年到现在，讨价还价这么久，欧盟最终还是出钱救助的原因。

　　这次救援计划是7500亿，其中，4400亿来自各国的贷款，600多亿欧盟委员会紧急援助基金，2500亿IMF的调整贷款。但这笔援助贷款的成本很高，有5%的利息，这意味着倘若未来希腊经济增长不超过5%，还债来源就会出问题。因此，希腊经济必须经过严酷的调整，保证5%以上的增长率，否则只是把现在的危机推向未来。

　　孙立坚：为了避免系统性危机的恶化，一国的央行会履行“最后贷款人”的职责，实行救助，以此切断问题部门可能向经济全体蔓延的态势。而希腊目前做不到，因为它加入了欧元体系，放弃了自己独立货币政策的实施。而处于严重问题状态的财政政策失去了“自救”的能力。

　　当一国的问题没有达到威胁整个地区的程度，欧洲央行或欧盟政府不会轻易动用资源去救助一个有问题的成员国家。所以，去年12月希腊主权债务问题出现的时候，欧洲决策部门的表现是消极的，甚至公开声明欧盟或欧洲央行不会救助希腊，这给市场释放了非常错误的信号，结果危机顺着市场的预期越发恶化，直到现在被逼到一个难以收拾的局面。另外，欧盟成员各国对希腊问题的发展状况的判断存在分歧，也使得唯一能够行使最后贷款人职能的欧洲央行拖到这么迟才动手救助。

　　IMF在这个问题上一开始一直扮演着局外人的角色，只是从口头上呼吁欧洲政府和希腊政府尽快拿出解决危机的有效办法，以防主权债务问题蔓延成一个国家的经济危机、政治危机，甚至蔓延到欧盟整体乃至全球国际金融市场。当发现欧盟的救助机制存在效率缺陷，而且希腊对自己的呼救一浪高过一浪，IMF为了重建国际信誉，在最后终于达成了和欧盟一起救助的方案。

　　危机的肇始与蔓延

　　《21世纪》：希腊债务危机的根源是什么？希腊的经济结构、欧元缺陷、扩张型救市政策等因素分别在希腊债务危机的产生和蔓延中起了怎样的作用？

　　陈超：传统的金融危机救助上，各国中央银行行使最后贷款人的职能，提供紧急流动性援助。欧元区国家却没法做到。一般来说，国家消化债务有三个渠道，一是当代人分摊，靠印钞票制造通货膨胀。欧盟国家不能随便印钞票，堵住了这条路。二是跨代债务转移，即发国债。对发债国来说，当别国对它没有信心的时候，国债的成本会非常高，希腊目前就要为国债付百分之十几的利率，背负很沉重的负担。而且评级机构又把它降级了，发国债的路也走不通。第三种方式是让世界其他国家的人来分担，即成为储备货币，现在英美两国可以做到，而希腊这种小国家就没有办法做到。因此，这就注定了主权债务危机可能在欧盟国家中恶化。

　　大家可能好奇，欧盟里面爱尔兰、西班牙、葡萄牙等国家债务问题都很严重，为什么是希腊而不是其他国家爆发主权债务危机？从基本面看，这是因为希腊财政状况比较糟糕，通货膨胀水平也较高。希腊的产业结构非常脆弱，主要依靠农业和旅游，技术创新滞后，产业竞争力低下，劳动生产率、全要素生产率等指标表现都不是很好。从市场规模看，希腊的国债规模非常小，国债市场有4000亿，CDS(信贷违约掉期)市场是80亿，极少的资金就可以进行投机套利。年初以来，一些对冲基金选择靠做空欧洲的银行股票，做多希腊的CDS，来进行套利，获利颇丰。

