定向增发的游戏奥妙在竞价

　　□东方智慧证券研究所 黄硕

　　定向增发一直是机构们的游戏。今年1-7月定向增发总融资额接近去年同期的2倍，实施家数是去年同期的5.5倍。与此同时，定向增发为参与认购机构带来逾1400亿的账面收益。新规则引入“询价”机制后，使得私募基金得以有机会与公募基金同台竞技，虽然人人都知道“价高者得之”的道理，但如何竞价？既不能太低（以免不能入围）、也不能太高（以免把自己套牢），在底价与市价间游离，还得考虑一年的锁定期，这是一项技术活。

　　一、价高者得之

　　看看以下几家定向增发股的竞价吧，大家对这个新游戏规则也就有个大致的感觉了。难得有媒体将这两家公司的竞价过程给详尽报道出来了，我们整理如下：

　　新疆城建（600545）最终确定向6名发行对象定向增发4300万股。此次发行的询价函是在7月16日发出的，当天新疆城建报收于10.42元，发行方案中的底价为3.67元（董事会召开日前20个交易日均价的90%），申购价最高的报出了7.10元，最低的只有4元出头，发行价最终确定为7.03元，较发行方案中的底价3.67元高出了92%，但较当天10.42元的收盘价仍有33%的折扣。与最终获配的投资者相比，参与申购的券商等机构报价太低，只能出局，最终输给了个人投资者。

　　黄山旅游（600054）以18.05元的价格，向最终确定的7名发行对象发行了1700万股A股。7月20日认购邀请书发出的当天，黄山旅游股价报收于22.31元，3家私募基金则分别报出了20.45元、20元、19.17元的认购价格。私募基金报出的20.45元最高认购价，虽然较该收盘价仍有8.34%的折扣，但相对于此次发行定价基准日（黄山旅游董事会决议公告日2006年11月11日）前20个交易日均价8.83元，溢价高达131.60%。公募基金最终被挤出，申报的认购价格低于最终确定的发行价是唯一原因。在7家参与申购的基金管理公司中，富国、海富通和信达澳银报出的认购价格最高，亦不过仅为17元。

　　二、大股东的双赢局面

　　不过呢，上述定向增发的竞价毕竟还是属于外来机构（或实业不亚于机构的超级大户）们的游戏。对于大股东来说，优质资产折价注入的话，定价是很优惠的。以今年实施的云南铜业为例，其发行价仅为9.50元，至8月7日收盘价已经达到57.5元，涨幅超过500％。而当初参与云南铜业定向增发的大股东云南铜业(集团)有限公司获配股数24870万，目前其浮动盈利逾119亿元。这样的定向增发最受市场欢迎，实现了大股东与流通股股东双赢的局面。我们注意到：近日包钢股份（600010）公告将向包钢集团发行30.32亿股购买钢铁主业相关资产，该次发行

　　好比古人笔下的东邻之女似的：“此女增一分则太长，减一分则太短；着粉则太白，施朱则太赤”，竞价的确需要把握好分寸。