海通证券：后国资整合时代的上海本地股机遇

　　2008年1月16日，由上海市国资委党委书记、主任杨国雄主持的百联集团干部大会上宣布“原上海市国资委副书记马新生担任百联集团新一任党委书记、董事长”。此外，公开资料显示，自2007年下半年以来，上海广电(集团)、上海汽车工业(集团)总公司、上海仪电控股(集团)公司等一批上海国企共十多位高管职务陆续集中易位。种种迹象表明，停顿时间长达近一年的上海国资改革步伐可能再次提速。

　　我们认为，在今年即将到来的3月份“两会”过后，伴随新一届政府官员的陆续到位，上海市国资改革步伐再次提速将具备良好的外部环境。而上海市国有资产大规模的重新整合，很可能成为相关优质上海本地股走强的重要催化剂之一。

　　⊙海通证券研究所

　　一、资本王国下的上海本地股结构性矛盾突出

　　作为沪深市场中一个重要的区域性板块，上海本地股不仅数量众多，而且不乏一批基本面非常优质的上市企业。但值得关注的是，在上海资本市场较为发达的同时，目前上海的上市企业或者说资本平台结构性矛盾也较为突出。

　　1、投资收益占利润总额比重相对偏高

　　除了投资参股一般性生产经营性企业股权之外，上海本地上市企业投资参股上市公司股权、直接在二级市场买卖股票等上市股权投资参与程度普遍较深，尤其是上海本地上市企业交叉持股情况较为普遍。二级市场行情景气度的变化，无疑会对上市股权投资参与程度较深的上海本地企业投资收益产生重大影响，并进而直接影响到相关上海本地企业的净利润。

　　2、上市公司质量参差不齐状况严重

　　上海本地股板块中虽然不乏一批基本面非常优秀的上市企业，但其中也存在数量较多的缺乏持续盈利能力的公司。根据WIND资讯统计数据显示，一方面，从营业规模看，2007年前三季上海本地股板块中共有12家公司营业收入不足1亿元，占全部上海本地股公司数量约8%；另有26家公司营业收入介于1-5亿元之间，占17.3%。另一方面，从盈利能力看，2007年前三季上海本地股板块中共有10家公司利润为负数，占全部上海本地股公司数量约6.7%；另有15家公司利润额介于0-0.1亿元之间，占10%。这意味着上海本地股中还有数量众多的“壳资源”有待充分利用。

　　3、资本平台与产业优势不匹配状况明显

　　统计显示，作为上海市第一大产业，上海信息技术业2006年行业总产值达4560.5亿元，产业增加值达1338亿元。然而2007年前三季度，A股上海本地股中归属信息技术行业的19家公司营业收入总额仅约为983亿元，合计实现利润为94.2亿元。另据统计，作为上海市第四大支柱产业的房地产业2006年行业增加值达688亿元，然而2007年前三季度上海本地股中归属房地产业的19家主要公司营业收入总额仅约为123亿元，合计实现利润36.5亿元。此外，作为上海市的另一大支柱产业，上海石油化工行业2006年行业总产值达2158亿元，行业增加值达333亿元。但是2007年前三季度上海本地股中归属石油化工行业的12家主要公司营业收入总额仅约为561.8亿元，合计实现利润21.6亿元。

　　我们认为，上海本地股中部分行业，如信息技术业、房地产业与石油化工行业的上市公司，资本平台总体质量与对应行业发展程度严重不匹配的现状主要与行业资源过于分散、部分优质行业资源并未进入上市公司等因素有关。

　　二、国资整合开辟上海本地股新篇章

　　1、上海国资整合有其必要性与迫切性

　　上海国有资产整合之所以有其必要性与迫切性，除了与2005年国资委提出的“中国将按照有进有退、有所为有所不为的原则，加快国有经济布局和结构的战略性调整”的思路有关外，还与两个因素有关：一方面，从国有经济增加值对GDP增长的贡献度来看，目前上海市国有经济增加值占上海市GDP的比重明显偏高。另一方面，从国有、国控大中型企业占全部大中型企业比重来看，目前上海市国有、国控大中型企业总资产占全部大中型企业总资产比重依然偏高。

　　2、上海市国资整合开始步入“深水区”

　　在2003年8月上海市国资委成立之前，上海市国有资产大规模重组整合就已经提前启动。在近一年时间里，市场先后盛传在目前上海国际集团基础上可能吸收部分其它上海国企资产，并由此成立上海新国际集团作为上海市金融资产整合平台；以及通过整合上海大盛、上海盛融、上海国资公司等，可能成立国盛集团作为上海市产业资产整合平台。这些涉及规模巨大的上海国有资产信号的出现，预示着上海市国资重组改革可能即将步入“深水区”。

　　3、上海国资改革的“三船”模式与“四三五”指导思想

　　有人将“国企改革的上海模式”形容为“三船”模式，即“造船”、“拆船”与“修船”。如百联重组被称为“造船”，上海轻工控股集团资产重组被称为“拆船”，而农工商集团的重组则被评价为“修船”。我们相信，随着上海市国资改革的更进一步推进，上海市国有资产更大规模的“造船”、“拆船”与“修船”举动还将陆续上演。

　　上海国资委此前曾在公开场合指出，“‘十一五’期间上海市国资调整和发展的指导思想与总体工作思路可以用‘四三五’来概括，即把握 ‘四个原则’、抓住‘三个着力点’、推进实施‘五大战略’”。“四个原则”主要包括，坚持有进有退原则，坚持监管分类分层原则，坚持发展集成集约原则，坚持改革一司一策原则；“三个着力点”即指，着力推进产权多元化，着力推进资产资本化和资本证券化，着力推进监管法制化；“五项战略”主要包括，大集团战略，科技创新战略，走出去战略，人才战略，功能优化战略。