相信流动性的理性选择

　　□国都证券 张翔

　　自7月6日回升以来，上证指数几乎没有明显调整就一路上涨了31.5%，而目前沪深300指数的08年动态PE则达到了28倍，离市场所能接受的合理上限越来越近，工商银行出人意料地急拉也被视作主力机构拉高指数以掩护出货的表现。按照以往的经验，市场调整似乎即将到来。

　　不过，客观观察盘面，我们却很难找到离场的理由。上证指数突破前期高位后一路上扬，周线已五连阳，似乎要克隆3月23日之后十连阳的走势。而工商银行在周三大涨9.83%之后，非但没有如历史经验所预示的那样引发市场调整，反倒在昨日继续引领中国平安、中信证券、宝钢股份、万科等龙头权重股再度上攻。与此同时，市场也没出现大家担心的二八分化现象，在昨日有交易的1336只A股中，下跌个股仅占到36%，而且跌幅大于6%的9只个股中有5只是首日遭暴炒的新股。总体来看，市场表现依然健康，并未出现明显的所谓机构出货的迹象。

　　对于趋势投资者而言，目前市场的参与价值毋庸置疑，不过对于价值投资者而言，偏高的估值似乎难以接受。毕竟08年的动态市盈率已不具备太多吸引力，唯有从沪深300指数09年23倍的市盈率中方可找到信心的支撑。对于如此的困惑，我们仍然建议从流动性泛滥的根源来理解市场理性的选择。

　　不妨先来看看近日的几则信息。其一，爱尔兰最大的房地产公司财富控股将打包购入估值77亿元的上海房地产项目；其二，海外购房团横扫上海顶级楼市，席卷48套单价近千万元的豪宅；其三，今年上半年香港地区人士投资内地房地产金额约为91亿元，同比增长28%。尽管不少人担心房地产的泡沫很快要破灭，但我们相信，海外资金如此大手笔地疯狂抢购内地房地产，自有其理性之处。道理其实很简单，他们强烈看好人民币加速升值的预期。在这一背景下，房地产的使用价值或者说出租价值有多高并不重要，真正关键的是它是人民币资产，可以借此轻松分享人民币升值带来的无风险收益。

　　股票资产与房地产资产其实并无二异，都是流动性泛滥背景下的最佳选择，只不过我们很难像房地产业那样观察到海外资金是如何席卷股票资产的。考虑到股票资产更佳的流动性，我们相信海外资金对股票市场的偏好程度或许会更强一些。不论是不断上升的贸易顺差中所隐含的热钱，还是QFII对A股市场超乎寻常的热情，都意味着A股市场的巨大吸引力。

　　一旦认识清楚流动性泛滥这一本质原因，诸多违反历史经验和常理的市场表现也就不难理解了。A、H股溢价率之所以节节攀升，原因就是我们一直坚持的观点，即A股是人民币资产，而H股是非人民币资产，看好人民币升值预期的投资者没有理由以非人民币资产的形式保持财富。而A股市场偏高的市盈率也可以理解为，投资者所要求的回报率很低：对内地居民而言，银行存款将不断贬值，而股票资产是保持购买力的较好形式；而对海外资金而言，由于每年可稳稳当当获取4%－5%的升值收益率，它所要求的股权风险溢价水平同样很低。

　　理解了市场的这一逻辑，我们就没有必要怀疑市场走牛的长期趋势，也就没有必要为大盘的短期波动而患得患失，更不用担心宏观调控会对市场带来多大的冲击。同时也可深刻理解，为什么房地产、金融以及黄金、煤、有色矿产等资源型股票能够强者恒强。说到底，一切都是流动性的理性选择，这是市场难以对抗的趋势。

　　分享本轮资产重估型牛市其实很简单，要么持有战略性品种不动，要么就耐心等待逢低介入的时机，毕竟持续不断的宏观调控难免会对部分投资者的心态带来冲击，市场反复震荡也将是未来的常态。