⊙陈波翀

　　改革和完善新股发行体制，并不仅仅为了IPO的重新开闸，而是健全机制、提高效率的长远举措，是与股权分置改革、创业板等重大基础性制度性改革一脉相承的。解决上市公司过度包装、新股上市的过度炒作或者价格操纵的难题，是一项浩大的系统工程，引导市场赢利模式转变是个长期过程，但我们至少可以在扩大询价对象范围、更公平地确定网上网下新股分配比例上先试起来。

　　证监会上周末发布《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见（征求意见稿）》，就有关“强化市场约束机制，充实和完善询价制度”等问题面向全社会公开征求意见。本报今天特约部分市场评论人就此发表看法。

　　改革意在长远

　　新股估值体系重构

　　⊙陈波翀

　　

　　从《指导意见》拟推出的各项改革措施来看，基本上围绕市场化的价格形成机制，及保护中小投资者的利益展开。第一，完善询价和申购的报价约束机制，二者应具有逻辑一致性。回顾我国的新股发行体制，在初期新股定价机制具有比较浓厚的行政色彩。直到2005年初，证监会适时推出了询价制度，采用发达市场通行的向合格机构投资者累计投标询价方式确定新股发行价格，不再核准新股价格。询价制度实施以来，已有284家公司以此确定股票发行价，其中一批金融、能源、交通等国民经济重点骨干企业实现了“A+H”同步发行上市。但在询价制度的实施过程，也暴露出诸如“高报不买、低报高买”等问题。按照《指导意见》的要求，主承销商应当采取措施杜绝上述行为，询价对象也应当认真、审慎及专业地掌握资料，分析研判并理性定价。

　　第二，将网下网上申购参与对象分开，规避了机构投资者“以大欺小”的情况。《指导意见》规定，对每一只股票发行，任一股票配售对象，只能选择网下或者网上一种方式申购，所有参与该股网下报价、申购、配售的机构均不再参与网上申购。如此一来，此前机构投资者独享网下配售之后，又参与网上申购与中小投资者分一杯羹的情况，将不复存在。

　　第三，对网上单个申购账户设定上限，将极大改善新股申购“资金为王”的局面。《指导意见》明确了发行人及其主承销商，应当根据发行规模和市场情况，合理设定单一网上申购账户的申购上限，原则上不超过本次网上发行股数的千分之一。也就是说，即便是发行1亿股新股的公司，最大的基金也只能申购10万股。此举不仅有利于提高中小投资者的中签率，也显著削弱了机构投资者的资金优势。据此判断，此前曾火爆发行的银行打新股理财产品，将逐步淡出市场。

　　第四，加强新股认购风险提示，提示所有参与人明晰市场风险。证券经营机构应当采取措施，向投资者充分提示新股认购风险。根据发达市场的经验，即便是市场化程度很高的询价发行体制，也有约20％的新股在上市后跌破发行价。我国这方面的案例不多，并不等于新股就没有风险。特别是在系统性风险集中释放的2008年，大约有60％的上市新股跌破了发行价。对此，投资者必须要有足够的认识。

　　改革和完善新股发行体制，并不仅仅为了IPO的重新开闸，而是进一步健全机制、提高效率的长远举措，并与股权分置改革、推出创业板等一系列重大基础性和制度性改革一脉相承。从短期看，《指导意见》利多中小投资者而利空机构投资者，对二级市场的压力也会逐步释放出来。但从长期看，新股发行体制势必对市场产生深远的影响，包括新股的估值体系重构，及市场参与主体间的利益博弈。笔者预计，《指导意见》正式发布后，创业板的推出将更具市场理性。

　　（作者系中国银行私人银行（深圳）投资顾问）

　　

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