胡一帆

　　最新方案显示，欧元区有足够能力保护欧元区的统一

　　昨天，欧盟公布了累计7500亿欧元的危机应对计划，一场系统性危机由一个系统性解决办法来加以应对，我们的结论是：欧洲债务危机已经基本得到控制。

　　系统性危机

　　目前的欧洲公共债务问题实际上是系统性问题。这种系统性有两个表现：

　　第一，不仅是希腊，而且西班牙、葡萄牙等多个国家都有公共债务问题。

　　第二，实际上，欧洲内部的欧洲债务所有权问题错综复杂。比如，法国银行拥有750亿欧元希腊债务，德国银行拥有450亿欧元希腊债务。因此，一国破产就会使其他欧洲国家(特别是欧洲银行)面临巨大风险。最脆弱的国家彼此持有各自债务，由此形成了不稳定，并成为导致蔓延的原因。

　　鉴于各银行机构在欧洲债券(特别是希腊债券)上的风险敞口，欧洲央行于5月3日决定，暂时取消用于欧洲央行和其他银行间流动性操作的那些债券在抵押品资格要求方面的最低信贷评级门槛。该决定将不会使希腊银行面临流动性危机，并避免其他外国银行大规模抛售这些债券。

　　欧洲央行一直在积极支持希腊，并且在之前的危机中为整个银行体系提供支持，欧洲央行数次下调正常流动性操作中用作担保品的债券所需的评级，说明了这一点。甚至是，不排除欧洲央行下一步会直接购买希腊和欧洲债券，欧洲央行行长特里谢在新闻发布会中提到了这种可能性。

　　成员国集体认同救助

　　在此次累计7500亿欧元的应对计划中，有三种资金来源机制，即4400亿欧元由欧元区国家提供，600亿欧元由欧盟从市场筹集，2500亿欧元由IMF提供。

　　综合来看，公共财政融资整合成为各国政府的优先考虑事项。他们承诺遵守过多赤字程序的规定，该规定由欧盟委员会基于明确的年度流程而设定，以减少赤字。

　　在救助问题上，各国政府领导人全面支持欧洲央行的各项行动。这意味着暂时取消对希腊债务的评级要求，并不是人们认为的不平等，而是必需的。这也暗含着欧洲央行有可能会为其他国家采取此类行动，或者直接购买债券。

　　另外，建立欧洲稳定机制以保持欧洲的金融稳定性。这种主张对欧洲而言极为重要，原因是长期以来都有关于这种机制的设想，但从未具体化过。

　　欧洲领导人也决定加快金融体系改革，特别是致力于针对近期对国债投机行为做出打击的可能性。信用评级机构的监控和改革是优先考虑事项。其次，经济监管(经由欧盟经济财政理事会)将得到强化。这将改善经济政策的协调性，使得《稳定和增长条约》的各项规则更为有效，并建立稳健的危机管理框架。

　　欧洲债务问题会否持续？

　　欧洲债务问题会否持续？这是一个很重要的中期判断。

　　大多数欧洲国家在债务和赤字方面不再遵守马斯特里赫特标准，二者占GDP的比重标准分别为60%和3%。另外两个债务占GDP的比重超过100%上限的欧元区成员国是意大利和比利时，在2009年的赤字水平趋于合理，占GDP的比重分别为5.3%和6%，这是正面信息。

　　此外，两个最大国家的债务水平低于欧元区的平均值——法国赤字高于德国，但接近欧元区的平均值。这两个国家的经济大体保持稳定，正在重新恢复欧元区整体预算稳定性方面的信心。

　　西班牙的问题可能最具挑战。由于西班牙是大型经济体，占欧元区GDP的11%(希腊仅占欧元区GDP的2%)。但尽管如此，西班牙的公共债务仍远低于平均值，这意味着西班牙在为其经济提供支持方面仍有一些回旋空间。

　　公共债务/当前收入比率，指的是年度收入偿还其债务的指标，因此可以用来衡量债务的可持续性。根据这一标准，与美国相比，特别是与日本相比，欧元区的情况还不是最糟。当然，受到市场惩罚的各国(希腊和葡萄牙)的这一比率很高，因此需要加大努力以重新控制其债务。

　　国际清算银行最新研究显示了将公共债务/GDP的比率稳定在2007年水平所需的基础财政收支平均值。从5年以上的角度来看，爱尔兰、英国和日本必须做出最大努力，法国、德国、西班牙和意大利甚至仍低于美国。从10年以上的角度来看，与美国相比，上述4个国家令人担忧的情况更少。根据这一标准，并且鉴于缺少市场对英国、日本和美国债务的压力，当前对欧元区稳定性的怀疑理由并不充分。

　　欧元区证明有能力保护统一

　　我们认为，目前市场正在学习区别对待欧元区的各成员国。危机之前，这里各个国家的债务缺少利差，这实属异常。此次危机强调了欧元区成员国之间在危机风险暴露以及财政状况上的差异。

　　近期市场对欧元区的不信任趋势将限定在最脆弱的国家。而此次综合应对危机的方案证明，欧元区有足够能力保护欧元区的统一，欧元区解体的情景不会出现。从利率水平和银行体系稳定性的角度来看，一个受影响国家脱离欧元区的成本将会过于高昂。

　　相反，我们认为近期的事件将对欧元区有利：其一，欧元急剧贬值提振了其出口表现。自欧元区建立以来，欧元价值成为美国和亚洲国家的担忧因素这还是第一次。目前的采购经理人指数(PMI)表明，欧元区制造商实际上从欧元贬值中获得益处；其二，债务危机将导致马斯特里赫特标准的改革，从而使其更具灵活性；其三，欧洲各国政府目前全部都采取了重大措施，这与美国和英国控制其公共财政截然相反；其四，当前的危机将会强化欧元区经济政策的协调机制。

　　(作者系中信证劵首席宏观经济学家)

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