证券时报网（www.stcn.com）06月13日讯

　　长江证券近日发布银座股份（600858）的研究报告称，外延扩张是公司近年收入快速增长的主要原因。自2008年开始，公司外延扩张速度大幅加快，期间公司营业收入也随之高速增长。截至2013Q1，公司共有门店69家，面积近200万平米;预计2013年全年新开门店在10家以上，新增面积超过30万平米。在快速外延扩张拉动下，2013年公司商业主业部分收入仍将维持15%以上增速水平。

　　新店占比提升加大培育压力，是压制公司前期业绩增长的最主要原因。2008-2011年，在快速外延扩张下，公司营业利润增速与收入增速背道而驰。银座股份在此期间业绩持续走低的原因有:1)展店速度过快导致期间新店占比迅速提升，培育期间费用压力使得营业利润率持续下滑是影响业绩表现的最主要原因;2)囤地储备项目及迅速展店加大期间资本开支压力，财务费用的迅速提升是影响期间业绩表现的另一原因。

　　2013年财务费用压力难有缓和，但店龄结构改善将带动公司盈利水平逐步提升。截至2012年末，公司门店店龄在3年以上的门店占比为46.22%，较2008-2011年该比例有明显提升，店龄结构改善下带动营业利润也开始回升;考虑到公司目前在建项目及继续展店需求下资本开支压力仍较大，短期内公司的财务费用压力难以下降，但在公司店龄结构的逐渐改善带动下，公司的营业利润率也有望出现结构性提升，业绩也有望维持稳定增长。

　　2012年业绩开始出现大幅好转的主要原因有:1)2011年毛利水平大幅下滑拉低当期盈利能力，2012年在此低基数上盈利能力出现修复性改善;2)公司的店龄结构日趋改善，盈利能力在此作用下逐步提升，从而拉动公司业绩的高速增长。而在公司目前的门店结构和稳步扩张战略下，未来店龄结构改善有望持续，公司业绩也有望随之快速增长。同时考虑到大股东将在本月底前完成要约收购，收购价凸显了大股东对公司未来经营情况的信心。预计2013-2014年的EPS为0.66元和0.78元(暂不考虑地产业务影响)，对应目前股价，PE分别为13倍和11倍，估值合理;维持推荐评级。

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