个人投资港股自由行意味深长

　　王一萱

　　从方式选择看，此次外管局选择的模式似乎走了一个捷径，但从国内分业经营的格局和客户服务的角度来看，将来扩大试点拓展其他模式是必须考虑的，同时这一试点举措开启了金融混业经营的模式，对于中国下一步金融业经营的格局意味深长。从地点选择看，外管局将资金自由行的出口选在了天津，凸现了下一步金融政策向北方经济中心倾斜的意图。所谓政策倾斜就是这样意味深长，不一定以自然资源禀赋为前提，而可能从整个地区发展战略出发。

　　昨日国家外汇管理局颁布《开展境内个人直接投资境外证券市场试点方案》，允许国内居民通过中国银行天津分行和中银国际购买香港交易所公开上市的证券，开启了个人投资港股自由行试点，资本市场对外开放又向前迈进了一步。

　　2001年以来，随着中国外贸顺差的迅猛增长和利用外资的继续增长，国际收支出现连年顺差，我国外汇储备连续增长，从2001年底的2121亿美元上升到2007年6月底的1.33万亿美元。我国已经彻底摆脱了外汇短缺的局面，成为世界上第一大外汇储备国。如何合理利用外资和运用外汇储备成为一个重要课题。

　　在资本市场方面，一方面大量的中国企业海外上市筹集巨额的外汇，另一方面这些外汇结汇进入外汇储备后又投资在美国国债。这一进一出相当于外资在中国转了一个圈，但却获得了超额利润，即海外上市中国企业的资本利得和分红收益与美国国债收益之间的差额。随着近年来人民币的升值，人民币资产受到空前追捧，这种差价效应更加明显。截至2006年底，中国企业海外上市的总市值为9548亿美元，其中外国人持有市值约25%，即2387亿美元，同期我国外汇储备投资美国国债近4000亿美元。造成这一投资怪圈的重要原因是中国居民投资境外股票受到严格限制，不仅无法分享优秀的中国企业海外资本市场增长的成果，而且迫使更多的外汇堆积在国家外汇储备中进行美元债券等低收益的投资。因此，放宽国内机构和个人对外证券投资的限制，让外汇藏富于民，获得更多的投资收益成为这两年来资本市场对外开放的主旋律。

　　此次开放个人投资港股，是继2006年4月开放银行系QDII，2007年6月开放基金管理公司QDII后，资本市场对外开放的又一举措，将会引导更多的外汇进行合理资源配置，提高我国整体外汇资金的收益，同时降低

　　笔者认为，此次开放个人投资港股方式意味深长，首先表现在开放的方式选择上。一般来说，个人投资境外股票在国际上有三种方式：一是在境外券商直接开户，二是由国内券商代理买卖，三是通过交易所联网在国内交易所买卖。跨境开户模式下，对外股票投资的买卖订单直接通过境外券商进入境外交易所，但要求境外券商有跨境资金服务的能力，一般境外券商会找境内银行机构合作，由境内银行来进行客户资金存管服务。国内券商代理买卖模式下，对外股票投资的买卖指令下达到境内券商，由境内券商再将指令传输到境外的分公司或合作的境外券商，再由境外券商传输报单进境外交易所。交易所联网的模式下，则是通过境内券商报单到境内交易所，再由境内交易所集中报单传输到境外交易所。

　　三种方式对于投资者的方便程度各异，对于境内券商和交易所的利益格局也各异。此次外管局选择境外券商模式，由香港持牌经纪商中银国际负责境外开户，中国银行天津分行负责资金审核和结算，省略了境外投资的中介环节，节省了投资者成本。但是不能否认的是，境内券商和交易所无缘此次开放业务带来的巨大收益，对于国内资本市场机构的发展会带来不利的影响。毕竟，由于国内金融的分业监管和分业经营，国内券商在拓展个人客户资源和研究增值服务上有一定的优势，允许国内券商代理买卖的模式可能带来的客户资源更多，对客户的服务会更好。国内目前有八家券商在香港开设了分公司，通过境内券商和香港分公司的合作会拓展更多的客户和提供更好的服务。最后，对于交易其他地理位置更远的交易所的股票，如美国和新加坡，由于我国券商基本没有走出去，采用国内券商和分公司的代理模式也不现实，应该考虑交易所联网交易的方式，采取像新加坡－澳大利亚联网交易的模式，由交易所联网直接下单到对方交易所。

　　因此，对于试点对外投资香港上市的股票来说，此次外管局选择的模式似乎走了一个捷径，但从国内分业经营的格局和客户服务的角度来看，将来扩大试点拓展其他模式是必须考虑的，同时这一试点举措开启了金融混业经营的模式，即中国银行的合规外汇客户才能成为中银国际的投资客户，对于中国下一步金融业经营的格局意味深长。

　　此次开放个人投资港股方式意味深长，还表现在开放的地点选择上。一般情况下，在内地地域开放选择上会以与香港有密切经济和人员往来的广东省为先，首选深圳。比如2003年7月CEPA推出的个人访港自由行，首批试点城市是以深圳为首的广东4个城市，之后的香港人民币回流选择在

　　2006年6月，经国务院批准，天津滨海新区成为全国综合配套改革试验区。在金融改革和创新方面，金融企业、金融业务、金融市场和金融开放等重大改革，原则上可安排在天津滨海新区先行试点。此前，渤海产业基金已经落户天津，天津也提出建立资本市场的柜台交易市场。这次外管局指定中国银行天津市分行为个人境外证券投资外汇帐户的专业开户行，外管局天津分局为监管局，对天津金融的发展给与了莫大的支持。在这种政策支持下，全国的个人外汇资金会向天津聚集，中国银行天津分行的结售汇业务量会大幅增长。根据试点办法，中行其他分支机构可与天津分行签署协议，办理天津中行外汇帐户见证开户业务及代收中银国际证券代理帐户开户申请材料，实际上也就将开放城市选择权授予了天津分行和天津分局。试想中银国际在国内的证券公司在天津有营业部，各地开户资料通过天津营业部收集再转到香港中银国际，当然不如在深圳营业部转到香港来得方便。

　　因此，所谓政策倾斜就是这样意味深长，不一定以自然资源禀赋为前提，而可能从整个地区发展战略出发。

　　（作者为资本市场研究会秘书长）