日信证券：资金牛市步入震荡过程

　　□日信证券研究发展部

　　行至历史最高点位后，目前的股票市场正面临越来越多的压力，大盘股加快发行、紧缩政策接连不断、公司业绩增速下滑等都成为制约市场急速上行的重要因素。尤其在个股估值明显偏高的时候，我们很难期望指数继续强势走高。

　　多空因素交织将给市场带来更加剧烈的震荡波动，急升之后的市场也需要一个休整契机。不过，只要没有明确指向股市的外来因素影响，场内资金仍会从不同方向尝试寻找突破口，追随主流资金运作方向仍然能够取得不错的投资收益。不过，注重投资的确定性和安全边际，是目前这个时点上需要格外注意的问题。

　　多空分歧背后是流动性过剩

　　沪指突破4000点以后，大盘股发行节奏明显加快，除了北京银行、建行的闪电发行外，中海油服、神华均已进入A股发行程序，中石油、中煤

能源也即将踏上回归A股之路。恰在此时，偏快的宏观数据又引来连续的紧缩政策，紧缩政策累积效应和日益抬高的资源能源价格，会对公司盈利状况带来直接影响，下半年上市公司业绩增速放缓是可以预期的。

　　我们相信，上述信息是场内任何一个参与者都不会忽视的，但市场迟迟没有出现跌势，始终维持强势，背后必然有其充足理由，这个理由正是近年来一直支撑牛市行情的流动性。2001年以后，全球化与中国大量剩余劳动力的结合，保证了我国在今后很长时间会继续保持经济高增长低通胀、较大贸易顺差和过剩流动性的基本格局，资产价格膨胀趋势明确。只要延续开放和劳动力供应充足，这个趋势就无法逆转。

　　目前来看，主流机构判断市场发展方向，甚至品种选择的一个重要依据都是对流动性变动的分析。9月以来，美元指数继续大幅下挫，从9月初的81.14点下跌到历史最低的79.30点，跌幅超过2%。与之对应，

原油期货价格突破新高，而期货黄金则有挑战历史新高的趋势。流动性过剩以及随之而来的产品价格通胀趋势仍在延续。人民币对美元、日元则顺势升值，资金进入中国的愿望不减。美联储为缓解流动性危机的降息行为，则会进一步加速这一趋势。

　　值得一提的是，今年以来的负利率格局已经引来了居民资产结构的重配过程，目前这个进程正进入高潮。持续不断的股市开户潮仍在继续，居民借道基金入市的速度也不断加快。虽然央行政策取向已经开始着手调整明显的负利率状况，但我们认为，即使负利率问题基本得到解决，3年大牛市导致居民

理财观念的转变，也会保证其资产重配的长期过程。

　　震荡过程仍可寻找个体机会

　　资金推动型行情也有波动剧烈的天性，尤其目前市场获利盘较高、内外部压力较大，投资者情绪更容易出现不可预期的变化，带来市场的剧烈震荡调整。

　　从策略选择上，我们认为目前市场的确具有一定风险。场内很难找到低估个股，操作难度相当高，类似钢铁、煤炭等主流热点，其基本面对于股价的支撑力度已经基本丧失，参与价值较低。更为重要的是，监管部门控制市场上涨节奏的意图已经十分清晰，强势做多将面临相当高的政策风险。

　　同时，在长期牛市基础不变的情况下，我们认为目前市场仍然存在不少获利机会，超预期增长仍会引起资金关注。超预期增长首先来自于外延式扩张带来的报表再造，公司价值重估、国资整合的序幕才刚刚拉开，后续公司的盈利机会还有很多。此外，部分行业出现景气拐点，也存在超预期增长的可能性，如成本端与产品端分属不同定价环境的国内航空运输行业，很可能借助奥运会驱动，成为又一个超越预期而迅速成长的行业。

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