长江电力：四大要素支撑投资价值

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　　□长城证券 张霖

　　长江电力（600900）上半年实现营业收入34.02亿元，净利润22.52亿元，同比分别增长11.65%、71.65%；基本每股收益0.2684元，同比增长67.5%，净资产收益率6.33%。变现建行股投资收益对利润增长贡献较大，业绩增长符合预期。我们预计下半年在来水充足的情况下，业绩增长将更加强劲。

　　

长江电力上半年主营业务收入增长主要原因有两点：一是来水情况从6月份开始充沛，并且利用消落库容多发电，使得公司发电量同比增长11.13%。原因之二是，2007年5月底，公司收购控股股东三峡总公司7、8号两台单机容量70万千瓦的三峡发电机组，使得公司分配电量上升。

　　公司从2007年年初变更了部分固定资产的预计使用年限，增加了报告期折旧6559万元；因收购三峡＃7和＃8机组，增加折旧5556万元；另外财政规费较2006年同期增长5163万元。三项费用呈小幅上升趋势，基本与历年相差不大，属于合理范畴之内，总体成本控制较好。营业利润较上年同期增长79.87%，其主要原因是出售4亿股中国建行股份。

　　我们认为，看好长江电力的理由，已经不仅仅局限于公司短期业绩波动，更重要的是如下四点原因：成长明确稳定、电源节点战略布局、业绩平滑能力、政府隐性担保。

　　2008年底三峡工程全部建成后，26台机组全部投入使用，年均发电量将达到847亿千瓦时，相当于6个半葛洲坝电站和10个大亚湾核电站。作为我国目前最大的水电上市企业，拥有持续丰富的水电资源优势，我们认为未来两三年公司整体上市进程将加快。

　　从可行性来看，长江电力成立时，决策部门就已明确到2015年前将三峡电站发电类资产全部注入到上市公司，因此公司收购全部三峡机组来实现整体上市不存在制度障碍。

　　整体上市后，长电的估值空间将获得极大提升，同时也会使公司前景更加明朗，为投资者带来长期的增长价值。同时，在未来的电力市场竞价上网格局中拥有优先上网的天然优势。

　　投资收益使公司增强业绩平滑能力。2007年1-5月来水情况并不理想，但是从盈利能力来看，上半年净资产收益率6.326%较去年4.537%有较大提高，除了6月充沛水量贡献拉升业绩之外，说明公司已经具备较为成熟的通过投资收益平滑业绩的能力。

　　为了锁定电能消纳的中长期风险，公司与国家电网和南方电网签订了“

十一五”的售电协议，这些协议与购售电合同兼具一定的战略意义，对长期财务也有影响。签订购售电合同量分别达到154.1亿、3000 亿千瓦时，后者占长电“十一五”规划的管理及托管发电量目标4000亿千瓦时的75%。

　　我们认为，合同基本可化解三峡电力消纳问题，也反映了国家对于水电行业的政策支持和长江电力作为大型企业的强势地位。从根本上保证了未来几年电价的平稳，投资者担心的电价问题已经获得解决。

　　预计公司2007、2008年每股收益分别为0.54元、0.63元。从中报公告来看，2007年上半年公司被58家机构持有，仅2家减持。

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