被资本统治的商业游戏

　　被资本统治的商业游戏

　　中国的产业环境完全进入到资本竞争的时代。传统产业经过大规模证券化之后，金融资本就可以轻易地打破所有商业领域的进入壁垒。企业依靠自主经营来积累资本实力的模式，遭到了新的挑战。

　　王艳华/文

　　9月底，坐落在北京东二环的新保利大厦迎来国内金融界最耀眼的新星——中国投资有限责任公司(以下简称中投)。中投在新保利大厦一口气租下了4层楼，总面积上万平米。在俭朴的挂牌仪式上，中投公司多位副部级官员组成的高管团队悉数亮相，而到场祝贺的也几乎都是中国金融机构的首脑们。作为国家级投资公司，中投公司在中国金融界的地位非同寻常。

　　某种程度上，注册资本达2000亿美元的中投公司，也是中国资本市场牛市催生的产物。中投公司实际上是已经上市的工行、建行和中行三大国有银行的控股股东。国家当初向三大行投入600多亿美元的资金时，根本没有想到会实现大约7倍的账面利润。接下来，中投公司还可能向农行和国开行注资600多亿美元。因此，中投公司被媒体称为中国最大的“PE”，即私募股权投资公司。今后，PE和传统投资银行的界限将逐渐消失，这是金融业发展的大势所趋。

　　美国凯雷集团董事长大卫·鲁宾斯坦曾经说过：“过去人们总认为福特、沃尔玛、IBM是美国经济的标志，现在私募投资公司变成了美国资本主义的象征。”其实，鲁宾斯坦只道出了商业界表面上的变化。

　　资产证券化下的扩张冲动

　　按照美林公司分析师曾经提出过的“产业时钟”理论，即由于流动性的需要，所有产业的发展最终将按照不同的顺序，进入到大规模资产证券化的阶段。在各个产业完成了资产证券化之后，社会上寻求高回报的巨额资金，将不再以直接投资的方式参与热门行业，而是通过证券市场进行“间接投资”。

　　2007年，中国经济的一个热点是，股权投资收益远远超过了直接产业投资所获得的回报，尽管这绝对是短期的经济现象，但随着资产证券化比率的提高和资产价格的持续大幅上涨，禁不住诱惑的中国企业进入了“全民PE”时代。在国内上市公司中，超过1/3的上市公司曾经对外进行了股权投资，而更多的企业则在寻找机会。这背后，有着深刻的产业经济升级的动因。

　　伴随着中国股市的大扩容，中国经济迎来了“资产证券化”最快的发展阶段。2007年8月中旬，国内A股总市值达到22万亿元，首次超过了中国GDP总量。这意味着中国经济的资产证券化率已经达到了100%。而截至12月11日，中国A股的总市值超过30万亿元，大约为中国GDP的140%。2008年，这个比率还有可能继续上升。

　　由于中国资本市场的发展，任何产业的股权投资或产业投资，都可以通过资产证券化后被证券市场接纳并流通。而股权投资的兴起，反过来也推动国内包括资本市场在内的金融产业链的不断进步和完善。

　　中投公司的投资资金得益于中国拥有世界第一的外汇储备，而另外一批能够在资本市场上游刃有余的庞然大物们，他们的直接动力则来自于资本市场的激励。随着股价的一路飙升，中国资本市场上诞生了多家全球市值最高的企业。比如，在国内拥有18000个网点的中国工商银行，不仅打造了创纪录的IPO，而且目前市值超过了美国花旗银行，成为全球市值最大的商业银行。

　　11月5日，中石油在A股挂牌。这家亚洲最赚钱的石油巨头，上市首日的表现再次引起全球媒体的一片“尖叫”。按照中石油A股价格的最高点计算，该公司成为全球首家市值达到1万亿美元的公司。尽管随后股价一路走低，但目前中石油的市值仍然约7000亿美元,稳居全球上市公司市值榜冠军。在全球市值最大的10家公司中，中国拥有5家，分别是中石油、中移 动、工商银行、中石化和中国人寿。部分学者认为，这是中国股市泡沫泛滥的标志，但也有人认为，这是中国企业崛起的必然结果。

