资本市场将进一步回归价值投资

　　【年中金融展望系列之三】

　　□本报记者 黄宪奇

　　经过一年多的大幅上涨，我国股市整体估值已升至高位，而宏观资金面相对上半年呈趋紧态势。因此，下半年资金推动型单边上涨行情难以再次上演，未来市场上涨的主要动力将来自蓝筹公司的超预期增长，以及由资产注入或整体上市带来的公司盈利的提升，预计股市下半年将出现宽幅震荡的格局。

　　另一方面，流动性的变数和已具雏形的通货膨胀仍将考验债券市场的神经，债市将在谨慎中等待曙光出现。

　　价值投资成股市主流

　　管理层上半年采取了包括加息、上调存款

准备金率以及调整

出口退税等一系列抑制经济过热的政策措施；印花税的出台更是打击了市场的投机气氛。在政策调控的累加效应下，A股市场无论从频率上，还是从幅度上都出现震荡加剧的现象。

　　在业内人士看来，前期的调整只是A股上涨过程中出现的几段插曲。宏观经济持续高增长、

人民币升值预期依然强烈、上市公司业绩持续向好，这些都为中国股市长期牛市提供了良好的环境。政策调控的最大意义就在于恢复市场的理性。

　　从宏观上看，上半年经济的较快增长已经引发政府对经济过热的担心，预期下半年将继续坚持稳步的调控节奏。对投资和出口的适度控制预计还将持续，通过利率、税收等为偏热经济降温的手段，也将进一步影响房地产和股票市场的价格。总体看，宏观面对股票市场短期中性略偏负面。

　　从资金面看，特别国债的发行，将使央行对货币流动性的控制比上半年更加从容，而资金的价格——利率仍然面临进一步的上升，宏观资金面在未来一个季度或半年内将逐步趋紧。而从股票市场的资金供求看，基金规模和市场占比逐步恢复和提高，红筹股和其他蓝筹股的回归也将使投资者有更多的选择。

　　综合来看，A股牛市的趋势并没有改变，强劲的宏观增长和人民币升值是牛市的重要支持。但经过一年多大幅度的上涨，股票整体估值已经上升到高位，而宏观资金面相对上半年逐步趋紧，因此资金推动的单边上涨行情难以再次上演。

　　市场未来上涨的主要动力将来自于蓝筹公司的超预期增长和由资产注入或整体上市带来的公司盈利的提升，股票市场整体预计将出现宽幅震荡的格局。

　　债市仍难言乐观

　　债市震荡上扬的走势在今年3月中旬戛然而止，中长期债券收益率的快速上移附带着债券指数的稳步下挫，让投资者时隔3年后又重温了一下债券“熊市”的寒意。

　　下半年，债市基本面依旧偏空。固定资产投资的先行指标——新建项目年初以来快速攀升，显示下半年固定资产投资反弹的压力较大。从价格走势来看，总体物价上涨压力犹大。业内人士认为，宏观调控依旧任重道远，伴随通胀水平的走高，预期货币政策总体从紧，加息的压力比较大。

　　资金的供求似乎也对债市不利。随着未来加息以及其他紧缩性货币政策的继续出台，市场的流动性会受到实质性的抑制。但债券的供给相对于以往却明显加大——首先是特别国债的发行方式及对市场的影响存在一定的不确定性；其次，在管理层的推动下，企业债和公司债等其他各类固定收益产品将纷至沓来。债市运行的压力将持续存在，但随着收益率的上升，债券市场的估值也将逐步趋于合理。

　　不过，在业内人士看来，通胀形势的缓和将是下半年债市最大的机会。

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