新股上半场疯狂下半场趋严

　　新股上半场疯狂下半场趋严

　　《红周刊》特约作者叶辉

　　2016年上半年A股合计发行68家新股，实际募集金额400亿元，相比去年同期187家新股发行和1461亿元募资相比，出现了较大幅度的下降。其实从全球范围来看，新股上半年发行放缓已是普遍现象，主要受市场环境不佳、地缘政治不确定性及美国加息等因素所致。美国两大交易所今年前5月发行31家新股，同比下降60%；伦敦证券交易所今年前5月发行36家新股，同比下降36%；港交所今年前5月发行34家新股，同比下降3%。A股在经历了数轮股灾后变化更为明显，上半年合计发行68家新股，相比去年同期下降65%。在新股新规实施半年之际，本文将对上半年新股市场重点变化和对下半年投资机会进行简析。

　　上半年新股供需失衡加剧

　　2016年上半年，A股市场迎来了68家新股，其中主板29家、中小企业板16家、创业板23家，而去年同期有193家新股发行。从募集资金来看，实际募集金额为400亿元，相比去年同期募资1466亿元相比，出现了较大幅度的下降。募资规模的下降一方面源于发行公司数量的大幅减少，另一方面与监管层严控中大盘新股发行有关。在68家新股中，仅5家公司募资规模超过了10亿元。由于发行的新股以小盘股为主，这就不可避免地增加了新股申购的难度，上半年新股平均中签率为0.04%，远低于去年同期的0.42%。

　　上半年新股市场最大的变化在于新股新规的实施，尤其是预缴款的取消。新股新规的主要措施包括预缴款取消、小盘股定价发行、监管转向信息披露等。然而这些制度变革并未有效缓解去年以来普遍存在的新股供需失衡，从申购结果和二级市场走势来看，新股供需矛盾有加剧的迹象。在预缴款制度取消的影响下，一是网上中签率大幅下降，二是次新股炒作大幅升温，三是天量抽血效应不再。

　　首先，上半年新股市场中变化最大的要数中签率。新规实施后平均中签率为0.04%，仅为去年同期的十分之一。尽管上半年部分中大盘股，如南方传媒、第一创业、中国核建和玲珑轮胎等，也曾获得高于0.1%的中签率，其中募资规模最大的第一创业中签率为0.124%。然而对于大多数小盘新股来说，中签率主要在0.02%至0.06%的区间波动。其中，中签率最低的是微光股份，仅有0.017%的投资者有幸中签。从有效申购户数的变化来看，目前维持在9000万的规模，表明参与新股申购的投资者数量或已接近饱和。

　　其次，从涨幅看，中签率下降所带来的新股供给紧缺为其上涨行情推波助澜。虽然今年市场氛围远不如去年，然而统计发现，仍有4只新股排在“近两年上市后3个月涨幅榜”前十位，分别是蓝海华腾（756%）、维宏股份（741%）、景嘉微（738%）和多伦科技（688%）。整体而言，上半年上市次新股在开板前平均获得了316%的可观涨幅。在新股供应尚未放开的前提下，预缴款取消反倒加剧了新股供需的失衡：过去，机构投资者凭借资金优势获得了较高收益，其在开板后缺乏继续追高的动力；而现在，大小资金一视同仁，开板后资金出逃的合力骤减，而资金流入的合力却在增加，预缴款制度的取消加剧了新股的稀缺性。除此以外，估值折让空间、公司基本面以及市场偏好等因素也在一定程度上影响了新股上市后的表现。

　　再者，随着预缴款的取消，天量资金冻结不再。过往因新股申购而出现的巨额资金扰动已成历史，我们看到年内九批新股的申购过程中并未出现股指大幅波动的情况。在去年年中的新股发行高峰期，因申购而冻结的资金峰值达5.69万亿，而今年单一批次的新股最高募集规模只不过87.47亿元，预缴款取消后资金面变化更为平稳。随着新股申购与股指波动相关性的打破，监管层未来在调节IPO发行节奏中将拥有更大的操作空间。

　　新股发行数量的回落也影响了中介机构的业务收入。从上半年保荐情况来看，36家券商完成了上半年68家新股的保荐和承销工作，收入排名相对靠前的有广发、中信和安信。上半年上市的新股中，承销保荐费最大的一单花落第一创业，由招商证券和一创摩根共享8388万元的保荐承销费。然而，近期以来监管层对券商监管似有趋严现象，如近期兴业证券因涉嫌未按规定履行法定职责而被证监会立案调查。业界普遍认为，欣泰电气因财务造假而遭到证监会处罚一事是兴业证券被调查的主要原因。券商被证监会严查后，其业绩可能在内部风控加强和行政处罚支出的影响下受到一定影响。

　　从上市公司质地来看，上半年发行的新股整体基本面均不错。成长方面，营业收入平均增速为4.34%，净利润平均增速为10.63%；盈利方面，毛利率平均达36.88%，净资产收益率平均为20.25%；整体上优于去年上市的新股。其中，基本面较好的新股包括：东方时尚、千禾味业、蓝海华腾、景嘉微、飞科电器、维宏股份、多伦科技、中亚股份、久之洋和世名科技等。而基本面相对一般的公司则有苏州设计、华钰矿业、天鹅股份、上海沪工和丰元股份等，这类公司大多数处于传统行业且周期性较强，在经济下行的时期内难有亮眼的业绩表现。短期内尽管股价也遭到爆炒，但热潮退却后或有较大的回调风险。