　　不论如何，不容质疑的是中国崛起了一批世界级的企业。这批在中国拥有深厚基础的企业集团，已经开始借助牛市产生的资本武器进行海外扩张。

　　中国工商银行首次以收购方式进入海外市场是在今年初，买入印尼哈林(Halim)银行90%的股权；第二次尝试则在今年8月，工行以5.83亿美元收购澳门诚兴银行80%的股权；10月，工行又进行了最大一笔海外收购，耗资55亿美元收购南非标准银行20%股权。这不仅是南非迄今为止最大的外国投资项目，也是中国银行业最大的对外收购案。

　　人民币的坚挺和股市的繁荣，为中国企业走出国门进行全球布局创造了绝佳的外部环境，有了资金实力的中资企业，开始纷纷走出国门。10月8日，中国民生银行宣布战略性投资美国联合银行控股公司，以约25亿元人民币收购美国联合银行控股公司9.9%股权，并有权将股权进一步增持至20%，民生银行因此成为第一家涉足美国银行业的中资银行；随后进军华尔街的是中信证券，这家中国最大的证券公司以10亿美元收购了美国投行贝尔斯登公司6%的股份。

　　在海外投资的中资企业名单中可以发现很多熟悉的身影。联想集团分别在印度、墨西哥和马来西亚投资建厂；中集集团斥资4800万欧元，收购荷兰博格工业公司80%股份；万向集团2500万美元收购美国机械公司AI 公司30%股份等等。

　　其实，由于国内股市的估值水平大约是国外成熟市场的3倍，如果用交换股票方式来计算并购交易价格的话，等于中国企业是在用1/3的价格对外进行股权收购。此外，为了减少国际收支顺差，中国政府已经放松了长期以来对资本流出的控制，鼓励中资企业在海外设立生产基地或是购买外国公司的股份。这可以从政府对于证券投资资本流入和流出的政策变化上发现端倪。

　　在目前的经济形势下，中资企业海外并购既是资本输出的副产品，也是中国企业“购买力优势”的运用。雷曼兄弟公司估算，今年中国总资本流出将超过1900亿美元，2008年将达到2500亿美元，而2006年的这个数字还只是1340亿美元。

　　“高市值带来了很多很好的机会，用高市值进行换股也许是切入参与全球化的重要手段之一，会给中国企业带来一些平时拿不到的机会。”长江商学院院长项兵是鼓吹中国企业积极参与全球并购的学者之一。虽然他也认为中国企业的管理水平、整合能力要驾驭全球并购还有很大的困难，但仍然值得认真考虑。

　　非金融企业的金融化浪潮

　　12月初，宝钢集团参股深圳发展银行(以下简称深发展)的交易尘埃落定。宝钢集团动用42.18亿元，购买深发展定向发行的新股，成为拥有深发展5.44%股权的第二大战略股东。

　　作为一个制造业的龙头企业，宝钢对银行业的觊觎早已不是新闻，但是宝钢动用巨资参股深发展的决定还是震惊四座。过去，宝钢涉足银行业多是蜻蜓点水。该公司参股的上市银行包括，持有建设银行1.31%、兴业银行2.9%、宁波银行0.44%、南京银行0.42%以及北京银行0.73%股份。宝钢称，在未来12个月内还有可能进一步增持深发展的股份。

　　有分析师认为，2009年末美国新桥投资退出深发展时，将是深发展的股权之争进入白热化的时刻。宝钢有可能谋求深发展的控股地位。一旦在深发展中占据控股地位，宝钢将更容易搭建起自己的金融运作平台。

　　宝钢对于金融业的兴趣还不止于此。12月14日，中国第三大寿险公司太平洋保险股份公司A股开始发行申购。在太保股份的招股书中披露，宝钢集团公司及其关联方合计占有太保股份上市前的21.43%股权。在金融领域的投资，一方面为宝钢带来了丰厚的股权增值收益，另一方面也为宝钢今后打造综合性企业财团埋下了伏笔。

　　相对宝钢这样的巨头级企业来说，另一批中等规模的上市企业也成为了在金融行业多元化投资的明星。其中，雅戈尔、辽宁成大、吉林熬东、成都建投、宁波杉杉、两面针等公司就是其中的佼佼者。由于参股了证券公司、银行或保险，这些非金融类公司的股票，今年以来平均获得了300%的涨幅。

