挖掘中报强势股：非经常性损益 估值双刃剑

稀土高科

新疆众和

　　□渤海投资研究所 秦洪

　　半年报披露渐入高峰期。而半年报信息又是众多投资者研究上市公司估值的重要参考依据，连篇累牍的半年报研究报告也接踵而至，颇有“信息大爆炸”的特征，而细心的投资者则发现“非经常性损益”渐成分析人士关注的焦点话题。

　　影响不容忽视

　　从企业经营角度来看，上市公司的净利润主要来源于主营业务收入在扣除成本、费用后的余额，而行业周期的波动经验显示出上市公司的主营业务收入、成本与费用的增长是相对平缓的，因此，净利润增长很难出现大起大落的特征（除非是超强周期的行业，2007年券商净利润增长就是如此。但这仅仅是个案，不具备普遍性）。但有时候，上市公司会在经营过程中出现非经常性损益，比如说大幅计提坏账或前期大幅计提坏账的损失冲回，那么，就会引发净利润的大幅波动；出售参股的股权资产而获利，也会对上市公司的净利润增长曲线产生巨大的冲击作用。

　　而在2007年半年报中，非经常性损益对净利润的影响似乎更为突出。据券商策略分析师的研究报告称，目前已公布半年报的152家上市公司的半年报数据显示，2007年中期的非经常性损益高达19.91亿元，比去年同期的4.06亿元大幅增长578.56%。而未扣除非经常性损益之前的半年报净利润为135.59亿元，同比增长81.79%，但扣除非经常性损益之后的半年报净利润则为115.68亿元，同比增长69.25%。这些数据显示出非经常性损益对A股市场上市公司净利润的巨大影响力。

　　非经常性损益之所以有如此大的影响，主要缘自两个因素：一是股改过后，不少上市公司持有其他上市公司的股权已过解禁期，可以抛售，或者根据新会计准则可以列为“交易性金融资产”项目，如此就会影响到上市公司的半年报净利润；二是上市公司自身的因素，尤其是一些上半年有非经常性损益经营行为的上市公司较为集中地在近期公布半年报，也影响到当前的数据统计。

　　估值的双刃剑

　　而对于行业分析师来说，不管非经常性损益是如何突出，在对上市公司进行估值的过程中，往往会充分考虑到非经常性损益的影响因素，因为非经常性损益对上市公司的短期估值、中长线估值有着不同的影响。例如，出售股权资产所获得的巨额收益只是一次性的，对短线估值可能会产生积极影响，但对于中长线来说，这一次性的巨额收益并不会改变上市公司的竞争力，也并不会影响到上市公司的中长线估值优势。更为重要的是，在2007年半年报中，非经常性损益其实是把双刃剑。

　　一方面是给相关上市公司的短线收益带来了积极影响，例如苏常柴2007年半年报的利润表中“公允价值变动损益”期末数高达1.16亿元，从而使得该股半年报每股收益高达0.46元，二级市场股价也随之不断走强。但值得指出的是，对于坚持中长线投资理念的投资者来说，这并不会改变苏常柴目前主导产品的销售前景、销售价格，所以难以改变其二级市场的长期估值标准，这可能也是该公司半年报虽每股收益大增223.94%，但并无基金、保险资金、QFII等机构资金光顾的缘由。

　　另一方面，则是给相关上市公司的短线收益带来不佳影响。由于非经常性损益并没有影响其主导产品的竞争优势，因此短线净利润的波动可能会影响到短线股价走势，但这正好为机构资金逢低介入提供了极佳的契机。比如说新疆众和，该股在本周二公布半年报，每股收益为0.29元/股，如果简单地将此数据乘以2推导出07年的每股收益，那么，该股40余元的二级市场定位偏高。但是，有行业分析师认为，这主要是因为计提3000万元的坏账，否则该股实际的每股收益将高达0.50元，如果再考虑到公司的产能扩张所带来的主营业务收入大增的因素，那么该股的估值就相对偏低。这可能也是该股在昨日高开低走后迅速引来更多的买盘，最终将该股封于涨停板的原因。

　　关注两类个股

　　循此思路，笔者建议投资者重点关注两类个股：

　　一是半年报中有非经常性损益大幅增加净利润的个股。比如说苏常柴以及一季度季报中的雅戈尔、岁宝热电等个股就是如此。但是，从以往经验来看，此类个股的操作要在公布业绩之前就要介入，因为一旦业绩公布，往往会成为先知先觉资金出货的借口或契机，此类个股的操作相对复杂一些、困难一些，而且主要是短线思路。

　　二是半年报中因非经常性损益减少净利润，但其主营业务发展趋势相对乐观的个股。此时因为非经常性损益的存在，从而使得净利润增长低于市场预期，所以股价可能会有所调整，这往往就是善于挖掘个股价值的投资者的介入契机。前期的新疆众和就是如此，而穗恒运、稀土高科、众和股份、獐子岛等品种也是如此。其中，穗恒运虽然因为两台小机组关闭而股价大跌，但由于公司大机组相继投产，所以短期的利润波动不改该股目前估值低企的特征；稀土高科也如此，因为摊销开办费、报废设备费以及特殊的火灾损失等因素，使得该股07年半年报的净利润增长低于预期。