许仲翔

　　标准普尔终于调低了美国债务的评级。

　　被称之为3D飓风的债务(Debt)、财政赤字(Deficit)和人口结构(Demographics)已成为所有发达国家面临的问题。它使得温和而缓慢的经济复苏偏离轨道，将永远改变在此之前发达国家经济稳健增长的轨迹。在一定程度上，这三个问题将世界重新设定为“新常态(New Normal)”——人口老龄化和负债累累的发达国家将长期处于经济和投资回报低迷区间。

　　当赤字变成恶债

　　从凯恩斯主义者的角度来看，政府在经济衰退时支出的目的纯粹是要平缓暂时性的冲击，但它无法取代那些可以真正促进长期增长的私有投资。政府刺激计划是通过举更多的债务来执行，因此在未来必然会转换成更多的税务负担，也会耗尽未来私营部分的消费与投资。由逆向推论而言，如果未来因为较高的税务负担会降低预期的税后投资回报率，目前的私营投资也会相应的减少。所以目前公共投资的增长会排挤到未来与目前私营部分的投资，这是一个对未来增长非常不利的因素。

　　诚然，在标准的经济理论之下，政府为改善经济负面冲击的影响，要么通过借款投资以促进未来的税收而推进增长，要么将未来的消费转移至现在。实际上财政赤字倾向于成长为不断膨胀的债务。我们都愿意去相信“美国人将运用其强大的智能来促进未来的成长，并让我们远离债务”的故事。但不幸的是，除非再出现另一个长达十年的具有爆炸性的科技创新，我们可能现在就遇到瓶颈：许多发达国家的负债相对国民生产总值比率已变得无法维持，而它们的再借贷的能力又很微弱。

　　在全球金融危机过去后，大幅度减低债务杠杆本应成为发达国家最负责任的做法，这却仅仅成为空谈，而要求紧缩财政的呼吁也最终石沉大海。全球婴儿潮一代将对他们有利的政策编制成法律法规，要求后代们缴纳税金从而为他们自己提供福利。雪上加霜的是，现在的他们将未来的税收收入通过巨大的赤字提前花掉了。

　　货币政策有用吗？

　　债台高筑——无论是明显的还是隐藏的债务危机——是婴儿潮一代传递给下一代的长期问题。在较短时期内，早前美国政府的货币量化宽松政策(即QE2)已经引起许多人的注意。然而，QE2又做到了什么？

　　尽管很多人把货币量化宽松等同于发行货币，但这种说法是不准确的。美联储从银行购买了长期国库证券，反过来却发行有息储备。当有息储备支付利息时，这就跟短期债券没什么差别了；两者都是短期政府证券，支付的利息也差不多。思考QE2的正确途径是需要认清美国政府只不过试图通过出售它的短期债券撤换了它的长期债券。若不是媒体的大肆宣扬，QE2只不过是在不引人注目的情况下转变融资安排。由于没有印刷更多的货币，货币量的基数并没有扩大。可以说，当银行没有减少他们持有的政府债务而投资其它资产时，在市场里的资产流动性并没有增加。

　　美联储的聪明之处在于试图通过刺激股市来产生市场繁荣的假象，但这种做法是值得争议的。显然，这样的作用只能是暂时的，最终价格会与潜在的基本面相关。我们也注意到，当前的高价格仅仅使当前的股东们受益，只看重眼前利益的结果必然会使未来的股东收益甚微。在这种环境下，一个人可能会质疑这种影响资产价格的尝试，只不过是将后代的财富转移到现代人身上。更令人担心的是，我们政府的财政和货币政策“同心协力”地剥夺我们子孙的财产。

　　通货膨胀的前景

　　如此大规模的美联储货币干预政策肯定能对未来的通货膨胀起到一定的作用，不是吗？尽管看起来用抽象的术语很容易解释，美联储印刷货币泛滥导致了通货膨胀，其实美联储对市场干预活动和通货膨胀之间的关系比任何人想象的都要薄弱。

　　通货膨胀是以过多的“名义购买力”追求过少的“商品和服务”。假设我们名义上可支配的财富有了很大幅度的增加，我们的购买欲也会随之增加，但是我们实际生产的商品和服务量并没有增加，这就导致了通货膨胀。美联储其实没有能力为普通的公司和消费者增加名义购买力。从直升飞机上撒下大量百元美钞根本就不是当代中央银行的货币工具。仔细想一下，从飞机上撒美元的作用就好比是众所周知的在美国经济大萧条时罗斯福如何利用添加低生产力和无生产力的工作职位来降低失业率。由此引发的通货膨胀是财政性的，而非货币性的。

　　政府财政政策是通货膨胀真正的驱动因素，并非货币政策。预期未来会有低实质增长率和低政府盈余，等同于预测未来会有商品和服务的低产出。另外，“新常态”决定了政府赤字支出的低回报率。当前引入的刺激因素(通过赤字支出)据预测在未来只会产生很小的产出，这个现象导致了物价过高(通货膨胀)。由于这种名义上的繁荣是通过政府增加财政支出所造成的，这在未来将不能转换成更多的私营部门消费。由于认识到未来通货膨胀的可能性，经济体制在当前就会产生通货膨胀来作为调整。这场即将来临的由财政主导的通货膨胀将无法通过美联储的货币操控予以阻止。

　　3D飓风正向我们逼近。随之产生的将是高通胀率、高信用成本、低增长率以及发达国家货币的贬值。

　　(作者为南加州大学安德森商学院金融学教授、美国锐联资产管理公司首席投资官)