　　下半年趋严基调或延续

　　2016年上半年，无论是新股的审核环节，还是次新股的并购重组，监管趋严的身影随处可见。从IPO方面来看，下半年或出拳缓解“发行堰塞湖”。截至6月30日，已有110家公司通过审核，同时仍在排队的公司达717家，即有800余家公司待上市。预计下半年监管层将从审核和发行两个环节着手，缓解目前新股存在的发行压力。

　　首先是审核环节，监管收紧或延续，部分排队企业或遭清退。新股审核从严将从源头上降低新股供应。5月以来，已有筑博设计、南航传媒、科龙节能等5家新股首发审核被否。从证监会发审委所提疑问来看，企业持续盈利能力再度成为监管层关注的重点。与此同时，根据和讯网的专题报道，监管层可能集中清理IPO排队中一批净利规模较小且盈利能力下滑的企业。尽管消息尚未得到监管层回应，但从潜在效果来看，这或是新股堰塞湖泄洪最有效的措施。

　　其次是发行环节，下半年节奏加快是大概率事件。新股批文核发的加速是疏解新股堰塞湖的又一关键措施。受新股新规初运行、市场情绪低迷、海外风险释放等因素影响，上半年国内新股发行速度大幅放缓。然而5月以来发行节奏已有所恢复，在全球政治风险逐步明朗和市场风险偏好回升的背景下，下半年A股新股发行大概率提速。按照月均两批合计15至20家新股的节奏推算，预计全年将发行160家至200家新股。

　　但是，从长远来看，推进多层次资本市场建设是疏导新股洪峰的根本路径。企业愿意花时间等待IPO，本质是为了获取直接融资。从这个角度来看，包括审核环节的从严及发行环节的提速都只是治标之举，给企业提供更多的融资渠道是解决问题的关键，这也是近年来监管层推进多层次资本市场建设的根源。通俗来说，多层次资本市场建设完善后，企业将能自由地从新三板和海外上市等渠道获取融资，只是当前A股在流动性、估值和融资能力等方面仍有着较大的优势。中长期看，包括新三板制度建设（竞价交易机制引入、转板机制等）、注册制等都将循序渐进推进，进而分流企业集中A股IPO的压力。

　　对于次新股二级市场表现，非理性炒作或在监管趋严中降温。上半年，由于市场缺乏热点，次新股在供给稀缺、高送转题材频出、股本小易于炒作等因素影响下高烧不退。根据万得次新股指数数据，今年以来次新股上涨118.67%，大幅高于同期上证指数（-17.22%）及创业板指（-17.92%）。然而，在监管趋严、业绩变脸和小非减持意愿上升等因素作用下，投资者需谨惕次新炒作偃旗息鼓后的回调风险。

　　首先，跨界并购收紧及次新股停牌自查将抑制投机炒作。5月以来，有消息称监管层收紧了跨界并购，多家上市公司终止了跨界并购的计划，其中便包括次新股中的暴风集团。众所周知，题材多是次新股的重要炒作逻辑，如集互联网营销、体育、网红经济、VR、智能电视以及高送转等于一身的暴风集团。跨界并购的收紧增加了传统行业次新股跨界转型的难度，在一定程度上将降低市场预期，收窄其后续炒作空间。与此同时，6月29日晚间多只涨幅较大的次新股发布了停牌核查公告，如昊志机电、苏奥传感、维宏股份、新易盛和中国核建，间接传递出管理层降温次新股盲目炒作之风。

　　其次，中报业绩下滑或成为压垮高估值次新股的最后一根稻草。以2015年上市的226家次新股为例，今年一季度营业收入同比增速平均为8.39%，营业利润同比增速平均仅0.14%，其中营业收入和营业利润出现负增长的占比分别达36.28%和42.92%，整体成长性堪忧。由于次新股在上市前大多有做大业绩规模的冲动，增大了上市后变脸的概率。以目前的增长速度，根本无法支撑平均126.52倍的市盈率。随着今年中报的陆续披露，预计次新股内部将出现分化，部分业绩下滑的品种将面临较大的回调压力。

　　再者，产业资本等小非股东解禁减持增加了筹码供应的压力。以6月30日收盘价测算，今年次新股解禁市值约818亿元。其中上半年解禁高峰已过，目前已解禁172亿元，下一个解禁高峰在12月。产业资本持股数据显示，上半年已有169亿元市值遭减持。在经历今年以来的无序炒作后，绝大多数次新股股价已严重偏离基本面，如高达221倍市盈率的第一创业和高达152倍市盈率的中国核建，这为众多小非股东提供了极强的减持动力。相关股东的减持行为将使次新股筹码趋于分散，不利于股价的维持。

　　总体而言，预计下半年新股市场大概率分化，建议投资者在乐观中多一份谨慎，切勿简单复制上半年的交易方式参与博傻。新股发行方面，判断未来每月发行量将逐步提升到15至20家的水平，同时将出现更多发行市盈率超过行业市盈率的案例，如江苏银行和海波重科。与此同时，预计短期内23倍发行市盈率红线不会轻易放开，因而新股申购红利将延续，投资者暂无需担忧一二级估值套利空间消失所引发的破发风险。而在次新股方面，击鼓传花的炒作临近高潮尾声，尽管激进投资者仍度博弈优质次新股开板后的短线机会，如新光药业、盛讯达和爱司凯等，但防范风险已是第一要务，近期需关注监管层对次新股无序炒作的表态，这可能改变市场对次新股的炒作预期。■