□中国工商银行城市金融研究所 宋玮

　　由希腊引发的欧洲主权债务危机是否会逐步发展成为全球系统性危机？此次危机是否会演化为继次贷危机和雷曼兄弟破产后，全球金融危机的第三轮冲击波？笔者认为，本次债务危机演化进程将取决于德国和法国是否参与对希腊的救助以及救助计划的实际效果。

　　从目前来看，笔者认为希腊主权债务危机存在三种可能的解决方式：

　　第一种可能是，德国与法国对希腊进行及时且有效的救助。出现这种情况的概率较大。德国和法国对希腊的救助不仅将有助于希腊在短期内走出危机，还将展现德法作为欧元区核心大国敢于承担政治经济责任的风范，有利于欧元区各国的团结，并将在中长期内进一步增强欧元区协调与应对危机的能力，推动欧元逐步走强。在这种情况下，希腊主权债务危机将会逐步缓解。

　　第二种可能是，德国和法国延误了救助希腊的最佳时机，或者因德法经济复苏受阻导致救助半途而废，救助效果不佳。从目前来看，并不排除这种可能。在此情况下，希腊主权债务危机将可能迅速在欧洲内部蔓延，在欧元区甚至整个欧洲引发连环债务危机，沉重打击欧洲经济和银行业。危机演化和传导进程将可能有两个阶段：

　　第一阶段，希腊主权债务危机可能向欧元区财政赤字较为严重的爱尔兰、葡萄牙和西班牙传导。这三国近期财政赤字风险较大，且爱尔兰和葡萄牙的政府债务中有60%～70%属于外债。较为乐观的是，爱葡西三国政府债务占GDP比重(54%～77%)仍小于欧元区平均水平(78%)，且三国政府近期均公布了较为可行的大幅削减财政赤字的预算案，这表明三国的债务负担目前尚在可控范围之内。希腊主权债务危机对爱葡西三国的冲击程度，主要取决于德法援助希腊的具体效果。

　　第二阶段，希腊主权债务危机将可能向欧元区之外的英国传导。原因有二：其一，英国财政赤字和政府债务占GDP的比重已与评级为AA的爱尔兰和AA+的西班牙相近，成为AAA级主权债务评级中风险最高的国家；其二，英国政府在年中大选以前难以采取有效措施控制赤字，政府债务占GDP比重短期下降的可能性较小。如果希腊主权债务危机向爱葡西三国广泛扩散，英国可能难以避免受到牵连。鉴于英国政府负债规模巨大(规模相当于希腊、爱尔兰、葡萄牙和西班牙四国之和)，英国陷入债务危机将导致欧美养老基金等债券持有者大幅抛售英国国债，不仅将加大欧洲银行业再融资的压力，而且可能触发市场对美国债务可持续性的忧虑，从而导致全球市场风险的急剧恶化。

　　第三种可能是，德国和法国拒绝救助希腊。这种可能性很小。一旦德法拒绝救助，希腊主权债务危机将可能在整个欧洲内部迅速传导，德法意等欧元区核心国亦不能幸免，从而引发欧元区甚至整个欧洲的主权债务危机。更为严重的是，面临债务危机的欧洲国家需要募集更多资金，这将可能导致欧洲银行被迫推迟偿还借款。此外，德法拒绝救助希腊可能将对欧洲政治一体化和经济一体化造成较大冲击，甚至引发个别成员国退出或威胁退出欧元区的极端事件。在此背景下，欧洲主权债务危机将可能演化为债务、银行业和政治三重危机，并将通过贸易和资本流动渠道致使新兴市场经济增速下滑，财政收入萎缩，加剧新兴市场主权债务风险，甚至将引发市场对美国国债偿付能力的广泛质疑，加大全球范围的金融风险。

　　从各种可能的解决方案看，希腊危机引发全球危机的可能性较小。但以上分析表明，希腊主权债务危机潜在的恶化链条将是从希腊逐步向爱葡西、英国和德法意传导，并在欧洲内部快速蔓延，通过贸易和资本流动渠道引发新兴市场债务风险渐次增大，风险在欧洲和亚洲循环之后将最终传导至美国。

　　从目前来看，希腊主权债务危机仅处于第一阶段，即由希腊逐步向爱尔兰、葡萄牙和西班牙扩散。由于希爱葡西四国占全球经济总量比重仅为3%左右，目前债务危机对全球负面影响较小。值得警惕的是，一旦德法不对希腊进行救助，危机扩散至英德法意四国，并拖累财政赤字和债务水平并不低的新兴市场和美国，危机影响将可能迅速扩大。因此，德法对于希腊主权债务危机的态度至关重要，一旦其像美国政府放弃救助雷曼兄弟那样，欧洲很可能会爆发债务、银行业和政治三重危机，将会致使欧元大幅贬值，彻底丧失欧元的长期信用。