　　其中，在参股中信证券时尝到了甜头的雅戈尔，最近又决定斥资35亿元购买海通证券增发的新股1亿股。这个资金规模是当年该公司参股中信证券时的10倍。

　　金融作为服务性行业，本身并不直接创造价值。因而经济学家把金融行业看成是生产资源和社会财富再分配的行业。不过，金融行业在中国正在发生着爆炸性增长,其中证券公司身价在过去两年中上涨了10倍以上，而商业银行和保险公司的股价也出现了数倍的增长。

　　在榜样的示范效应下，错过第一轮参股金融潮的上市公司，纷纷开始寻找下一个金矿。新黄浦是上海一家主营房地产业务的上市公司，最近该公司连续宣布收购3家期货公司的股权，其中对华闻期货是100%控股。而主营业务为物流的捷利股份，在主业前景不明的情况下，出资买下了辽宁中期90%的股权。这两家公司都显露出做大金融业务“蛋糕”的强烈愿望，它们共同押注的对象是国内即将推出的股指期货。

　　一位基金经理在自己的博客中写道：我认为，新黄浦和捷利股份为代表的股指期货概念股，未来3年的股价能够达到10倍甚至更高的涨幅。他判断的依据是，中国金融衍生品交易将出现爆炸性增长，目前期货公司的价值相当于两年前的证券公司，金融衍生品的发展速度谁也无法预料。

　　过去，尽管很多人垂涎于金融业的高利润，但政策“高墙”把大批非金融企业挡在了金融市场门外。现在，随着银行、证券和保险等金融行业的资产证券化率不断提高，传统企业通过方便的股权交易就可以分享金融行业的收益。

　　股权投资：挡不住的诱惑

　　过去20多年，中国企业经历了数次多元化经营的浪潮，并在商业教科书上留下了许多失败的案例。不过，靠纺织业务起家的宁波雅戈尔公司，是新一轮多元化热潮中的企业明星。

　　1998年11月，雅戈尔上市并募集了5.85亿元资金，当时没有人看好这家纺织公司的未来前景。1999年，在中国证券市场低潮期，雅戈尔拿出了3.2亿元购买中信证券2亿股权。令人难以置信的是，这笔非主业的股权投资，彻底改变了雅戈尔的未来命运。

　　截至2007年9月30日，雅戈尔手中还握有中信证券股票1.5亿股，按照市场价格计算，这笔战略性股权投资为雅戈尔带来了最高140亿元的账面利润。而雅戈尔上市后9年来，所披露的企业净利润总和不过52亿元。

　　实际上，雅戈尔现在已经成为了一家综合性的投资公司。

　　股权投资带来的高回报率让诸多实业公司难挡诱惑。

　　像雅戈尔所处的纺织业，激烈的竞争导致行业平均利润每况愈下。根据中国纺织工业协会的报告，2007年1至8月纺织行业平均利润水平不到4%，这一收益水平低于长期国债的收益率。

　　经济学家认为，一旦产业投资的边际收益低于国债的收益率，企业宁愿购买国债，也不会投资扩大再生产。更糟糕的是，中国的CPI(居民消费指数)涨幅最近连续4个月超过了6%，一些微利行业的投资回报，甚至赶不上物价上涨的速度。

　　据统计，2005年国内上市公司平均税前利润率大约是6%，2006年大约是9%，今年前三季度大约是14%。其中，上市公司盈利增长的很大部分，正是得益于投资收益的增长。

　　截至今年12月11日，国内A股1600多家上市公司中，今年以来股价涨幅超过200%的有340家，涨幅超过100%的上市公司有955家。这意味着，如果企业把闲置资金用来进行股票投资的话，有60%的概率能获得超过100%的收益率。这是传统产业投资回报的10倍以上，这种诱惑吸引了实体产业中的大量资金流向了证券市场。

　　分析人士估计，2007年中国A股上市公司的每股收益中，最高可能有1/3的收益来自股票投资。2008年，这些上市企业还会持续有这样的表现和机会吗？-