波动性浅谈

　　【MarketWatch纽约6月27日讯】不知道你留意过没有，股市的波动性最近是愈来愈强了。

　　当然，当前的市场波动性的确还没有回复到二月下旬和三月上旬时的水平。2月27日，道琼斯工业平均指数暴跌了416点之多，然后一路走低，在3月14日触底之前又下跌了400点左右。

　　自那之后，市场回升的脚步可说是相当稳健，直到本月，400点的跌幅再度出现。有趣的是，每当好时光开始的时候，波动性就会减弱。这是因为，近期市场的上涨都是“相当稳健”的。其实所谓波动性就是指个股或者指数的回报相对于趋势线的波动程度。如果行情缓慢而稳健地围绕趋势线前进，就不会产生多少波动。

　　对于投资者而言，波动性是一个几乎任何时候都不应该忽略的重要指标，因为它其实是在反映贪婪与恐惧两种情绪之间的拔河现状。波动性增强意味着对于未来将有何事发生，人们不尽确定。当怀疑的情绪最终转化为焦虑，投资者就会夺门而出。相反，波动性削弱则意味着人们愈来愈相信，市场的行情不会过分脱离趋势。

　　那么，波动性为什么会存在？众所周知，股市的长期趋势是年均上涨大约9%，为什么市场就不肯以这样的速度平稳前进呢？这是因为，市场是由众多不同的观点和意志组成，不同的参与者按照不同的方式行事。如果能够善用这种差异带来的结果，投资者就可以低价买进，高价卖出，这一便利是平稳市场所无法提供的。

　　度量手段

　　波动性最常见的度量指标就是一段时间之内的表现和平均回报之间的差异程度，学名叫作平均误差。 过去两年当中，道琼斯威尔夏5000指数--几乎覆盖了美国所有上市

　　与此同时，道指近两年的波动性为9.5%，最近一个月为9.9%，显然波动程度要弱于整体市场。事实上，对于波动性的判定要取决于你选择的是怎样的指数以及怎样的时间段。

　　波动性的另外一种度量方法也是如此。这就是相对波动性，即专家们所谓的“贝他系数”。通常情况下，贝他系数是用于度量一支股票相对于整体市场的波动性，市场的贝他系数总是默认为1。

　　在截至三月的三十个月当中，埃克森美孚(XOM)相对于道琼斯威尔夏5000指数的贝他系数为1.35，意味着其波动性比起整体市场要强出35%。这种情况和2001年年底熊市时形成了鲜明对比：那时该股与整体市场之间的波动性差异为0，意味着在市场下跌的趋势中，该股完全是随波逐流。

　　另外一种指标判定系数则是从相反的角度来观察问题，即确认一支股票的波动性究竟在多大程度上可以归结到市场的影响。比如对于埃克森美孚而言，判定系数只有19%，意味着该股的波动中，81%的部分都是整体市场之外的其他因素决定的，具体到这支股票，最重要的影响显然是来自油价。

　　微软(MSFT)的三十个月贝他系数为0.7，意味着该股的波动性是不及整体市场的，当市场上涨或者下跌10%时，微软的股票涨跌幅度只有7%。不过，在科技和电信类股引领的熊市期间，微软股票的波动性却相当于整体市场的两倍以上。微软股票的判定系数为21%，意味着该股的行情主要是决定于整体市场之外的自身特定因素。

　　过去几年当中，奇异电气(GE)的波动性要明显弱于整体市场。该股的近三十个月贝他系数只有0.3，不过在1990年代晚期，该股的波动性最高能够高出市场50%。对于奇异电气的行情而言，大概35%左右的部分是整体市场所决定。

　　相对波动性往往会对相对表现产生影响，但是归根究底还要看市场究竟是在上涨还是下跌。我们列出道琼斯威尔夏5000指数和这三支股票在过去三十个月当中的百分比回报数字，然后将指数的回报从股票回报中减去，截至三月底，奇异电气和微软的股票表现不及整体市场，分别落后10%和11%。与此同时，波动性较强的埃克森美孚表现却好过整体市场大约7%。其实，在熊市当中，那些贝他系数低于市场的股票往往会有较为出色的表现。

　　贝他分析同样可以应用于指数。罗素3000指数和标普500指数都是广泛使用的市场基准指标，但是理论上说来，它们都是道琼斯威尔夏5000指数的“子指数”，截至三月底，它们相对于“母指数”的贝他系数分别是0.99和0.90。

　　事实上，过去两年当中，罗素3000指数和标普500指数的贝他系数一直都在1之下，而在1990年代晚期和2003年至2005年年初时，又都在1之上。市场波动分别决定了罗素3000指数和标普500指数99%和96%的行情。

　　至于相对表现方面，2003年年初以来，罗素3000指数和标普500指数的整体表现都不及整体市场。

　　截至三月底，罗素3000指数的表现落后整体市场0.2%，但是2004年年初的时候，该指数一度落后市场0.85%。标准普尔500指数目前的表现落后整体市场1.25%，2004年年初时落后2.5%。

　　寻求线索

　　无论标准误差还是贝他系数，度量的其实都是历史波动性。精确地说来，未来的波动性是无法度量的，但是必须指出的是，一些波动性指数至少能够为我们提供线索。这些指数是由选择权交易所根据指数选择权价格的变化编制的。

　　在这方面，影响最大的无疑是芝加哥选择权交易所和德国法兰克福的欧洲期货交易所。芝加哥选择权交易所有基于标普500、道指、罗素2000和那斯达克100的选择权合约，并根据这些合约编制了一系列波动性指数。欧洲期货交易所则提供基于德国股市指数DAX、瑞士股市指数SMI和欧元区蓝筹股指数道琼斯欧洲50指数的产品。

　　要计算出选择权未来某一时刻到期时的理论价值，就必须能够对未来的波动性有所预期。当然，不同的预期之间可能会差异巨大，不过所有人都会认同隐含波动性，即“解释”选择权当前市场价格的标准误差。

　　波动性指数追踪选择权相对于指数的隐含波动性。当各种金融压力出现，未来三十天的隐含波动性就会升高，指数就会上涨，反之则指数下跌。有些时候，人们会将这说成是“回归指数”，因为当它们较高时往往趋向下跌，较低时往往趋向上涨。

　　如果波动性指数读数为0，就意味着基准指数的价值在这一轮交易的周期之内不会发生变化。如果一名交易者认定未来的波动性和市场当前所显示的不同，他就可以买卖买权和卖权，利用这种行情获利。

　　对于这些波动性指数而言，一个有趣的地方在于，它们和相应基准指数之间的关联度是负数。这就使得一些市场交易者认定选择权也是一种“资产门类”，但是这种看法其实未必站得住脚，因为这里其实并不存在实质资产。

　　不过，至少人们已经证明，善用波动性的确可以为投资组合提供一种多元化手段和一种避险工具。芝加哥选择权交易所网站上，一篇研究文章建议投资者将股票投资组合的5%配置在波动性选择权当中，认为这将有利于降低风险和提升回报。

　　(本文作者：John Prestbo)