　　孙立坚：希腊经济发展相对欧元区较为落后，但是高福利、高公共服务让其政府处于持续高支出、高财政负担的状态。希腊政府机构臃肿等弊病又使得它的实体经济活力非常有限，造船和旅游等主打行业也十分依赖国际市场。因此，一旦外部需求大幅下降，希腊的收入能力就出现了巨大的缺口。长期以来，希腊靠债务生活，自己国内的税基十分狭小，不得不依赖向欧盟发达国家举债来维持希腊的开支。经济好的时候，市场乐观的预期占了主导地位，在流动性泛滥的前一阶段，欧美资金也一直希望寻求高回报的投资渠道。而当全球陷入流动性危机的时候，希腊主权债务已无法通过“展期”的方式继续维持这一债务状态的时候，希腊主权债务就被暴露了，而且人们越来越意识到过去留下来的财政负担居然是那么的沉重，以至于希腊政府再怎么诚意的表态，也让市场失去了对希腊经济复苏的信心。

　　此外，欧元区存在巨大的缺陷——所谓新的“三元悖论”陷阱，它经不起市场投机力量的冲击。构成此悖论的第一元素是欧元区整体“货币齐步走”(一个欧元)，不管希腊经济基本面出现了怎样的恶化，欧元都不能做出相应的调整。从希腊的基本面情况看，如果希腊能够通过货币贬值来刺激出口、修复基本面，就能提高偿还债务的能力，危机应该是有所好转的。而事实是，希腊跟着欧盟统一的货币政策走，经济变得更加糟糕。

　　第二元素是欧洲央行执行统一的、独立的货币政策，即盯住通胀率的货币政策。如果欧洲央行在危机面前能够放弃控制通胀的货币政策，和美联储在2008年末那样，不断向下调整利率，向希腊政府注入流动性，降低希腊债务负担，那么，希腊的债务困境就会大大改善。但是，欧洲央行没有轻易放弃货币政策的独立性，这就使得希腊在失去了财政政策手段救助的情况下，又失去了货币政策的救助手段。第三个元素是庞大的国际金融市场形成的做空“欧元”的力量，加剧了欧洲金融业对流动性需求的恐慌，进一步恶化了希腊债务的融资环境，形成了希腊问题拖累欧元的“恶性循环”状态。

　　“货币齐步走、盯住通胀率的货币政策以及自由放任的市场交易”这三个元素，如果其中一个不能被放弃或改变，那么，欧元必定陷入“新三元悖论”的陷阱，希腊问题和欧元危机就会继续捆绑在一起，“恶性循环”地发展下去，那时再大的援助计划对这一缺陷的修复也都无能为力。

　　欧元的挑战与未来

　　《21世纪》：巨额救助计划对于希腊走出危机会产生多大的助推作用？ 如何防范道德风险？

　　孙立坚：如果能够修复上述“欧元的缺陷”(新三元悖论)，那么，巨额的救助计划对上述修复政策的效果显现赢得了宝贵的时间。也就是说，救助计划是“输血”，弥补欧元缺陷是控制“失血”。另外，即使今天拿出了输血计划，但如果没有找到有效的输血方式，或者因为过分的去要求“条件的成熟”，而失去了最好的输血时机，那么，都会使得救助计划的效果大打折扣。在这方面，要学习美联储，先解决债务危机及其可能带来的连锁反应，再秋后算账，对高官的薪酬或精英投机行为进行严格的制裁。因为道德危机的问题需要良好的制度建设才能做到事前防范，但是，一旦制度缺陷造成灾祸降临的时候，首要的问题就是要防止危机恶化或蔓延。然后才是修复和整顿的加强，当然那时不能“好了伤疤忘了疼”，否则，今后道德风险的问题会愈演愈烈。

　　事实上，欧元区没有“退出机制”，是造成道德风险最大的温床。要尽快建立一种“货币惩罚机制”(比如退出欧元，让希腊建立一种对欧元贬值后的新货币，并实行钉住欧元的固定汇率制度；或者实施特别的财政自律制度，当然这样做很有可能会受到本国社会的强大反对)，还是可以让希腊今后做到不再犯同样错误的效果。

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