牛市常伴加息加息意味升值

　　吴智钢

　　“靴子”终于落了下来

　　市场预期已久的两只“靴子”终于同时落了下来。

　　7月20日，国务院决定，从8月15号起，把储蓄存款利息所得个人所得税的适用税率从现行的20%调减为5%。同时，中国人民银行决定，自7月21日起上调金融机构人民币存贷款基准利率。

　　国务院和央行之所以双双打出了财税政策和利率政策的“组合拳”，其实并不是冲着股市来的，而是为了应对当前日渐升温的居民消费物价指数，应对依然宽泛的人民币流动性过剩，应对趋向于过热的GDP高速增长。

　　国家统计局7月19日公布的数据显示，今年上半年我国GDP达到106768亿元，同比增长11.5%，比上年同期加快0.5个百分点。6月份我国CPI增速为4.4%，上半年CPI达到了3.2%。

　　根据上述数据，就我国宏观经济是否出现“过热”现象，经济学家们各有不同的观点。笔者认为，今年上半年的经济运行的确有新的亮点，例如，企业盈利水平大幅增长，居民消费水平快速增长，国内投资增长和消费增长差幅在缩小，消费对经济的拉动在增强，而且，对于以11.5％的水平高速增长的GDP而言，3.2％的CPI增幅其实并不算高，但是，考虑到目前我国CPI体系中，并没有把居民支出费用最多、增幅最大的

房价、医疗保健和教育费用计算在内，我国居民感受到的实际的CPI水平会远高于目前官方公布的水平，因此，加息和大幅减少利息税实在是势在必行。

　　从现实的情况来看，这次加息和减少了利息税后的利率水平，还只是基本消除了实际利率为负数的阴影。如果我国继续保持目前的经济增长趋势，CPI必定也伴随着GDP的高速增长而出现一定程度的上扬，那么，在可见的未来，央行仍将采取进一步使用利率工具以抑制通胀。笔者认为，伴随着我国宏观经济高速增长的趋势，我国已经进入一个持续加息的周期，未来央行仍将多次加息，并且还会提高金融机构的准备金率。

　　加息意味着本币升值

　　加息和减少利息税，在客观上或多或少都起到了鼓励居民存款、减少企业信贷、抑制流动性泛滥的作用。因此，理论上来讲，在资金供给的层面上，将对股市产生一定的利空影响。

　　但是，从另一个角度来看，加息和减少利息税，又必然推动着人民币进一步升值，这又从另一个方面对股市产生实质性的利好影响。

　　加息和减少利息税，都实实在在地增加了人民币的“含金量”。从投资的角度看，这就使人民币更加受到外资的追捧，卖出外币买入人民币的操作行为将增加，这就推动了人民币的升值。在更深的层次上，由于我国经济破记录地保持了20多年的高速增长，而且这种增长态势至今未见放缓，国家经济实力大幅提高，中国在世界经济地位显著提高，中国外贸顺差持续带来巨额外汇储备，都让全世界人民对中国经济发展的前景抱有良好的预期，与此同时，也对人民币在国际货币体系中地位的提升抱有较高的期待。因此，形成了世人对人民币持续升值抱有预期。所以，加息就意味着在客观上推动

人民币升值。

　　实际上，人民币汇率近期一直呈现加速上扬的态势。7月19日人民币对美元汇率报7.5636元兑1美元，再次创出汇改以来的新高。按照汇改时8.11的汇率计算，汇改以来，人民币累计升值幅度已超过7.22％。而且近期已经出现加速的迹象，去年人民币汇率全年上升3.35%，而今年前7个月便上升3.22%，上下波动的弹性也显著增强。

　　就对股市的影响而言，人民币升值，是自2005年开始启动的本轮牛市的三大动力之一。本币的升值导致人民币资产价值的直接提升，而证券、

房地产和金融业则首当其冲。反映在资本市场上，人民币的持续升值，直接导致了房地产板块和金融证券板块的持续走牛。就近期而言，上周以万科为首的房地产板块强势表现，就是对人民币近期连创新高的一种回应。因此，从本质上来看，加息并不意味着对牛市的抑制，相反，它还通过人民币升值这一层面，助长了资本市场的牛气。

　　牛市必定伴随着加息

　　笔者观察证券市场十数年，得出的心得之一，就是牛市必定伴随着加息。牛市和加息是一对“双胞胎”。加息并不会妨碍牛市的脚步。

　　为什么牛市必定伴随着加息？

　　首先，加息必定推动着本币的升值，而本币的升值就直接提升了相应的资产价值。就中国而言，在1991年至1993年、1996年至2001年的两轮牛市中，并没有体现出这一重要的意义，原因在于当时人民币采取了与美元等外币固定汇率的机制，因而也就谈不上人民币升值。而在本轮牛市中，由于政府采取了有限度的人民币汇率浮动的机制，再加上中国经济的持续高速增长，这就可以明显地看到人民币汇率的持续升值，尽管这种升值是小步快跑式的。这是本轮牛市与A股过去出现过的牛市具有根本区别的特征之一。

　　另一方面，更重要的是，证券市场的牛市和加息都基于同样的土壤，或者说，它们都基于同样的经济环境，那就是宏观经济的高速增长。从大的环境来看，一个市场的牛市，必须植根于宏观经济的高速发展，牛市伴随着宏观经济的高速发展而发展；在一个衰退的经济体中，是不可能产生大牛市的。同理，加息这一利率工具的动用，通常也是出现在宏观经济高速发展的时期；宏观经济的高速发展，必然带来一定程度的通胀，这时，央行就需要动用加息工具，去抑制通胀的升温。所以说，牛市和加息是宏观经济高速发展所产生的一对“双胞胎”。

　　尽管加息在资金供给的层面上对股市有一定的影响，但加息并不会妨碍牛市的脚步。市场实践验证了这一观点。本次加息是我国央行今年以来的第三次加息，但是，证券市场的牛市并没有受到加息的拖累，上证指数从去年底的2675点上升到7月20日的4085点，累计升幅达到66.6％。国外成熟市场也一样，美国股市去年经历了持续小幅的多次加息，但仍然保持了持续向上的势头，直到上周，道琼斯指数突破14000点大关，创出历史新高。

　　证券市场的牛市总是伴随着温和的通胀，同时也伴随着温和的加息。因此，投资者对央行加息其实不必过于在意。

　　目前，支持A股牛市的基础并没有改变，宏观经济的持续高速发展，上市公司业绩的大幅增长，人民币汇率的持续升值，都支持着牛市进一步延续。在加息的伴随下，牛市的脚步将更加坚实。

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